Как это работает. Инфляция в Воронежской области. Последние свежие новости Воронежа и области

Что заставляет цены расти, как рассчитывают инфляцию, почему официальная информация не всегда соотносится с тем, что мы наблюдаем в магазинах? Ответы на эти и другие вопросы – в материале РИА «Воронеж», подготовленном совместно с управляющим отделением по Воронежской области Главного управления Центрального банка РФ по ЦФО Романом Костянским.

Что такое инфляция?

Устойчивое повышение общего уровня цен на товары и услуги в экономике.

Это сводный показатель. Например, в расчет инфляции по России в целом и в Воронежской области в частности включено более 500 различных товаров и услуг. Некоторые из них могут заметно дорожать, другие – дешеветь, а третьи – не меняться в цене. Но в совокупности инфляция – это всегда рост цен.

Кто и как рассчитывает инфляцию?

В России инфляцию рассчитывают так же, как и в большинстве стран мира. Когда говорят об инфляции, обычно имеют в виду индекс потребительских цен, который измеряет изменение стоимости набора продовольственных, непродовольственных товаров и услуг, потребляемых населением, во времени.

Этот показатель рассчитывает Росстат по широкому кругу товаров и услуг по всем регионам.

Так называемая потребительская корзина – набор продуктов, товаров и услуг, которые регулярно покупают россияне. В нее попадают продукты, одежда, коммунальные услуги, бытовая техника, автомобили.

– При этом надо понимать, что кто-то никогда не ест мясо и не ездит на машине. А кто-то, наоборот, без мяса жить не может и машины меняет каждый год. При расчете инфляции учитывается, какая доля наших расходов идет на покупку тех или иных вещей, то есть как часто мы их покупаем и как много на них тратим каждый раз, – пояснил Роман Костянский.

Стоимость потребительской корзины меняется от периода к периоду. Это изменение и есть инфляция. Если мы говорим о годовой инфляции, то имеем в виду изменение к аналогичному периоду предыдущего года.

Почему ощущение воронежцев от роста цен отличается от официальной инфляции?

Инфляция в стране рассчитывается на основании мониторинга цен примерно 500 товаров и услуг. Однако цены на каждые из них в отдельности меняются не одинаково. Кроме того, далеко не все люди постоянно потребляют все эти товары и услуги.

– Люди привыкли измерять инфляцию по личной потребительской корзине – набору привычных товаров и услуг. Но эти корзины у всех разные. Соответственно, и изменение уровня цен тоже отличается. Структура личной потребительской корзины и динамика ее стоимости в конкретном регионе и определит в итоге уровень личной инфляции, который может не совпадать с общероссийским показателем. Кроме того, психологически рост цен население запоминает сильнее и дольше держит в памяти, а снижение цен порой даже не запоминается, – сказал Роман Костянский.

Когда инфляция снижается, это означает, что все дешевеет?

Нет. Когда говорят, что инфляция снижается, это означает, что потребительская корзина дорожает медленнее, чем в прошлые периоды.

Почему нельзя сделать так, чтобы цены не росли?

Искусственное вмешательство в экономику будет иметь ряд серьезных побочных эффектов. Во-первых, оно приведет к увеличению дисбаланса между спросом и предложением. Производители не будут понимать, сколько товаров производить и как им компенсировать свои затраты, магазины – сколько закупать. В результате покупателям придется стоять в очередях.

При замороженных ценах возникает дефицит товаров, и сами они становятся менее качественными, ведь чтобы остаться на плаву и удержать невыгодные цены, продиктованные сверху, производители будут жертвовать качеством. Именно по этим причинам в рыночной экономике цены должен диктовать рынок, а не государство.

Бывает ли процесс, обратный инфляции, когда товары в целом дешевеют?

Да. Отрицательная инфляция называется дефляцией. Например, в группе товаров, которые в Воронежской области входят в расчет сводного показателя инфляции, 12% находятся в зоне дефляции. Год назад доля таких товаров была больше – 31%.

Такие товары есть всегда. Например, в феврале 2019 года по отношению к февралю 2018-го в Воронежской области дефляция наблюдалась на некоторые морепродукты (сельдь соленую, отечественную икру лососевых, живую и охлажденную рыбу), яблоки, бананы, виноград, лимоны, некоторые лекарственные препараты, бытовую технику (холодильники, компьютеры, телевизоры), сотовые телефоны.

Однако годовая инфляция в целом в России еще никогда не была отрицательной.

Дефляция – это хорошо?

В рыночной экономике дефляция считается не менее опасной ситуацией, нежели высокая инфляция. Дефляция неконтролируема, на нее сложно воздействовать мерами денежно-кредитной политики. Если цены на продукцию предприятий падают, у них возникают убытки и проблемы с инвестициями, выполнением бизнес-планов. Предприятия вынуждены сокращать работников, в итоге растет безработица, падают доходы населения – как следствие, падает спрос на продукцию, а это ведет к еще большей дефляции. Экономика попадает в «заколдованный круг».

Какой уровень инфляции считается нормальным?

Лучший сценарий для экономики – стабильно низкая, предсказуемая инфляция, при которой покупательная способность денег сохраняется. Она позволяет планировать бюджеты на длительный срок, копить, инвестировать, запускать новые бизнес-проекты, имея четкие ориентиры. Ведь возможность строить долгосрочные планы – залог развития экономики.

– Нормальный уровень инфляции для России с учетом мнения экспертов и изученного Банком России международного опыта, – около 4% в год. Именно этот ориентир заложен сейчас в основу денежно-кредитной политики Банка России. Цель по инфляции определена как «вблизи 4% постоянно», поскольку в любой сложной и открытой для внешнего мира экономике неизбежны небольшие колебания инфляции, – пояснил Роман Костянский.

Что заставляет расти цены и подстегивает инфляцию?

Во-первых, увеличение спроса. Например, когда мобильные телефоны стали относительно доступными, все захотели ими пользоваться. Сотовые операторы не успевали сразу подстроиться под высокий спрос: не хватало вышек и свободных частот. Любой дефицит вызывает быстрый рост цен. Поэтому цены на мобильную связь стали быстро расти. Но когда у операторов появились дополнительные мощности, цены на сотовую связь стали снижаться.

Иногда инфляцию могут спровоцировать слишком доступные кредиты и даже ускоренный рост доходов отдельных субъектов экономики.

Другая причина – сокращение предложения при прежнем спросе. К примеру, в регионе случился неурожай картофеля. Но людям не так просто поменять свои пищевые привычки, и они продолжат его покупать. В результате картошка подорожает. К аналогичным последствиям могут привести ограничения на ввоз иностранных товаров или действия монополиста на каком-то рынке.

Причиной роста инфляции может стать сокращение предложения – если спрос остается тем же, но товаров и услуг становится меньше.

Также на рост инфляции может повлиять повышение мировых цен и ослабление национальной валюты. Например, если курс доллара США к рублю растет, то импортные товары дорожают. Это приводит к росту потребительской инфляции. Также растут издержки товаропроизводителей, которые используют импортные комплектующие в своем производстве, – повышается инфляция издержек.

Еще одна причина – ожидания. Когда люди и компании ждут, что цены будут сильно расти, они зачастую закупаются впрок, ведь логичнее купить сегодня дешевле, чем переплачивать завтра.

Компании со своей стороны начинают повышать цены на продукцию. Например, производитель сыра ожидает, что цены на молоко вырастут в ближайшее время. Чтобы покрыть свои будущие расходы на сырье, он заранее поднимает цену на товар. Все это подстегивает инфляцию. Получается замкнутый круг: все ждут роста цен, и они действительно повышаются – именно потому, что люди этого ждут.

Есть и другие факторы. Так, в начале 2019 года вклад в увеличение инфляции вносило повышение основной ставки НДС. Это так называемый косвенный налог. Юридически его платит производитель, но по факту он закладывается в конечную стоимость товара и оплачивается покупателем.

Отличается ли уровень инфляции в разных регионах и почему?

Уровень инфляции может существенно различаться даже в соседних областях.

Так, в феврале 2019 года годовая инфляция в целом по России составила 5,2%, по ЦФО – 5,7%, в Воронежской области – 5,3% (из 18 субъектов, входящих в Центральный федеральный округ, в двух инфляция ниже воронежской, а в 15 – выше).

Наименьший уровень зафиксирован в Тверской области (5,2%), а самый высокий — в Ярославской области (7,1%).

На цены и их динамику в конкретном регионе оказывают влияние географическое положение, климат, социально-экономические условия, наличие природных ресурсов, уровень обеспеченности продовольствием, развитость транспортной, торговой и финансовой инфраструктуры, покупательная способность населения, наличие конкурентной среды на рынке товаров и услуг. Но в основном на инфляцию в регионе влияют те же факторы, что и по всей стране. Сейчас это повышение НДС, колебание курсов валют, рост издержек, рост тарифов на жилищно-коммунальные услуги.

В условиях тесных межрегиональных экономических связей даже специфические региональные факторы обычно фиксируются сразу в нескольких субъектах. Например, снижение предложения мяса кур обусловило рост цен на эту категорию во всех регионах Черноземья.

Инфляция в Воронежской области в последние 5 лет выше или ниже средней по стране и почему?

Она находится на уровне общероссийского показателя, хотя в 2017-2018 годах была в большинстве периодов ниже, чем в целом по России, за счет более низкой продовольственной инфляции. Воронежская область уверенно входит в пятерку крупнейших регионов в стране по объемам производства сельскохозяйственной продукции. Многие продукты выращиваются в Воронежской области, их не нужно доставлять их из других регионов, поэтому в их цену включается гораздо меньше расходов на транспорт и логистику. Соответственно, и цены на продукты растут медленнее.

Со второго полугодия годовая инфляция будет снижаться и составит 4,7-5,2% по итогам года с возвращением к 4% в первой половине 2020 года.

В 2019 году динамика цен на товары и услуги будет находиться под влиянием общероссийских факторов, поэтому следует ожидать, что инфляция в регионе будет близка к общероссийскому тренду. В феврале-марте 2019 года инфляция складывается несколько ниже ожиданий Банка России. Вклад повышения НДС в годовые темпы роста потребительских цен в значительной мере реализовался. Тем не менее, отложенные эффекты могут проявляться в ближайшие месяцы. Краткосрочные проинфляционные риски снизились.

Как ЦБ влияет на инфляцию?

Основной инструмент денежно-кредитной политики – это ключевая ставка: минимальный процент, под который ЦБ выдает кредиты коммерческим банкам, и максимальный процент, под который принимает от них деньги на депозиты.

Изменяя ставку, Банк России влияет на ставки денежного рынка и в итоге – на уровень процентных ставок в экономике в целом. Если Центральный Банк поднимает ключевую ставку, деньги в экономике становятся дороже. Это значит, что повышаются ставки по кредитам и депозитам. Люди и компании в такой ситуации менее охотно берут кредиты, меньше тратят на покупки и меньше инвестируют. В результате снижается спрос на товары и услуги, цены перестают расти и, как следствие, замедляется инфляция.

Наоборот, при снижении ключевой ставки деньги становятся дешевле, снижаются ставки по кредитам и депозитам. Люди и компании берут больше кредитов, больше тратят и инвестируют, меньше сберегают. Все это влияет на уровень совокупного спроса, экономическую активность и инфляцию.

Банк России постоянно оценивает ситуацию в экономике, следит за изменением цен. Регулятор анализирует множество факторов и использует самые современные математические модели, чтобы спрогнозировать, какими будут экономическая ситуация и инфляция. Если прогноз говорит об отклонении инфляции от цели, Банк России может принять решение об изменении ключевой ставки. 

Заметили ошибку? Выделите ее мышью и нажмите Ctrl+Enter

Инфляция и дефляция. Что из этого хорошо, а что плохо?

Снижение цен первое время радует потребителей, но для экономического роста, затянувшись, может стать проблемой. Рассказываем, почему

На неделе с 6 по 12 августа Росстат второй раз в этом году зафиксировал дефляцию — потребительские цены снизились на 0,1%. Аналогичное сокращение ведомство отметило также в последнюю неделю июля.

Редко и по сезонам

Впрочем, объяснение простое — сезонный фактор. В конце лета — начале осени цены традиционно тормозят из-за удешевления сельскохозяйственной продукции на фоне сбора урожая. Снижение стоимости продовольствия в это время, как правило, перекрывает рост цен на другие товары. Так, ЦБ еще в июне допускал дефляцию в летние месяцы и в сентябре. Тем более что 0,1% — это практически в рамках статистической погрешности, отмечают эксперты.

Факторов, которые бы свидетельствовали о возможности серьезной и длительной дефляции в России, просто нет. Тем более власти и не могут ее допустить — как показывает опыт развитых стран, она только тормозит экономику, подавляя потребительский спрос.

В современной экономике в чистом виде дефляция в принципе встречается редко и носит сезонный характер — как раз на отраслевых рынках. В основном же протекает в виде бифляции — когда одновременно растут цены на товары, которые покупают в рамках основного дохода, и снижается стоимость товаров длительного пользования, которые часто покупают в кредит.

Инфляцию традиционно считают явлением негативным, но делает ли это дефляцию, наоборот, позитивным? Едва ли. Умеренное снижение стоимости некоторых товаров — вроде продовольствия или энергии — действительно может иметь некоторое положительное влияние на потребительские расходы. Но во многом все зависит от причин, которые привели к дефляции, и периода, на который она растянулась.

Цены могут начать падать из-за снижения спроса на продукцию, увеличения объемов предложения, перепроизводства товаров или роста спроса на деньги. Из положительных причин дефляции отмечают ситуацию, когда цены падают из-за улучшения технологии производства и последующего увеличения объемов товаров. Например, как происходит с нынешней бытовой электроникой — более сложной, чем когда-либо раньше, но при этом сравнительно более доступной.

Но после Второй мировой войны о дефляции говорили редко, отметили специалисты НИУ ВШЭ. Главным «врагом» для экономик стала инфляция, которая не отступила даже в 1970-е — во время спада из-за роста нефтяных цен и породила термин «стагфляция». Ситуация, когда экономический спад сочетается с ростом цен. Дефляция же стала представлять скорее академический интерес.

Аномалией на этом фоне стала Япония, столкнувшаяся с остановкой экономического роста после лопнувшего в 1990 году пузыря на финансовом рынке. Десятилетие после этого назвали «потерянным», за ним последовало второе, и страна до сих пор активно борется за инфляцию. Формально целевого показателя в 2% ей удалось достичь и превысить в 2014 году, но сейчас он вновь колеблется на уровне примерно 1%. Хотя остальные показатели при этом остаются довольно хорошими: высокие уровень жизни населения и продолжительность жизни, а также налицо научно технический-прогресс.

Что же плохого в дефляции?

«Если инфляция — это джинн, то дефляция — это орк, с которым нужно решительно бороться», — предупреждала в 2014 году бывшая тогда главой Международного валютного фонда (МВФ) Кристин Лагард.

Экономист и нобелевский лауреат Пол Кругман назвал несколько причин опасаться дефляции.

Главным образом, при снижении цен люди перестают тратить. Ведь зачем? Если можно подождать и позже купить за те же деньги чуть больше, чем раньше. Но если спрос падает, то нет и необходимости производить товары в том же объеме. Производство сокращается, а это ведет к замедлению экономического роста.

И раз в дефляционной экономике цены падают, бизнес вынужден сокращать расходы, в том числе и пытаться снижать заработную плату. Возникает замкнутый круг — люди теряют работу, из-за безработицы не могут позволить себе покупки, что приводит к дальнейшему снижению спроса.

При этом потребители предпочитают делать сбережения, а не брать кредиты. Ведь возвращать проценты большие, чем сам кредит, заемщикам, естественно, не выгодно. Хотя, если дела в экономике идут хорошо, то этот эффект можно компенсировать низкими процентными ставками. В противном случае даже их может оказаться недостаточно. Проблема, которая становится все актуальнее для европейских государств, у которых специалисты тоже видят симптомы «японской болезни». «Здоровые» кредиты экономике нужны. С одной стороны, они позволяют предприятиям расширять производства. С другой, поддерживают потребительский спрос, который также помогает в развитии бизнеса.

Кругман также обращал внимание на ухудшение положений заемщиков — дефляция усугубляет реальное бремя их долга. Ведь доходы сокращаются, а долг остается прежним. В итоге возрастает число невозвратов, и когда финансовый сектор становится неустойчивым, вкладчики начинают снимать сбережения, боясь потерять их. А вот инфляция, наоборот, приводит к размыванию долга во времени.

Инфляция — лучше?

Слишком высокий рост цен тоже никого не обрадует. Если процентные ставки его не покрывают, то он всегда уменьшает ценность денег. И чем этот рост выше, тем меньше шансов, что вкладчики получат какую-то прибыль с вложений, так что клиенты банков и в этом случае могут начать снимать деньги. Кроме того, высокая инфляция еще и непредсказуема — может разгоняться или двигаться скачками. Это повышает нестабильность на финансовых рынках и лишает предпринимателей стимула брать кредиты на длительный срок.

Полезной экономисты называют низкую или умеренную инфляцию, которая находится под контролем, — до 2−3% в год для общемировой экономики. Для России оптимальный уровень сейчас 4%, подчеркивает ЦБ. Он уже долгое время ориентируется именно на эту цифру как целевую.

Регулятор также объясняет, почему отдельные потребители зачастую не чувствуют на себе эффект от снижения официальной инфляции.

• Личная потребительская корзина может сильно отличаться от той, что использует при расчетах Росстат.
• В разных регионах цены растут по-разному.
• Кроме того, инфляция — это суммарный индекс, а значит, по нему нельзя судить о цене на какой-то один товар. Стоимость отдельных видов продуктов может меняться довольно сильно, но при этом их доля в корзине невелика, а значит они мало влияют на показатель.
• И остается личное восприятие — скачок цен потребители всегда запоминают отчетливее снижения.

А СМИ напоминают слова экономиста и философа Людвига фон Мизеса о том, что «инфляция — это не стихийное бедствие, катастрофа или болезнь. Это политика. Политика, которая может меняться».

Финансовая грамотность | 2.1.2. Инфляция и дефляция

Ин­фля­ция — это рост цен. Если го­во­рят, что ин­фля­ция со­ста­ви­ла 5%, то это озна­ча­ет, что це­ны за год в сред­нем вы­рос­ли на 5%. Со­от­вет­ствен­но, ты­ся­ча ру­блей, ко­то­рая есть у нас, утра­ти­ла часть сво­ей по­ку­па­тель­ной способ­но­сти. Те­перь на нее мож­но ку­пить при­мер­но столь­ко же то­ва­ров и услуг, сколь­ко год на­зад на 950 ру­блей (точнее, на 952,3 руб­ля).

Сни­же­ние по­ку­па­тель­ной способ­но­сти из-за ин­фля­ции

Ка­за­лось бы, все про­сто. Но ведь по­сто­ян­но воз­ни­кает ощу­ще­ние, что то­ва­ры в ма­га­зи­не подо­ро­жа­ли силь­нее, чем со­об­ща­ют сред­ства массо­вой ин­фор­ма­ции, ци­ти­руя офи­ци­аль­ную ста­ти­сти­ку. Как во­об­ще ее счи­та­ют, эту ин­фля­цию? Кро­ме то­го, хо­ро­шо бы по­нять, а по­че­му во­об­ще все по­сто­ян­но до­ро­жа­ет? Есть ли ка­кие-то гра­ни­цы для ро­ста цен? Ну и на­ко­нец, а что же де­лать и как управ­лять своим бюд­же­том в усло­ви­ях ин­фля­ции?

Да­вайте раз­би­рать­ся.

На­бор по­ку­па­е­мых каж­дым из нас то­ва­ров и услуг очень ин­ди­ви­дуален. Од­ни лю­бят пу­те­ше­ство­вать, дру­гие — мод­но оде­вать­ся, тре­тьи — ве­ге­та­ри­ан­цы и не едят мя­со (а кто-то жить без не­го не мо­жет). Це­ны на разные то­ва­ры и услу­ги ме­ня­ют­ся не­рав­но­мер­но. Од­ни то­ва­ры мо­гут бы­стро де­ше­веть (так, напри­мер, проис­хо­дит с це­ной до­сту­па в ин­тер­нет), дру­гие вне­зап­но до­ро­жать, напри­мер из-за па­де­ния кур­са руб­ля или неу­ро­жая. Кро­ме то­го, мы хо­ро­шо зна­ем, что це­ны на од­ни и те же про­дук­ты или услу­ги мо­гут раз­ли­чать­ся в разных ма­га­зи­нах или го­ро­дах.

Го­су­дар­ствен­ные ста­ти­сти­че­ские ор­га­ны ис­поль­зу­ют для оцен­ки ин­фля­ции по­ня­тие «стан­дарт­ная по­тре­би­тель­ская кор­зи­на», в ко­то­рую вхо­дит не­ко­то­рый услов­ный и усред­нен­ный на­бор то­ва­ров и услуг, а за­тем на­блю­да­ют, как ее сто­и­мость из­ме­нилась за опре­де­лен­ный пе­ри­од вре­ме­ни. Это из­ме­не­ние в от­но­си­тель­ном вы­ра­же­нии на­зы­ва­ют ин­дек­сом по­тре­би­тель­ских цен. Ста­ти­сти­че­ские на­блю­де­ния и рас­че­ты, сде­лан­ные в на­блю­да­е­мых це­нах, без уче­та ин­фля­ции, на­зы­ва­ют но­ми­наль­ны­ми, а скор­рек­ти­ро­ван­ные на уро­вень ин­фля­ции — ре­аль­ны­ми. Если но­ми­наль­ные до­хо­ды в стра­не вы­рос­ли на 5%, а ин­фля­ция со­ста­ви­ла 4%, то это озна­ча­ет, что ре­аль­ные до­хо­ды вы­рос­ли всего на 1%. А если при та­кой же ин­фля­ции рост но­ми­наль­ных до­хо­дов со­ста­вил 3%, то на­до при­знать, что ре­аль­ные до­хо­ды упа­ли.

Из­ме­не­ние ре­аль­ных до­хо­дов

Каль­ку­ля­то­ры ин­фля­ции

А вот о при­чи­нах ин­фля­ции пол­но­го со­гла­сия сре­ди эко­но­ми­стов нет. Од­ни го­во­рят, что все де­ло в ожи­да­ни­ях лю­дей. Если они счи­та­ют, что в бу­ду­щем це­ны вы­рас­тут, то на­чи­на­ют больше по­ку­пать и тра­тить — и це­ны мо­гут на­чать рас­ти. Дру­гие по­ла­га­ют, что де­ло в из­держ­ках произ­во­ди­телей. Если они по ка­ким-то при­чи­нам вы­рос­ли (или вы­рос­ла жад­ность про­дав­цов), то це­ны то­же вы­рас­тут. Ну и на­ко­нец, тре­тьи ука­зы­ва­ют на пра­ви­тель­ство как ис­точ­ник ин­фля­ции. Оно пе­ча­та­ет слиш­ком много де­нег — больше, чем нуж­но для об­слу­жи­ва­ния эко­но­ми­че­ско­го об­ме­на, что и вы­зы­ва­ет рост цен.

Мед­ный бунт

Точ­но так же нет со­гла­сия от­но­си­тель­но то­го, яв­ляет­ся ли ин­фля­ция аб­со­лют­ным злом, с ко­то­рым на­до бо­роть­ся, дру­гие ука­зы­ва­ют на не­ко­то­рые по­ло­жи­тель­ные чер­ты это­го яв­ле­ния. На­при­мер, «удоб­ство» со­сто­ит в том, что ин­фля­ция де­ла­ет за­клю­чен­ные дол­го­сроч­ные контрак­ты бо­лее гиб­ки­ми: так мож­но кор­рек­ти­ро­вать це­ны, по­вы­шая их на уро­вень мень­ший, чем ин­фля­ция, — тем са­мым це­ны фак­ти­че­ски сни­зят­ся. Кро­ме то­го, она мо­жет сти­му­ли­ро­вать при­ток сбе­ре­же­ний в фи­нан­со­вую си­сте­му, так как хра­нить до­ма на­лич­ные в усло­ви­ях лю­бой ин­фля­ции не­вы­год­но.

Ин­терес­но, что у про­ти­во­по­лож­но­го ин­фля­ции яв­ле­ния — де­фля­ции (она то­же встре­ча­ет­ся, но ре­же) — то­же есть свои от­ри­ца­тель­ные чер­ты. Де­фля­ция, напри­мер, ве­дет к удо­ро­жа­нию дол­га и большим слож­но­стям для произ­во­ди­телей, ко­то­рым труд­но сни­жать из­держ­ки (тя­же­ло из­ме­нить це­ну в дол­го­сроч­ном контрак­те в сто­ро­ну не по­вы­ше­ния, а по­ни­же­ния), но ко­то­рые вы­ну­жде­ны про­да­вать свои то­ва­ры по па­да­ю­щим це­нам.

В ис­то­рии из­вест­но несколь­ко яр­ких слу­ча­ев очень вы­со­кой ин­фля­ции, эко­но­ми­сты на­зы­ва­ют это яв­ле­ние ги­пе­рин­фля­ци­ей. При­чи­ны ги­пе­рин­фля­ции прак­ти­че­ски все­гда оди­на­ковы: большой де­фи­цит го­су­дар­ствен­но­го бюд­же­та и по­пыт­ка пра­ви­тель­ства ре­шить эту пробле­му за счет эмис­сии де­нег. Исто­ри­че­ский фон, на ко­то­ром проис­хо­дят ги­пе­рин­фля­ци­он­ные со­бы­тия, мо­жет быть очень разным. К де­фи­ци­ту гос­бюд­же­та мо­гут при­ве­сти и необ­хо­ди­мость фи­нан­си­ро­ва­ния во­ен­ных рас­хо­дов, и по­пу­лист­ская со­ци­аль­ная по­ли­ти­ка, и не­со­вер­шен­ство на­ло­го­вой си­сте­мы. Фор­мы эмис­сии «лиш­них» де­нег так­же много­об­разны: от «пор­чи» ме­тал­ли­че­ских мо­нет до не­ли­ми­ти­ро­ван­ных кре­ди­тов, вы­да­ва­е­мых цен­траль­ным банком пра­ви­тель­ству в без­на­лич­ной фор­ме. Но ча­ще всего в ис­то­рии ги­пе­рин­фля­ции бы­ла свя­за­на с выпус­ком большо­го ко­ли­че­ства бу­маж­ных банк­нот, поэто­му ча­сто мож­но встре­тить рас­су­жде­ния о «рис­ке пе­ча­ти де­нег».

Ги­пе­рин­фля­ция в ис­то­рии

В XXI ве­ке са­мую вы­со­кую ин­фля­цию на­блю­да­ли в аф­ри­канской стра­не Зим­ба­бве. В октя­бре 2008 го­да ин­фля­ция со­ста­ви­ла 231 мил­лион про­цен­тов в год.

Эко­но­ми­че­ские по­след­ствия вы­со­кой ин­фля­ции крайне не­га­тив­ны. Эф­фект ожи­да­ний все больше­го ро­ста цен про­яв­ляет­ся осо­бен­но остро: лю­ди на­чи­на­ют тра­тить все больше, ни­че­го не сбе­ре­га­ют и це­ны все бы­стрее рас­тут. На­се­ле­ние и биз­нес стре­мят­ся из­ба­вить­ся от на­ци­о­наль­ной ва­лю­ты, сдел­ки за­клю­ча­ют­ся ли­бо в ва­лю­те ино­стран­ной, ли­бо пу­тем на­ту­раль­но­го об­ме­на (то есть од­них то­ва­ров на дру­гие, без уча­стия де­нег). Нор­маль­ные кре­дит­ные и сбе­ре­га­тель­ные опе­ра­ции ста­но­вят­ся про­сто не­воз­мож­ны, что при­во­дит к эко­но­ми­че­ской де­гра­да­ции.

Кро­ме то­го, в усло­ви­ях ги­пе­рин­фля­ции воз­ни­кает так на­зы­ва­е­мый эф­фект Оли­ве­ра-Тан­ци (по име­ни эко­но­ми­стов, впер­вые обра­тив­ших на не­го вни­ма­ние в хо­де ис­сле­до­ва­ний в Ла­тинской Аме­ри­ке[1]). Суть его — в со­зна­тель­ном за­тя­ги­ва­нии на­ло­го­пла­тель­щи­ка­ми упла­ты на­ло­гов. В ре­зульта­те пробле­ма го­су­дар­ствен­но­го бюд­же­та еще больше усу­губ­ля­ет­ся, что при фи­нан­си­ро­ва­нии его за счет эмис­сии де­нег ве­дет к еще большей ин­фля­ции, а зна­чит и по­вы­ше­нию сти­му­лов за­тя­ги­вать упла­ту на­ло­гов.

Ин­фля­ция в Рос­сии

Большая ошиб­ка — иг­но­ри­ро­вать ин­фля­цию и не учи­ты­вать ее в рас­че­тах. Тем не ме­нее, как по­ка­зы­ва­ют ис­сле­до­ва­ния[2], при­ни­мая эко­но­ми­че­ские ре­ше­ния, лю­ди обыч­но ори­ен­ти­ру­ют­ся на но­ми­наль­ные зна­че­ния цен, не об­ращая вни­ма­ния на из­ме­не­ние ре­аль­ной сто­и­мо­сти де­нег. В гла­ве 1 эта осо­бен­ность вос­при­я­тия де­нег че­ло­ве­че­ским мозгом бы­ла на­зва­на «де­неж­ная ил­лю­зия» Из-за этой ил­лю­зии, в тру­до­вых контрак­тах, напри­мер, ред­ко мож­но встре­тить пунк­ты об ин­дек­са­ции за­ра­бот­ной пла­ты на уро­вень ин­фля­ции (или, тем бо­лее, об ее сни­же­нии в слу­чае де­фля­ции). Ра­бот­ни­ки очень неохот­но со­гла­ша­ют­ся на со­кра­ще­ние за­ра­бот­ной пла­ты да­же при на­личии объек­тив­ных осно­ва­ний. Го­раз­до про­ще они вос­при­ни­ма­ют рост за­ра­бот­ной пла­ты на уро­вень мень­ший, чем уро­вень ин­фля­ции. Это поз­во­ля­ет ра­бо­то­да­те­лям из­бе­гать большо­го не­до­воль­ства со сто­ро­ны со­труд­ни­ков, хо­тя речь идет о фак­ти­че­ском сни­же­нии их до­хо­да.

Та­кая же пробле­ма су­ще­ству­ет со сбе­ре­же­ни­я­ми. Если в эко­но­ми­ке на­блю­да­ет­ся или ожи­да­ет­ся ин­фля­ция (а та­ких эко­но­мик в ми­ре сей­час аб­со­лют­ное большинство), то про­сто хра­нить день­ги в на­лич­ной фор­ме озна­ча­ет те­рять сбе­ре­же­ния. В бо­лее при­ят­ной си­ту­а­ции на­хо­дят­ся заем­щи­ки. Для них уве­ли­че­ние ин­фля­ции озна­ча­ет фак­ти­че­ское сни­же­ние сто­и­мо­сти дол­га (имен­но поэто­му го­су­дар­ства с больши­ми объема­ми дол­га в на­ци­о­наль­ной ва­лю­те ино­гда при­бе­га­ют к ин­фля­ци­он­но­му ме­ха­низ­му его обес­це­не­ния). На­о­бо­рот, сни­же­ние ин­фля­ции — при­ят­ная но­вость для кре­ди­то­ра и пе­чаль­ная для долж­ни­ка, осо­бен­но если в до­го­во­ре ни­че­го не ска­за­но о ме­ха­низ­ме кор­рек­ти­ров­ки про­цент­ной став­ки.

От­сю­да очень про­стой вы­вод: при­ни­мая фи­нан­со­вые ре­ше­ния, по­мни­те про ин­фля­цию, да­же если это очень слож­но де­лать.

Эф­фект лат­те и де­неж­ная ил­лю­зия

---

1. Ви­то Тан­ци. Пра­ви­тель­ство и рын­ки: ме­ня­ю­ща­я­ся эко­но­ми­че­ская роль го­су­дар­ства. — М.: Из­да­тель­ство Ин­сти­ту­та Гайда­ра, 2018. – 584 с.  ↩

2. См.: Акер­лоф Дж. Де­неж­ная ил­лю­зия // Акер­лоф Дж. Spir­itus Аnimalis, или Как че­ло­ве­че­ская пси­хо­ло­гия управ­ляет эко­но­ми­кой. М.: Юнайтед Пресс, 2010. С. 64–75.  ↩

Почему немцы так боятся инфляции | Анализ событий в политической жизни и обществе Германии | DW

Согласно исследованиям Еврокомиссии, немцы намного больше боятся инфляции, чем граждане всех остальных стран ЕС, хотя почти везде ее уровень выше, чем в Германии. По статистике поисковой машины Google, общее число запросов в интернете по таким ключевым словам, как «инфляция» и «защита от инфляции», в мире уменьшилось, а в Германии, наоборот, возросло. Причем в три раза за последние семь лет.

Опросы свидетельствуют, что за период с 1991 года доля немцев, сильно опасающихся инфляции, возросла с 34 до 76 процентов, хотя рост цен за эти годы снизился с 5 процентов в год фактически до нуля. Главная причина таких иррациональных страхов — историческая память нации, пережившей уникальную для промышленно развитых стран гиперинфляцию начала 20-х годов прошлого века.

Людей, лично помнящих, как это было, в Германии осталось немного — от силы 20 тысяч человек. Но почти в каждой немецкой семье из поколения в поколение передаются рассказы о разорившемся дедушке, покончившем с собой двоюродном дядюшке, бабушке, поменявшей фамильное бриллиантовое колье на мешок картошки и т.д.

4,2 триллиона за доллар

В августе 1923 года берлинский писатель и издатель Максимилиан Берн (Maximilian Bern) пошел в банк и снял со счета все свои сбережения — 100 тысяч марок. Этой суммы ему хватило ровно на один билет в метро. Приехав домой, он заперся в квартире, где позже его нашли умершим голодной смертью…

Самая крупная немецкая банкнота 1923 года достоинством в 100 триллионов марок

Гиперинфляция начала 20-х годов — эхо Первой мировой войны, которую кайзеровская Германия вела в кредит, рассчитывая вернуть долги после победы за счет порабощенных стан. Но вышло иначе. К прежним долгам прибавились репарации. Печатный станок работал безостановочно.

В октябре 1921 года марка была в сто раз дешевле, чем в августе 1914-го, в октябре 1922-го — в тысячу раз. Стандартная почтовая марка стоила в январе 1918-го 15 пфеннигов, 21 октября 1922 года — 6 марок, 31 января 1923-го — 50, 26 июня — 100, а 8 августа того же года — 1000 марок.

Но по-настоящему вскачь цены пустились только через несколько дней. Чтобы отправить письмо 7 сентября 1923 года, надо было заплатить уже 75 тысяч марок, 3 октября — 2 миллиона, 11 октября — 5 миллионов, а 3 ноября — уже 100 миллионов. Дальше счет пошел на миллиарды и триллионы. Число нулей на купюрах стремительно росло, печатались банкноты в 5 и даже в 100 триллионов. 15 ноября 1923 года за 1 доллар давали 4 200 000 000 000 марок.

Крестьяне в мехах

Хорошо было в Германии тем, у кого была американская валюта, почти всем остальным — плохо. Вместо свинины и говядины немцы стали есть собак. В конце 1923 года три четверти немецких детей страдали от истощения, почти половина — от туберкулеза и рахита.

После денежной реформы 1923 года старые марки продавали на макулатуру

На рынках за бумажные деньги, которые обесценивались за считанные часы, почти ничего не продавали. Продукты меняли на ширпотреб, мебель, украшения, бытовую технику. На гиперинфляции мгновенно разбогатели крестьяне. Литератор Оскар Мариа Граф (Oskar Maria Graf) так описывал в то время деревенскую жизнь: «В каждом крестьянском доме теперь есть граммофоны, пианино, персидские ковры, столовое серебро, фотоаппараты, кольца с бриллиантами, украшения и меха. Деревенские дети бегают по двору в шелковых рубашках». Вторая категория выигравших от гиперинфляции — собственники недвижимости, заложившие свои дома или купившие их в кредит. Нежданно-негаданно они одним махом рассчитались с банками. Но вот имевшие сбережения также внезапно обнищали, как и Максимилиан Берн.

15 ноября 1923 года правительство Густава Штреземана (Gustav Stresemann) провело денежную реформу, деньги обменяли по курсу 4,2 триллиона старых за одну новую марку, и гиперинфляция была остановлена.

Второй раз многие немцы лишились значительной части своих сбережений уже после второй мировой войны — в ходе денежной реформы 1948 года. Но та «финансовая экспроприация» не окрашена негативно. В памяти большинства немцев она отпечаталась как начало послевоенного экономического бума.

Пожилое богатое общество

Кроме исторических, во многом иррациональных психологических причин повышенный страх немцев перед инфляцией объясняется и причинами вполне объективными. Во-первых, это демографическая структура немецкого общества и рост продолжительности жизни. В 1970 году 30 процентов жителей Германии были моложе 20 лет, и только пятая часть — старше 60 лет. В прошлом году доля молодых уменьшилась до 18 процентов, а стариков возросла до 26,2. К середине нынешнего века, по прогнозам, почти 40 процентов немцев будут старше 60 лет, причем жить они будут значительно дольше. Считается, что количество немцев, которым 80 и больше, увеличится к 2050 году с сегодняшних четырех до 10 миллионов.

Чем старше общество, тем сильнее его страх перед инфляцией, ведь пенсионеры, в отличие от молодых людей, не могут начать все заново, лишившись своих сбережений.

У каждого немца есть в среднем 60 тысяч евро

Вторая объективная причина — размер этих самых сбережений. Не особенно страшна инфляция для тех, у кого на банковском счету к концу месяца ничего не остается. Ну, подскочат цены, так и зарплату прибавят. Немцам, однако, есть что терять в случае скачка инфляции.

К концу 2010 года общий объем частных денежных накоплений увеличился в Германии на 220 миллиардов евро и достиг рекордной суммы в 4,67 триллиона евро. В пересчете на душу населения это означает, что каждый немец от мала до велика располагает финансовым состоянием в 59 900 евро. Это, разумеется, среднестатистический показатель, но все равно примечательный. Причем самую большую долю этих средств — 38 процентов — немцы хранят на сберкнижках и срочных счетах. В ценные бумагах, акции и паи инвестиционных фондов вложены лишь 28 процентов. Остальное — в различных страховых полисах.

Эти среднестатистические 60 тысяч не просто НЗ, а деньги, на которые немцы твердо рассчитывают — как на первый взнос по ипотеке или на пусть и скромные проценты в дополнение к жиденькой пенсии. Будет обидно, конечно, если всех сбережений не хватит, например, на проездной билет в метро.

Автор: Никита Жолквер
Редактор: Глеб Гаврик

Золото как инвестиция: актуально и сегодня?

Золото – объект инвестирования с почти мифическим статусом, привлекающий людей больше, чем любые другие финансовые активы. Будь то для себя или в подарок; акция золотодобытчика в виртуальном виде, сувенирная монета или слиток; в спекулятивных, долгосрочных целях или для подготовки к концу света.

В английском языке демонстрирующих безоговорочную любовь к золоту инвесторов называют ласковым прозвищем goldbug (золотой жук).

Однако 2018 год для золота стал не очень успешным. С момента январского пика цена упала на 15%, и хотя сейчас на фоне нервозности рынков акций она немного поднялась, она все же занимает позиции на 6% ниже пика.

Традиционно золото считается «безопасной гаванью». Поэтому в последнее время проблемы в отношении торговой войны, ситуации в глобальной политике, а в последние месяцы также возможного замедления экономического роста, не говоря уже о падении рынков акций, должны были бы положительно повлиять на золото. Золото считается также защитой от инфляции. В крупнейших экономических регионах, таких как США, Еврозона или Китай, инфляция растет. На первый взгляд, все это должно было бы словно указывать на то, что нам прямо сейчас следует мчаться и покупать золото.

Для более подробного изучения ситуации мы проанализировали цену на золото за последние 50 лет, индекс S&P 500, соотношение роста ВВП и инфляции США. В интересах исторического сравнения за основу были взяты цены в долларах США.

Роль золота в качестве защиты от инфляции

Прежде всего, так ли уж хорошо защищает нас золото от инфляции? В течение последних 50 лет ускорение инфляции и рост цен на золото, или наоборот, замедление инфляции и падение цен на золото по месяцам совпадали лишь в 52% месяцев. Однако в годовом разрезе они двигались в одном направлении только 57% времени. Получается, что около половины периода золото и инфляция движутся даже в противоположных направлениях. Аналогично можем рассмотреть и цену на золото в сравнении со средней инфляцией. В те годы, когда инфляция была выше среднего за последние 10 лет (или ниже среднего), цена на золото поднималась (падала) в 59% от периода. Поэтому в среде с умеренной инфляцией связь между инфляцией и ценой на золото достаточно мала.

При этом золото очень хорошо защищало стоимость активов именно в случае высокой инфляции.

В те месяцы, когда годовая инфляция была по крайней мере в 1,5 раза выше от среднего за последние 10 лет, цена на золото по сравнению с предыдущим годом поднималась в целых 95% времени, и в те времена ее доходность составляла в среднем 52% в год. К сожалению, такое ограничение конечно же уменьшает выборку всего на 42 месяца, что в общем виде совпадает с четырьмя периодами с ускоренной инфляцией: 1) начало 1980-х; 2) местами начиная с середины 2000-х и более последовательно до глобального экономического кризиса; 3) 2011 год и 4) с весны 2018 года до сегодняшнего момента.

Наибольшей проблемой при инвестировании в золото является то, что могут возникнуть очень долгие периоды, в которых золото не только не покрывает инфляцию, но даже теряет деньги инвесторов.

В январе 1980 года золото достигло пика на уровне 850 долларов. Ровно 20 лет спустя цена на золото составляла 290 долларов за унцию, потеряв за десятки лет довольно стабильного падения две трети своей стоимости. За то же время товары и услуги ввиду инфляции подорожали чуть больше, чем в два раза.

Сегодня мы видим, что в долгосрочном плане золото действительно сохранило стоимость актива. Однако следует отметить, что в качестве долгосрочного плана я имею в виду период продолжительностью пару сотен лет. Говорят, что столетия назад за золотую монету в унцию можно было купить приличный мужской костюм, сегодня ситуация такая же. Связь и корреляция с инфляцией на самом деле существуют, особенно в годы с высоким повышением цен. Однако эта связь для типичного инвестора не является очень регулярной для практического использования.

График 1. Цена на золото в 1970-2018 годах, в долларах за унцию.

Золото как безопасная гавань

В теории золото должно быть также тем безопасным активом, куда деньги направляются тогда, когда видно, что в экономике или на финансовых рынках все далеко не в лучшем порядке. Для изучения этого вопроса сравним цену на золото с экономическим ростом, который отражается валовым внутренним продуктом, и с ценами на акции, которые отражаются индексом S&P 500 с долгой историей, объединяющим крупнейшие биржевые предприятия США. Теоретически таким образом между ценой на золото и ВВП, а также ценой на золото и S&P 500 должна быть взаимная отрицательная связь.

Из данных следует, что медленный рост ВВП (ниже среднего за 10 лет) и рост цен на золото (или, наоборот, рост выше среднего и снижение цены на золото) совпадают в 63% времени. Опять же, логическая связь срабатывает, однако она недостаточно сильна. (Для сравнения с более крепкой связью: индексы акций крупнейших регионов стремятся к движению в одном направлении в более 80% времени.)

Зачастую золото привлекают в свой портфель, чтобы обеспечить защиту в ситуациях, когда ввиду отрицательного настроения такие рисковые активы, как акции или недвижимость, падают. При стремительных коррекциях на рынке акций также нельзя надеяться, что золото окажет портфелю поддержку. В сравнении дневных цен в такие дни, когда индекс S&P 500 падал в своем среднем дневном диапазоне движения (т.е. в среднем падение составляло более 1,9% за один день), золото обеспечивало доходность в среднем 0,2%, что практически неощутимо по сравнению с падением индекса акций.

Какой доходности ждать от золота

Золото, как и другое сырье, не выплачивает дивиденды и проценты. Хранящаяся в сейфе золотая монета или стоящий в углу гаража бензин в канистре ни через год, ни через десятки лет не смогут ни во что развиться. Поэтому в отношении сырья нет такого оправданного ожидания, что при его хранении ценность актива должна возрасти. Таким образом, золото и другое сырье не подходят для портфеля долгосрочного инвестора в плане купить-и-хранить так же хорошо, как акции или облигации.

Несмотря на то, что в долгосрочном плане золото идет в ногу с инфляцией, его историческая средняя доходность все же в разы меньше, чем, например, у рынков акций, оставаясь, к примеру, за последние 40 лет в среднем в районе 2,5% в год, по сравнению со средним показателем рынка акций США в 8,8% или средним мировой биржи в 7,6%.

Более того, доходность золота очень циклична и даже в долгих периодах весьма ненадежна. Рассматривая наблюдаемый объект по отрезкам продолжительностью в полвека, средней готовой доходностью мы получим в 1970-х +31%, в 80-х –2%, в 90-х –3%, в 2000-х 14% и в 2010-х 2%. Если вы — инвестор, являющийся сильным приверженцем золота в период, подобный 1980–2000, то преобладающую часть своей инвестиционной жизни вы можете провести в тенденции падения. Следует обратить внимание также на то обстоятельство, что на результат 70-х повлиял отказ от золотого стандарта в 1971 году, что в виде достаточно уникального события оказало на цену золота несомненно большое влияние.

График 2. Среднегодовая доходность золота.

Место золота в инвестиционном портфеле

Как же вообще использовать золото в инвестиционном портфеле? Одна из возможностей сделать это, конечно, чисто спекулятивная, если ваш анализ и/или методика указывают на то, что для золота вскоре наступит хорошее время. Однако если эта методика ограничивается лишь интуицией или вашим личным мнением, то это можно назвать скорее всего лишь азартной игрой или ясновидением, и в этом случае я посоветовал бы подумать, насколько может быть реалистичным то, что вы додумались до чего-то такого, что рынок не принял во внимание.

Вторым вариантом, более разумным для долгосрочного обычного инвестора, является использование золота для диверсификации рисков. Если бы мы хотели всегда максимизировать ожидаемую абсолютную доходность, то по сути дела, нам приходилось бы постоянно инвестировать 100% денег в рынки акций. К сожалению, в этом случае стоимость нашего портфеля стала бы невыносимо нестабильной, мы могли бы подставить себя под угрозу обнуления счета, и, скорее всего, увидели бы очень долгие периоды, когда другие классы активов будут показывать лучшую доходность. Многие ли из нас смогут сохранять спокойствие, если потеряют половину своих денег, в течение пяти лет будут в минусе со своими инвестициями или десять лет подряд будут наблюдать, как их класс активов ударяет лицом в грязь перед более горячим на данный момент активом? Это случается с однородным портфелем, и мы никогда не будем знать наперед, что будет дальше.

Для золота, как и для любого инвестиционного продукта, важно не время, а момент принятия решения об инвестировании. Те, кто решил инвестировать в золото в августе 2018 года, к январю 2019 года, испытали 10-процентное повышение цен на золото (в долларах США).

Для смягчения в портфель добавляются также облигации и другие классы активов, или разные стратегии. Исторически они могли обеспечивать и меньшую общую доходность, однако их доходность выпадает на другие периоды. Если один актив на данный момент показывает плохую доходность, то другой может к примеру, просто блистать. Эту же роль может частично выполнять и золото. 1970-е и 2000-е были не лучшим временем для мировых рынков акций, однако именно в эти десятилетия золото обеспечивало высокую доходность. В промежуточные десятилетия акции показывали быстрый рост, однако цена на золото падала. Однако при диверсификации следует быть осторожным с тем, что если мы берем в портфель слишком большую долю активов с более низкой ожидаемой доходностью, то в долгосрочном плане в общей доходности мы потеряем слишком много.

Поэтому для золотых жуков я скажу, что такие недоходные активы, как золото, выполняют роль диверсификации доходности, однако их доля в портфеле долгосрочного инвестора не должна быть львиной.

*1 унция (oz) = 31,1034768 г

Кристофер Вяхи,
руководитель отдела Markets SEB Pank (Эстония)

Начните инвестируйте хоть с 1 евро!

Приобретайте различные инвестиционные фонды или акции и удобно следите за портфелем в приложении SEB.

 

• Инвестирование — 13.03.2017
  

• Инвестирование — 13.06.2019
  

  Как стать владельцем Google

  Представьте себе, что вы стали акционером какой-нибудь глобальной компании с многомиллионным оборотом — даже если бы вам принадлежала совсем ничтожная часть акций этой компании, вы были бы одним из ее владельцев.

  Подробнее

Сюрпризы монетарной политики, потерянная инфляция и «темное искусство» центробанка

Новые экономические исследования предлагают свои ответы на волнующие экономистов вопросы: как работает трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики, в какой мере в коммуникациях центральных банков допустима неопределенность и почему ослабла связь между инфляцией и реальной экономической активностью.

Сюрпризы монетарной политики

Центробанкиры и специалисты по монетарной экономике стремятся лучше понять механизм трансмиссии – влияния номинальных процентных ставок на реальную деловую активность. Казалось бы, достаточно посмотреть, как ведут себя инфляция и безработица в ответ на изменения ставок центробанком, но у такого подхода есть две проблемы. Во-первых, изменения ставок могут ожидаться рынком и быть уже заложенными в решения фирм о ценах и найме сотрудников. Поэтому экономисты стараются смотреть не на любые изменения процентной ставки, а на «сюрпризы» денежно-кредитной политики (ДКП), то есть на такие изменения, которые не ожидались рынком.

Высокочастотная идентификация

В последних работах для выявления сюрпризов денежно-кредитной политики используются изменения в ценах фьючерсов в течение 30 минут после объявления ФРС решения о ставке. Обычно рассматриваются фьючерсы на векселя Казначейства США и евродолларовые фьючерсы на несколько кварталов вперед. Финансовые данные доступны с высокой частотой, и выбор 30-минутного окна гарантирует, что изменения в ценах произошли именно из-за объявления ФРС, а не из-за других факторов.

Во-вторых, если рынок считает, что у центробанка есть доступ к закрытым данным об экономике или лучшее понимание того, что с ней будет происходить, сюрприз денежно-кредитной политики может интерпретироваться рынком не как политическое решение, а как сигнал пересмотреть свои ожидания. На эту проблему указывали профессора Беркли Кристина и Дэвид Ромер. Например, неожиданное повышение процентной ставки, с одной стороны, может интерпретироваться как намерение бороться с инфляцией, и это повод ожидать более высокую безработицу. Но в то же время неожиданное повышение может интерпретироваться и как сигнал, что в экономике дела обстоят намного лучше, чем все думали, и, следовательно, это повод, напротив, ожидать более низкую безработицу.

В основе такого восприятия лежит асимметрия информации между ФРС и участниками рынка, поэтому Ромеры назвали такую реакцию рынка «эффектом информации ФРС». Чрезмерный эффект информации вредит центробанкам, и бороться с ним стоит улучшением прозрачности и коммуникации.

В статье 2018 г. Эми Накамура и Йон Стейнссон проиллюстрировали эффект информации при помощи данных организации Blue Chip Economic Indicators, которая с 1976 г. ежемесячно опрашивает финансовые организации, крупные корпорации и прогнозные агентства и сообщает консенсусный прогноз ВВП, инфляции и безработицы. Если бы сюрпризы денежно-кредитной политики рассматривались как шоки, то после неожиданных повышений процентной ставки прогнозы ВВП на ближайшие кварталы пересматривались бы в худшую сторону. Но данные Blue Chip Economic Indicators показывают, что прогнозы в таких случаях пересматриваются в лучшую сторону, то есть сюрпризы денежно-кредитной политики воспринимаются как сигнал.

Майкл Бауэр (Гамбургский университет) и Эрик Свонсон (Калифорнийский университет) предлагают посмотреть на данные Накамуры и Стейнссона иначе. Ожидания могут пересматриваться не потому, что заявление ФРС дало новую информацию, но также потому, что с момента опроса (обычно это второй день месяца) до заявления ФРС и участники рынка, и сама ФРС получили какую-то новую информацию об экономике. Бауэр и Свонсон называют это «эффектом реакции ФРС на новости».

Бауэр и Свонсон воспроизводят результаты Накамуры и Стейнссона и обнаруживают, что результаты чувствительны к выборке и выбору переменной, прогноз которой пересматривается, – ВВП или безработицы.

Почему прогнозисты в ответ на неожиданные повышения ставки ФРС пересматривают прогнозы разных переменных, в какие-то периоды – о безработице, а в какие-то – о ВВП? Эффект информации должен был вызвать пересмотр всех прогнозов. Эффект реакции на новости легко объясняет этот парадокс: прогнозисты пересматривают прогноз той переменной, о которой появились новости в период между прошлым прогнозом и решением ФРС. Свои наблюдения они подтверждают данными, которые им удалось получить от одной из лучших фирм, прогнозирующих макроэкономику США, Macroeconomic Advisers. С 2002 г. эта фирма ни разу не пересматривала свой прогноз после объявлений ФРС, но часто пересматривала прогнозы при поступлении других данных: о ценах, занятости или розничных продажах. Выход доклада о занятости оказывается важной пропущенной переменной: если учесть его в регрессии, то эффект информации исчезает и сюрпризы ДКП перестают значимо предсказывать пересмотры прогнозов. Более того, экономические прогнозы ФРС («Зеленые книги») по точности не превосходят прогнозы частного сектора, то есть у ФРС нет каких-то «инсайдерских» знаний об экономике, предполагаемых эффектом информации.

Если выводы Бауэра и Свонсона верны, то экономисты могут расслабиться и продолжать интерпретировать сюрпризы ДКП как настоящие шоки – то есть такие изменения, реакция ВВП и инфляции на которые показывает настоящий трансмиссионный механизм. Возможно, улучшение коммуникации ФРС в последние два десятилетия свело эффект информации на нет.

Неопределенность как инструмент центробанков

Когда центробанк устанавливает верхние и нижние границы для суточных оптовых операций на денежном рынке, говорят о системе процентного коридора. При изменении ключевой ставки сдвигается и коридор как ориентир для ставок денежного рынка: вступает в силу неявное обещание удерживать их в новых границах. Обычно процентный коридор симметричен относительно ключевой ставки и достаточно узок: в России он составляет 200 базисных пунктов (или 2 процентных пункта: ставка по кредитам и репо на 1 п.п. выше ключевой, по депозитам – на 1 п.п. ниже).

Фабио Гирони (Университет Вашингтона) и Кемаль Озхан (Банк Канады) изучают опыт Банка Турции, который в ноябре 2010 г. опустил нижнюю границу процентного коридора, чтобы сдержать приток капитала из-за использования нерезидентами стратегии керри-трейд, а когда в августе 2011 г. начался отток капитала – для его сдерживания поднял нижнюю границу обратно.

Авторы утверждают, что эксперимент Банка Турции был успешен и неопределенность процентных ставок должна рассматриваться как новый инструмент в арсенале центробанков, особенно полезный для экономик с развивающимися рынками. Увеличение неопределенности процентных ставок снижает ожидаемые выгоды от стратегий керри-трейд и направляет потоки капитала в сторону долгосрочных прямых инвестиций.

Авторы строят новую версию новокейнсианской модели открытой экономики, в которой в явном виде учитывается различие между потоками прямых иностранных инвестиций и портфельных инвестиций в облигации. Неопределенность процентных ставок влияет на поведение экономических агентов в модели через три канала. Во-первых, через канал страховых сбережений: домохозяйства внутри страны (развивающейся экономики) в ответ на большую неопределенность начинают больше сберегать, в том числе переводя средства в иностранные облигации. Во-вторых, через канал портфельного риска: иностранные инвесторы, видя рост неопределенности относительно своих ожидаемых доходов, снижают количество долга развивающейся экономики в инвестиционных портфелях. В-третьих, фирмы внутри страны, экспортирующие свою продукцию за рубеж, столкнувшись с ростом внешнего спроса (за счет относительного снижения цен при изменении курса), планируют расширение производства и привлекают прямые иностранные инвестиции.

Общим эффектом роста неопределенности процентных ставок становится изменение структуры притока капитала – от краткосрочного керри-трейда к долгосрочным прямым инвестициям. Неопределенность процентных ставок служит контрциклическим буфером от глобального финансового цикла и может быть более предпочтительной для целей макропруденциальной политики, чем контроль за движением капитала.

Статья Гирони и Озхана отклоняется от логики стандартных рассуждений о важности прозрачной коммуникации центробанка и заякоренности ожиданий экономических агентов и предлагает использовать неопределенность в качестве инструмента. Впрочем, в неопытных руках неопределенность денежно-кредитной политики может быть опасной и оказывать устойчивый негативный эффект на инвестиции фирм.

В схожем ключе в недавней работе Юрий Городниченко (Беркли) с соавторами предложили использовать инфляционные ожидания как инструмент денежно-кредитной политики. Центробанкиры могут либо чаще напоминать людям о цели по инфляции, чтобы понизить их инфляционные ожидания, либо, напротив, подчеркивать в коммуникации высокую инфляцию на отдельные товарные группы, что повысит общие инфляционные ожидания.

Такое вольное обращение с инфляционными ожиданиями расходится с обычным для таргетирующих инфляцию центробанков представлением о том, что инфляционные ожидания должны быть заякорены на целевом значении. При этом центробанк никогда не вводит людей в заблуждение, но в логике, похожей на «подталкивание» (nudge) из поведенческой экономики, подчеркивая те или иные моменты в своей коммуникации, знает заранее, куда его коммуникация направляет инфляционные ожидания. Такие действия могут сойти центробанку с рук, так как эффект подобной коммуникации обычно оказывается краткосрочным.

Управление инфляционными ожиданиями, стратегическая неопределенность процентных ставок и сокращение коммуникации можно назвать «темными искусствами центробанкира», обращаться с которыми следует с максимальной осторожностью.

Чем больна кривая Филлипса

Загадка «исчезнувшей инфляции» продолжает волновать экономистов. В США безработица в Великую рецессию выросла с 5% до 10%, а потом понизилась до 4% в 2019 г. Такой разброс безработицы сопоставим с колебаниями безработицы США в послевоенный период. При этом последние тридцать лет базовая инфляция в США почти всегда находилась между 1% и 2,5%. Снижение циклической корреляции между инфляцией и реальной экономической активностью наблюдается экономистами по меньшей мере с начала 1990-х гг.

Марко Дель Негро и Андреа Тамбалотти (ФРС США) вместе с Джорджо Примичери (Северо-Западный университет) и Микеле Ленца (ЕЦБ) выделяют четыре возможных объяснения разрыва между ценами и реальной экономикой:

1. Экономисты могут неправильно измерять инфляцию или загрузку мощностей в экономике.
2. В периоды подъема зарплаты повышаются не так сильно, как раньше, – то есть ослабла связь между деловым циклом и номинальными зарплатами (эта связь называется кривой Филлипса для зарплат).
3. В периоды подъема фирмы не повышают цены так сильно, как раньше, – то есть ослабла связь между деловым циклом и ценами (эта связь называется кривой Филлипса для цен).
4. Возможно, ФРС стала лучше стабилизировать инфляцию: из-за агрессивной денежно-кредитной политики совокупный спрос становится менее чувствительным к изменениям цен.

Чтобы выбрать верное объяснение, авторы отталкиваются от векторной авторегрессии для нескольких ключевых показателей экономики: модели, в которой предполагается, что каждая переменная объясняется прошлыми значениями самой себя и остальных переменных. На основе модели авторы делают ряд выводов. Во-первых, инфляция товаров и услуг стала намного менее чувствительной к деловому циклу после 1990 г. – авторы называют это «болезнью» кривой Филлипса для цен. При этом кривая Филлипса для номинальных зарплат не показывает ослабления чувствительности к деловому циклу.

Во-вторых, поведение популярных показателей делового цикла (уровень безработицы и отклонение безработицы от своего естественного значения, затраты на единицу труда и проч.) не меняется до и после 1990 г. В-третьих, чувствительность инфляции к деловому циклу меняется по-разному для разных товаров – к похожим выводам пришли в недавней работе Сток и Ватсон.

Эти выводы позволяют авторам отвергнуть первое и второе объяснения для разрыва между ценами и реальной экономикой: то есть дело не в неправильных измерениях и не в том, что в периоды подъема зарплаты растут не так быстро, как это было до 1990 г.

Избыточная премия

Индекс кредитных спредов предсказывает экономическую активность намного лучше, чем спред по долгам с кредитными рейтингами BAA-AAA или спред между краткосрочными векселями и облигациями Казначейства США, обнаружили в 2012 г. Саймон Гилкрист и Эгон Закрайшек. Они построили индекс как среднее по спредам между доходностями облигаций, входящих в базу S&P Compustat, и доходностями синтетических облигаций, которые для каждой коммерческой облигации воспроизводят ее денежные потоки, но дисконтируют их по кривой доходности ценных бумаг Казначейства США. Цена синтетической бумаги, дисконтированной по безрисковым доходностям, будет выше, а доходность, наоборот, ниже, отсюда – спред. Из своего индекса Гилкрист и Закрайшек выделяют составляющую, которую нельзя объяснить характеристиками фирмы и мерами их ожидаемого дефолта. Эту составляющую они называют избыточной премией к ценам облигаций (excess bond premium, EBP). Шоки EBP показывают, как меняется во времени способность финансового сектора нести риски и предложение кредита.

Выбрать между третьим и четвертым объяснениями трудно, потому что наблюдаемые в каждый момент уровни цен и экономической активности отражают равновесие совокупного спроса и совокупного предложения. Если бы удалось найти такой шок, который влияет только на совокупный спрос – то есть одновременно снижает и инфляцию, и деловую активность, – и если бы реакция инфляции на такой шок понизилась после 1990 г., то мы бы получили подтверждение, что чувствительность цен к деловой активности в совокупном предложении упала. Авторы проверяют эту гипотезу, выбирая в качестве шока спроса индекс избыточной премии к ценам облигаций (см. врез).

Авторы обнаруживают, что инфляция действительно стала менее чувствительной к шокам спроса, – это говорит в пользу влияния более агрессивной денежно-кредитной политики, которой удается лучше стабилизировать инфляцию. В то же время после 1990 г. шоки спроса стали оказывать хоть и меньшее по величине, но более устойчивое влияние на реальные переменные – а это не подтверждает гипотезу об агрессивной денежно-кредитной политике.

Чтобы подтвердить гипотезу об ослаблении чувствительности цен к деловому циклу (о более слабом наклоне кривой Филлипса для цен), авторы строят еще одну модель – динамическую модель общего равновесия (DSGE). Ослабление чувствительности цен к деловому циклу после 1990 г. позволяет воспроизвести в модели свойства реальных данных. А вот меняющейся агрессивностью политики ФРС объяснить данные не получается. Общий вывод из двух моделей: чувствительность цен к колебаниям делового цикла после 1990 г. понизилась, хотя и не до нуля. Более агрессивная денежно-кредитная политика также способствовала разрыву между ценами и деловым циклом, но лишь незначительно.

Авторы отметают и объяснения «исчезнувшей инфляции», связанные с тем, что инфляционные ожидания стали более стабильными. Стабильность инфляционных ожиданий – не факт природы, а результат более низкой наблюдаемой инфляции, которая сама по себе следствие более агрессивной денежно-кредитной политики. Но такое наблюдение верно, только если формирование инфляционных ожиданий более или менее рационально. Если же люди переоценивают свой личный опыт жизни в условиях быстро растущих цен, то простая смена поколений может влиять на инфляционные ожидания и на совокупное предложение независимо от денежно-кредитной политики.

Турецкий марш

Россия и Турция, очевидно, в очередной раз находятся в конфронтации, которая с небольшими перерывами обостряется все последние годы. Насколько непримиримы позиции Москвы и Анкары, подпитываемые колоссальными внешнеполитическими амбициями президентов Владимира Путина и Реджепа Эрдогана? И чем может закончиться это «личное соревнование», все время переходящее от уверений во взаимной любви и нацеленности на доброе партнерство к обвинениям и откровенно недружественным шагам?

Россия и Турция наперегонки «встают с колен» по инициативе своих лидеров – и все чаще толкают друг друга на этом пути. И Москва, и Анкара уже участвуют, прямо или косвенно, в одних и тех же военных конфликтах, начиная от Кавказа и Сирии и заканчивая Северной Африкой. Может ли Украина теперь стать поводом для очередного конфликта между Путиным и Эрдоганом?

Недавно с визитом в Турции побывал президент Украины Владимир Зеленский – и Реджеп Эрдоган высказал ему свою поддержку, подчеркнув, например, что Анкара твердо не признает факт аннексии Крыма Россией и в целом выступает за развитие сотрудничества с Киевом. Турецкий президент отметил, что его страна обеспокоена новым ростом напряженности на востоке Украины. По итогам переговоров стороны опубликовали совместную декларацию, в которой, в частности, говорится, что Киев и Анкара продолжат работу по восстановлению территориальной целостности Украины в международно признанных границах. Кроме того, страны будут работать над улучшением жизни крымских татар, которые покинули полуостров после аннексии.

Министр иностранных дел России Сергей Лавров отреагировал на эту встречу очень быстро, сказав: «Всем ответственным странам, с которыми мы общаемся, Турция одна из них, настоятельно рекомендуем проанализировать ситуацию, вечные воинствующие заявления киевского режима и предостерегаем их от того, чтобы они подпитывали милитаристские настроения».

Владимир Зеленский и Реджеп Эрдоган на переговорах в Стамбуле. 10 апреля 2021 года

12 апреля Москва объявила, что приостанавливает пассажирские авиаперелёты в Турцию на полтора месяца, с 15 апреля по 1 июня. Этот запрет, по оценкам Ассоциации туроператоров России, прямо ударил по более чем полумиллиону россиян – и, конечно, по всей туристической отрасли Турции. Многие российские туристы, которые должны были поехать на турецкие курорты еще в мае 2020 года, перенесли свои туры на май 2021-го из-за вспыхнувшей год назад пандемии. В 2019 году в Турции побывали в качестве туристов более 7 миллионов граждан РФ. Однако теперь российские власти обосновали свое решение тем, что в Турции очень быстро растет заболеваемость COVID-19 – что правда. Только за последние сутки в стране от осложнений, вызванных новым коронавирусом, умерли почти 300 человек, а число инфицированных увеличилось более чем на 60 тысяч.

В решении российских властей отчетливо прослеживается и политическая составляющая. Например, заместитель председателя Совета Федерации Константин Косачев открыто призвал россиян «вне зависимости от действий властей» проявить «гражданскую солидарность» и отказаться от отдыха на турецких курортах именно из-за слов Реджепа Эрдогана о Крыме.

Кремль могли разозлить не только заявления, сделанные на встрече турецкого и украинского президентов. В те же дни США сообщили, что рассматривают возможность отправки в Чёрное море военных кораблей в знак поддержки Украины. При этом, в соответствии с Конвенцией Монтрё от 1936 года, Вашингтон должен был за две недели оповестить Анкару о проходе своих кораблей через проливы Босфор и Дарданеллы. Разрешение на такой проход Эрдоган дал – хотя в среду стало известно, что запланированный на 14 и 15 апреля проход американских военных кораблей через пролив Босфор не состоится. Вашингтон отозвал свою заявку. Официальных комментариев американской стороны пока нет, хотя решение США приняли после телефонного разговора президентов Байдена и Путина 13 апреля. Стороны обсуждали в том числе Украину. Как говорилось в сообщении Белого дома, Джо Байден заявил Владимиру Путину о безусловной поддержке США территориальной целостности Украины.

Проход ракетного эсминца ВМС США «Портер» через Босфорский пролив, 2019 год

При этом в самой Турции, помимо тяжелого и растущего финансово-экономического кризиса, постоянно бушуют все новые скандалы, непосредственно влияющие на рейтинг Реджепа Эрдогана. К примеру, недавно был опубликован его указ о выходе Турции из Стамбульской конвенции по защите прав женщин, вызвавший резкую критику и еще сохраняющихся в стране оппозиции и правозащитных организаций, и других стран. Эта конвенция была принята в Стамбуле в 2011 году, причем Турция стала первым ратифицировавшим ее государством. Однако теперь турецкое правительство заявило, что данный документ «используется людьми, пытающимися сделать нормой гомосексуализм, что несовместимо с семейными ценностями Турции».

В марте 2021 года власти Турции окончательно одобрили план строительства, на 10 миллиардов долларов, нового мегаканала «Стамбул», который будет идти параллельно Босфору по европейской части Турции из Черного моря в Мраморное. Анкара уже заявила, что функционирование этого канала, фактически превращающего город Стамбул с окрестностями в остров, не будет подпадать под Конвенцию Монтрё.

Твит на английском языке с картой будущего канала:

А в начале апреля спецслужбы арестовали 10 отставных адмиралов ВМС Турции – из числа более чем сотни бывших морских адмиралов и офицеров, подписавших открытое письмо о необходимости сохранения этой конвенции. Турецкие власти уже назвали это письмо прямым вызовом, брошенным военными гражданскому правительству, подчеркнув, что усматривают во всем «признаки государственного переворота». При этом отставные адмиралы, которых сейчас подозревают в «подрыве национальной безопасности», лишь выразили свою точку зрения – что такие планы, которые могут вызвать в целом дискуссии о полном отказе Анкары от соблюдения конвенции Монтрё, чреваты глобальным ослаблением безопасности Турции.

Обо всех новых аспектах в отношениях Турции с Россией, Украиной, НАТО и Европой и о поведении Реджепа Эрдогана – в интервью Радио Свобода вновь рассуждает политолог-востоковед, военно-политический аналитик агентства «Росбалт» Михаил Магид:

– Украина в последние пару лет все теснее сотрудничает с Турцией в военно-промышленной сфере, например, покупает турецкие беспилотники «Байрактар», которые очень хорошо показали себя в недавней армяно-азербайджанской войне. И всё это происходит на фоне последнего обострения ситуации на российско-украинской границе. Как может повести себя Турция, если дело дойдет, не дай бог, до вооруженных столкновений между Россией и Украиной?

– У Турции крайне противоречивые отношения с Россией. С одной стороны, существует очень большой объем российско-турецкой торговли, в прошлом году, несмотря на пандемию, он составил 20 миллиардов долларов, а до этого – 26 миллиардов. Кстати, товарооборот Турции с Украиной – всего 4 миллиарда. Москва сотрудничает с Анкарой в ряде крупных инфраструктурных проектов, например, строит атомную станцию «Аккую» на южном турецком побережье. С другой стороны, Россия и Турция соперничают на мировой арене и выступают на противоположных сторонах в конфликтах в Ливии, в Сирии и на Южном Кавказе. Иногда дело доходит до серьезной угрозы вооруженного противостояния, как это было в прошлом году в сирийском Идлибе.

Поэтому Эрдоган, что называется, страхуется. Он опасается усиления России на Черном море, его беспокоит российская военная группировка в Крыму. И поэтому Турция сотрудничает с Украиной, развивает с ней партнерство в области военной промышленности, поставляет ей современное оружие и так далее. Это можно рассматривать как действия по сдерживанию России в регионе. Но ни о каком участии Турции в гипотетическом вооруженном конфликте между Россией и Украиной говорить, конечно, нельзя. Это был бы слишком большой риск и для Турции, и для России. Если такой конфликт все-таки произойдет, Турция, скорее всего, будет призывать к деэскалации, к сдержанности и, возможно, попытается выступить в роли посредника.

Ни о каком участии Турции в гипотетическом вооруженном конфликте между Россией и Украиной говорить, конечно, нельзя

– Я встречал самые безумные точки зрения на ситуацию, например, что Владимир Путин в целом очень опасается Реджепа Эрдогана из-за его совершенно непредсказуемого поведения. И что, например, Путин сейчас хочет расчистить небо над Черным морем для ВКС России на случай какой-либо гипотетической войны, и этим, может быть, и объясняется фактический запрет на полеты гражданской российской авиации в Турцию. Все это похоже на правду? Или это все-таки фантастика?

– Я думаю, что это большое преувеличение. Действительно, российские власти говорят, что сейчас туристам нельзя летать в Турцию, это крайне неприятное известие для примерно полумиллиона россиян, и некоторые эксперты это связывают с последними проукраинскими заявлениями Эрдогана. Однако есть другая сторона медали – в Турции сейчас на самом деле страшная вспышка пандемии. Вообще, обе эти версии вполне разумно звучат. Но точно не стоит преувеличивать угрозу прямого российско-турецкого конфликта.

Фото прохода через Босфор БДК Черноморского флота России «Саратов» на обратном пути из сирийского порта Тартус. Февраль 2021 года

– Говорят, что не меньший гнев Кремля вызвало и то, что недавно Эрдоган дал очередное разрешение на проход через Босфор и Дарданеллы в Черное море группе кораблей ВМС США, которые туда собирались отправиться для поддержки Украины. Хотя только что стало известно, что этот поход отменен.

– Для России это неприятно. Однако проход двух американских эсминцев в Черное море – не такое уж уникальное событие. В прошлом американские корабли тоже заходили туда, были с визитом в Украине, и я не думаю, что это сейчас представляло бы какую-то серьезную угрозу для кого бы то ни было. Хотя, конечно, такой шаг может рассматриваться как демонстрация американской военной мощи и недовольства США действиями России в отношении Украины. Но опять же нужно помнить, что присутствие американских ВМС в Черном море регулируется конвенцией Монтрё, которая ограничивает присутствие боевых флотов нечерноморских держав в Черном море как по количеству, так и по времени. Если действительно Турция когда-нибудь выйдет из конвенции Монтрё, вот тогда мы увидим серьезные изменения баланса сил в Черном море.

– Вообще вопрос о статусе проливов и Черном море приобретает вновь, как и ранее в истории, важнейшее значение, судя по всему. Выйдет ли Турция из конвенции Монтрё? С чем связаны обсуждения этой возможности – с колоссальным проектом Эрдогана о строительстве нового стамбульского канала? Как будет разворачиваться дальше кризис, связанный с каналом и открытым письмом отставных адмиралов турецкого военно-морского флота? И каковы перспективы появления этого канала – притом что против выступают 80 процентов стамбульцев и их мэр?

– Вот к возможности выхода Турции из конвенции Монтрё я бы относился очень серьезно. В конце марта спикер турецкого парламента заявил, что, если понадобится, Анкара может на это пойти. Реджеп Эрдоган, правда, одновременно сказал, что у него в ближайшее время нет таких планов. Но даже сама такая формулировка очень о многом говорит. Действительно, есть проект строительства мегаканала «Стамбул» длиной до 50 километров, который должен подменить стратегический пролив Босфор, через который, наряду с Дарданеллами, проходит морская водная трасса из Черного в Средиземное море – и проход кораблей через эти проливы и регулируется Конвенцией Монтрё.

Босфор переполнен кораблями, через него проходит много нефтяных танкеров, время от времени случаются аварии

Этот документ предусматривает, что иностранные корабли проходят через турецкие проливы бесплатно, лишь вносят небольшую плату в турецкую лоцманскую и санитарную службы. Кроме того, конвенция Монтрё, как я уже говорил, ограничивает присутствие ВМФ нечерноморских держав в Черном море. Проблема в том, что Босфор переполнен кораблями, через него проходит много нефтяных танкеров, время от времени случаются аварии. Так и появился этот проект канала «Стамбул». Турция строит через свою территорию новый морской путь, что-то вроде платной трассы – ведь когда у вас есть перегруженная общественная магистраль, рядом вы строите платную дорогу для тех, кто хочет побыстрее попасть туда, куда ему нужно. Но турецкая оппозиция во главе с мэром Стамбула Экремом Имамоглу очень резко критикует этот многомиллиардный проект – с непрозрачными схемами финансирования, который обогащает окружение Эрдогана, получающее нужные подряды, и который может вообще не окупиться.

Панорамный вид на Босфорский пролив:

Все это было бы обычной дискуссией о крупном инфраструктурном проекте, какие почти всегда случаются, но есть важная особенность – то, что в связи с этим в Анкаре заговорили о выходе из конвенции Монтрё. Мол, на своей земле Турция может построить любой канал и установить там любые правила, которые захочет. Неопределенность этих формулировок – достаточно серьезная вещь, потому что, когда Эрдоган что-то говорит, у него это обычно не расходится с делом. Например, Эрдоган критиковал Стамбульскую конвенцию по правам женщин – и вышел из нее. Он, между прочим, критикует и Лозаннский мирный договор 1923 года, очерчивающий границы современной Турции, – и это также не расходится с делом. Потому что, хотя Турция пока не вышла официально из этого договора, она, например, оккупирует часть Сирии и создает там инфраструктуру, интегрированную с турецкой территорией, – что может рассматриваться как начальное восстановление в какой-то мере границ прежней Османской империи.

Эрдоган критикует и Лозаннский мирный договор, очерчивающий границы современной Турции

В связи с этим турецкие военно-морские офицеры в отставке и сделали заявление о том, что они против выхода Турции из конвенции Монтрё. Десять из них сразу были арестованы. Но в Турции в прошлом неоднократно случались военные перевороты, и они часто сопровождались вот такими меморандумами военных, правда, действующих, а не бывших. Сейчас это очень непопулярная тема в стране, против военных переворотов выступают и сторонники Эрдогана, и оппозиция. И турецкий президент как раз пытается на этом сыграть, изображая этих военных путчистами, а их заявления выставляя попыткой военного переворота. Эрдоган пытается себя представить этаким отцом турецкой демократии, который защищает Турцию от очередной попытки мятежа военных.

Нынешняя Турция – это страна, где систематически арестовывают членов оппозиционных партий

Кроме того, он еще и использует все это для атаки на ведущую оппозиционную Республиканскую народную партию (РНП). Он на днях обвинил руководителя РНП Кемаля Кылычдароглу в том, что именно тот стоит за этими военными и пытался организовать переворот. Никаких доказательств попытки военного переворота или причастности оппозиции к нему Эрдоган не предъявил. Но нынешняя Турция – это страна, где вообще систематически арестовывают членов оппозиционных партий, сажают в тюрьму депутатов парламента, и к таким действиям Эрдогана также стоит относиться серьезно. Вполне возможно, что он попытается использовать ситуацию для атак на ведущую силу оппозиции, то есть республиканцев, и, возможно, для арестов их руководителей.

Митинг сторонников Реджепа Эрдогана в Анкаре. Зима 2020 года

– В целом на этом фоне волны кризисов накрывают Турцию один за другим. Все сошлось в одной точке – и скандальный выход Эрдогана из стамбульской конвенции по правам женщин, и финансовый кризис, вызванный внезапным снятием главы Центробанка, и т. д. Почему Турцию непрерывно трясет?

– Существует несколько основных причин. Во-первых, все связано с постепенным падением популярности режима Реджепа Эрдогана. Он у власти находится уже около 19 лет и уже, конечно, многим людям надоел. Следует признать, что за это время Турция добилась довольно серьезных экономических успехов: была построена современная инфраструктура, в том числе в турецкой глубинке, прекрасные дороги, больницы. Для старшего поколения это очень важно, и многие турки в возрасте поэтому и голосуют за Эрдогана. А вот молодежь, которая уже выросла в новых условиях, это воспринимает как данность. С другой стороны, юных турок беспокоит громадная молодежная безработица – около 30 процентов. Кроме того, у Эрдогана есть большие проблемы с курдской общиной, потому что в стране нет нормальной системы государственных школ на курдском языке, в курдских районах проводятся военно-полицейские операции, мэров курдских городов систематически арестовывают и на их место ставят государственных попечителей-турок. Это вызывает раздражение огромной курдской общины. И в условиях, когда популярность Эрдогана падает, и возникают периодически кризисные ситуации.

Чем ниже популярность Эрдогана, тем больше власти он сосредотачивает в своих руках

Но, парадоксальным образом, чем ниже популярность Эрдогана, тем больше власти он сосредотачивает в своих руках. В 2017 году он провел референдум, превративший Турцию в суперпрезидентскую республику. Он постоянно захватывает все новые и новые сферы общественной жизни в свои руки. Например, недавно было принято решение о передаче функции назначения офицеров от Генерального штаба Турции к Министерству обороны. И сразу пошли разговоры, что Эрдоган хочет превратить армию в свою партийную структуру.

Эрдоган вмешивается активно в экономические процессы, и не всегда удачно. То есть вот вторая причина кризисов – это сосредоточение максимальной власти в его руках, и в ряде случае его некомпетентные решения в области внешней политики и особенно экономики. Люди, бывшие архитекторами «турецкого экономического чуда», прежде всего Али Бабаджан, от Эрдогана ушли, они сейчас в оппозиции. И, наконец, есть третья причина кризисов – иногда Эрдоган сам сознательно их организует, провоцирует, как, кстати, это было со Стамбульской конвенцией по правам женщин. Потому что он так пытается переместить общественные дебаты из неудобных, неприятных ему областей в те сферы, где он чувствует себя более уверенно. Например, для того чтобы устроить всенародные обсуждения темы семейных ценностей, поговорить о консервативных или религиозных нормах и так далее. Это третий вид турецких кризисов – рукотворные.

– Давайте подробно поговорим, с чем именно связан выход из Стамбульской конвенции? Почему Эрдоган принял это решение именно сейчас?

– Объяснение сторонников Эрдогана следующее: Стамбульская конвенция по правам женщин исходит из определения женских прав через понятие гендера. А это понятие, по мнению турецких консерваторов, включает в себя ЛГБТ, сексуальные меньшинства и потому вообще противоречит нормам традиционной исламской морали и турецкого общества. Кроме прочего, в этой конвенции говорится, что она предоставляет женщинам права вне зависимости от их сексуальной ориентации. И официальное было обоснование такое: «Мы, конечно, будем принимать законы в защиту прав женщин, но вот это все для нас совершенно неприемлемо». Оппозиция выступила в защиту конвенции.

Эрдоган и его сторонники сейчас больше делают упор на консервативные ценности в своей пропаганде

Казалось бы на первый взгляд, что это типичная для современного общества дискуссия между религиозными консервативными кругами и прогрессистскими, либеральными, светскими силами. Отчасти это так и есть, но в реальности эта ситуация вызывает большие вопросы. Действительно, а почему тогда Турция 10 лет назад подписала эту конвенцию? Ведь у власти был все тот же Эрдоган и его суннитская, исламистская, консервативная Партия справедливости и развития. И почему они 10 лет ждали, чтобы это отменить? Но я думаю, что часть ответа на вопрос заключается в том, что в то время они искали партнерства с Европейским союзом, а сейчас у них, видимо, уменьшилось это желание, и они больше делают упор на консервативные ценности в своей пропаганде. Но самое главное: я думаю, что этот скандал был прикрытием другого, гораздо менее приятного для Эрдогана скандала, связанного с увольнением главы Центрального банка Начи Агбала и с вызванным этим скачком инфляции в Турции. Потому что этот скандал напрямую затрагивал и экономику, и, соответственно, семью Эрдогана.

Недоумевающая глава Еврокомиссии Урсула фон дер Ляйен стоит перед усевшимися Реджепом Эрдоганом и председателем Европейского совета Шарлем Мишелем. Анкара, 6 апреля 2021 года

– Вы упомянули европейские ценности. Интересно, что на фоне одного этого скандала разгорелся и другой, еще один, который уже окрестили «софагейтом» – когда во время последней встречи Эрдогана с лидерами ЕС главе Еврокомиссии Урсуле фон дер Ляйен не нашлось стула рядом с мужчинами и ей пришлось устроиться на софе в отдалении. А приезжали в Турцию еврочиновники как раз и обсуждать в том числе права женщин. В целом это показывает нынешнее отношение Эрдогана к объединенной Европе, ко всем ее взглядам и общественным и моральным ценностям? Как сильно изменился мир за сто лет, хочется заметить.

– Уверен, что в основе тут лежала просто ошибка протокола. Но в какой-то мере вы, конечно, правы, потому что если представить на месте Урсулы фон дер Ляйен, например, Маргарет Тэтчер, то это был бы действительно грандиозный скандал. И, наверное, Турция бы потом долго чувствовала бы себя очень неудобно. Но факт есть факт, в современной Европе нет таких жестких, сильных политиков, как Тэтчер. И, возможно, именно поэтому современная Европа не очень уверенно выглядит – на фоне жесткой, напористой политики и Москвы, и Анкары. С другой стороны, если говорить об отношениях Турции с Евросоюзом, сейчас наблюдается некоторая разрядка. В недавнем прошлом Турция посылала геологоразведывательные суда в спорные районы восточного Средиземноморья для поисков запасов газа. И это вызывало большое противодействие со стороны Греции и Кипра, которые считают эти морские территории своими, и их поддержала Франция. Это была серьезная сшибка между Турцией с одной стороны и Евросоюзом и рядом отдельных стран Европы – с другой. Но сейчас Турция отказалась от этих экспедиций и как раз демонстрирует готовность договариваться с Европой.

– Как отреагировал рынок на все эти кризисы, на скачки инфляции, на смену главы Центробанка, встречу с Зеленским, запреты на полеты российских туристов и так далее? Вы говорили, что один скандал за другим служили прикрытием для большого, который может разгореться.

– Да он, собственно, уже и разгорелся, когда Реджеп Эрдоган снял в марте руководителя Центробанка Начи Акбала. Турецкий президент является сторонником довольно радикальной финансовой теории, которая отвергается мейнстримом экономической науки: он считает, что низкие процентные ставки ведут к снижению инфляции. Подавляющее большинство экономистов думают, что все наоборот, что в большинстве случаев нужно повышать процентные ставки, чтобы справиться с инфляцией. С 2018 года Эрдоган и его зять Берат Албайрак, министр финансов, и тогдашнее руководство Центрального банка проводили политику низких процентных ставок, невзирая ни на что. В результате только в 2020 году турецкая лира упала на 20 процентов по отношению к доллару. Это, кстати, одна из причин падения популярности Эрдогана, потому что Турция зависит от импортных продуктов, падение лиры к доллару ведет к росту инфляции, и многим небогатым людям становится труднее покупать продукты и товары широкого потребления.

Турецкий президент является сторонником довольно радикальной финансовой теории

В итоге Эрдоган в конце 2018 года все-таки убрал с постов Берата Албайрака и все руководство турецкого ЦБ и назначил Акбала, который является сторонником традиционной монетарной теории. Потом за пять месяцев Акбал сумел восстановить доверие рынка, увеличил процентные ставки и турецкая лира поднялась на 18 процентов к доллару. Но внезапная отставка Начи Акбала после его очередного решения поднять процентную ставку привела опять к падению турецкой лиры за два дня на 15 процентов. То есть фактически за два дня была уничтожена вся пятимесячная работа Акбала! Конечно, это нанесло тяжелый удар по турецкому рынку, доверие инвесторов было потеряно в результате действий Эрдогана, и теперь все снова ожидают низкой процентной ставки.

Берат Албайрак, зять Реджепа Эрдогана

Для экономики Турции это, на самом деле, очень тяжелая ситуация. Но, кроме всего прочего, по мнению оппозиции, Акбал занимался расследованием действий зятя Эрдогана на посту министра финансов. Потому что за время, когда Берат Албайрак руководил финансами, на поддержание турецкой лиры был потрачен весь валютный запас Турции – 130 миллиардов долларов. Акбал, по мнению оппозиции, пытался понять, как зятем Эрдогана принимались эти решения, как тратились деньги и как получилось, что Турция осталась без валютных резервов. И этот скандал уже напрямую затрагивает семью Эрдогана, фактически его лично. Поэтому активно муссируется теория, что скандал со Стамбульской конвенцией был прикрытием для того, чтобы отвести внимание общества от этого – и поговорить об ЛГБТ, о сексуальных меньшинствах, о консервативных нормах морали, так как в этой сфере Эрдоган чувствует себя уверенно.

– Подытоживая все сказанное: у вас в целом плохие прогнозы относительно и внутреннего положения в Турции в ближайшие годы, и ее будущих отношений и с Россией, и с Европой, с НАТО, с Западом? Амбиции Эрдогана, его мессианские замашки приведут ли к еще большему кризису, а возможно, и к каким-то новым военным конфликтам – которые он может начать, но не сможет закончить по своему желанию, если вспомнить высказывание Макиавелли? Ведь Турция – все еще важнейший член НАТО, ко всему.

– Самый принципиальный вопрос внутренней политики Турции – это упомянутый уже мной факт, что по мере падения популярности Эрдогана его режим становится все более авторитарным, все чаще прибегает к арестам и прямым нападкам на оппозицию. Как выразился очень известный турецкий военно-политический аналитик Метин Гурджан, «Турция проходит через очень мрачный, темный период, с совершенно непредсказуемыми последствиями, и возможно уже практически все что угодно». Что касается внешней политики, то Турция будет продолжать пытаться балансировать между Вашингтоном и Москвой. Когда у Турции возникают проблемы с США, например, вводятся ими какие-то санкции или звучат достаточно холодные оценки турецкой политики, то Эрдоган дрейфует в сторону России, ведет с ней разные переговоры и заключает контракты. Если с Путиным у него возникают проблемы, например в Сирии или где-то еще, Эрдоган дрейфует к США.

Турция будет продолжать пытаться балансировать между Вашингтоном и Москвой

Но среди экспертного сообщества в Турции сложилось уже определенное мнение, что до бесконечности так продолжаться не может и рано или поздно Турции все-таки придется сделать какой-то выбор. И он очень сильно будет зависеть от позиции, которую займет новая администрация президента США Джо Байдена. Если все-таки Вашингтон будет сближаться с Анкарой и там увидят, что это благоприятная для Турции в целом политика, то тогда, вероятно, политика Эрдогана станет более антироссийской, более жесткой по отношению к Кремлю, направленной на его сдерживание везде, где можно. И Эрдоган уже в общем подавал такие сигналы. Кстати, его растущее сотрудничество с Украиной может также рассматриваться в таком контексте. Но, с другой стороны, если политика Байдена будет негативной для Эрдогана и его режима, он может, наоборот, сближаться с Путиным – я бы не исключал такую возможность.

Инфляция против стагфляции: в чем разница?

Инфляция против стагфляции: обзор

Инфляция — это термин, используемый экономистами для определения широкого роста цен. Инфляция — это скорость роста цен на товары и услуги в экономике. Инфляцию также можно определить как скорость снижения покупательной способности. Например, если инфляция составляет 5%, и вы в настоящее время тратите 100 долларов в неделю на продукты, в следующем году вам нужно будет потратить 105 долларов на такое же количество еды.

Стагфляция — это термин, используемый экономистами для определения экономики с инфляцией, медленными или застойными темпами экономического роста и относительно высоким уровнем безработицы. Политики во всем мире стараются любой ценой избежать стагфляции. В условиях стагфляции граждане страны страдают от высоких уровней инфляции и безработицы. Высокий уровень безработицы еще больше способствует замедлению экономического роста страны, в результате чего темпы экономического роста колеблются не более чем на один процентный пункт выше или ниже нуля.

Ключевые выводы

• Инфляция — это скорость роста цен на товары и услуги в экономике.
• Стагфляция — это экономика с инфляцией, медленными или застойными темпами экономического роста и относительно высоким уровнем безработицы.
• В условиях стагфляции граждане страны страдают от высоких темпов инфляции и безработицы.
• Инфляция является естественной, ожидаемой и управляемой, в то время как стагфляции можно избежать любой ценой.
• Есть три основных катализатора инфляции: инфляция спроса, инфляция издержек и встроенная инфляция.
• Причины стагфляции различны, но в основном они связаны с жесткими правилами в сочетании с увеличением денежной массы.
• Считается, что стагфляция, скорее всего, больше никогда не повторится, потому что неэффективная государственная политика, которая привела к ней в 1970-е годы, не будет использоваться.

Инфляция

Политические деятели, такие как Федеральная резервная система, постоянно следят за признаками инфляции.Политики не хотят, чтобы психология инфляции укоренилась в сознании потребителей. Другими словами, политики не хотят, чтобы потребители предполагали, что цены всегда будут расти. Такие убеждения приводят к тому, что работники просят работодателей о более высокой заработной плате, чтобы покрыть возросшую стоимость жизни, что напрягает работодателей и, следовательно, экономику в целом.

Причины инфляции можно разделить на три типа: инфляция спроса, инфляция издержек и встроенная инфляция.

Инфляция спроса — это когда общий спрос на товары и услуги в экономике растет быстрее, чем производственные мощности экономики.Это создает разрыв спроса и предложения с более высоким спросом и более низким предложением, что приводит к более высоким ценам. Кроме того, увеличение денежной массы в экономике также приводит к инфляции. Чем больше денег доступно физическим лицам, тем больше положительные настроения потребителей приводят к увеличению расходов. Это увеличивает спрос и приводит к росту цен.

Денежная масса может быть увеличена органами денежно-кредитного регулирования либо путем печатания и передачи большего количества денег физическим лицам, либо путем девальвации (снижения стоимости) валюты.Во всех случаях увеличения спроса деньги теряют покупательную способность.

Инфляция издержек является результатом роста цен на ресурсы производственного процесса. Примеры включают увеличение затрат на рабочую силу для производства товара или предложения услуги или увеличение стоимости сырья. Эти изменения приводят к увеличению затрат на готовый продукт или услугу и способствуют инфляции.

Рост затрат произошел после того, как ураган «Катрина» разрушил линии газоснабжения в регионе.Спрос на газ не изменился, но из-за отсутствия предложения цена на газ поднялась до 5 долларов за галлон.

Встроенная инфляция — это третья причина, связанная с адаптивными ожиданиями. По мере роста цен на товары и услуги трудящиеся ожидают и требуют более высокой заработной платы для поддержания своего прожиточного минимума. Их повышенная заработная плата приводит к повышению стоимости товаров и услуг, и эта спираль заработной платы и цен продолжается, поскольку один фактор стимулирует другой и наоборот.

Стагфляция

Термин «стагфляция» впервые был использован в Соединенном Королевстве политиком Иэном Маклаудом в 1960-х годах.Во многих странах мира стагфляция переживалась в 1970-х годах, когда мировые цены на нефть резко выросли, что привело к рождению Индекса нищеты.

Индекс нищеты, или сумма уровня инфляции и уровня безработицы вместе взятых, служит приблизительным показателем того, насколько плохо люди себя чувствуют во время стагфляции. Этот термин часто использовался во время президентской гонки в США в 1980 году.

Есть две основные теории о причинах стагфляции. Одна из теорий утверждает, что это экономическое явление возникает, когда внезапное повышение стоимости нефти снижает производственные мощности экономики.Поскольку транспортные расходы растут, производство продуктов и их доставка на полки становятся более дорогими, а цены растут, даже когда людей увольняют.

Другая теория утверждает, что инфляция — это просто результат плохо продуманной экономической политики. Просто позволить инфляции расти, а затем внезапно сломать поводья — это один из примеров плохой политики, которая, как утверждали некоторые, может способствовать стагфляции. Другие указывают на жесткое регулирование рынков, товаров и рабочей силы в сочетании с разрешением центральным банкам печатать неограниченное количество денег.Взаимодействие с другими людьми

Особые соображения

Считается, что стагфляция — неестественное явление для слабой экономики, потому что медленный рост приводит к тому, что потребители тратят меньше, а снижение спроса предотвращает рост цен. Следовательно, стагфляция — это только результат непродуманного государственного вмешательства.

Президент Никсон провел три политики, известные как шок Никсона, которые еще больше ухудшили экономическую ситуацию в 1970-х годах и привели к стагфляции.

Считается, что при более глубоком понимании денежно-кредитной политики стагфляция, скорее всего, больше никогда не повторится в развитых странах. Верно, что во время экономического кризиса правительства проводят расширенную денежно-кредитную политику с риском возникновения инфляции, однако ФРС больше не использует временную денежно-кредитную политику, такую ​​как повышение и понижение ставки по фондам ФРС. Он придерживается определенного денежного направления и гарантирует, что инфляция не превысит 2%.

Другой причиной стагфляции 1970-х годов был контроль над заработной платой и ценами.Это помогло увеличить безработицу, потому что компании не могли повышать цены на свою продукцию или снижать заработную плату сотрудников, и поэтому у них оставался единственный вариант увольнения рабочих. Подобная политика сегодня даже не рассматривается, что еще больше укрепляет веру в то, что стагфляция вряд ли повторится снова.

Инфляция: цены растут

Финансы и развитие

Ceyda Öner

Инфляция показывает, насколько дороже набор товаров и услуг за определенный период, обычно за год

Эта 8 была 6 вчера (фото: Ocean / Corbis)

Это может быть одно из самых знакомых слов в экономике .Инфляция погрузила страны в длительные периоды нестабильности. Центральные банкиры часто стремятся прослыть «ястребами инфляции». Политики выиграли выборы, обещая бороться с инфляцией, но потеряли власть, не сумев этого сделать. Инфляция была даже объявлена ​​врагом общества № 1 в Соединенных Штатах — президентом Джеральдом Фордом в 1974 году. Что же такое инфляция и почему она так важна?

Инфляция — это скорость роста цен за определенный период времени. Инфляция, как правило, является широкой мерой, такой как общий рост цен или рост стоимости жизни в стране.Но его также можно рассчитать более узко — например, для определенных товаров, таких как продукты питания, или для услуг, таких как плата за обучение в школе. Независимо от контекста, инфляция показывает, насколько дороже соответствующий набор товаров и / или услуг стал за определенный период, чаще всего за год.

Измерение инфляции

Стоимость жизни потребителей зависит от цен на многие товары и услуги, которые они потребляют, и от доли каждого товара или услуги в семейном бюджете.Для измерения средней стоимости жизни потребителя государственные органы проводят опросы домашних хозяйств, чтобы определить корзину обычно покупаемых товаров, а затем отслеживать стоимость покупки этой корзины с течением времени. (Расходы на жилье, включая аренду и ипотеку, составляют самый большой компонент потребительской корзины в Соединенных Штатах. В других странах, особенно в более бедных, продукты питания могут составлять большую часть семейного бюджета.) Стоимость этой корзины в определенный момент выражается относительно базового года — это индекс потребительских цен (ИПЦ), а процентное изменение ИПЦ за определенный период составляет инфляция потребительских цен , наиболее широко используемый показатель инфляции.(Например, если ИПЦ базового года равен 100, а текущий ИПЦ — 110, инфляция за период составляет 10 процентов.)

Есть и другие важные меры ценовой стабильности. Базовая потребительская инфляция , исключающая цены, устанавливаемые государством, и более волатильные цены на продукты, такие как продукты питания и энергоносители, которые больше всего подвержены влиянию сезонных факторов или временных условий предложения, фокусируется на основных и устойчивых тенденциях инфляции и также внимательно следят за политиками.Общий уровень инфляции не только для потребительских товаров, но и для всех товаров, производимых в экономике, можно рассчитать с помощью дефлятора валового внутреннего продукта (ВВП) , индекса с гораздо более широким охватом, чем ИПЦ.

Корзина ИПЦ в основном остается неизменной с течением времени для обеспечения единообразия, но иногда ее корректируют, чтобы отразить меняющиеся модели потребления — например, чтобы включить новые высокотехнологичные товары и заменить товары, которые больше не покупаются широко. И наоборот, содержание дефлятора ВВП меняется каждый год по определению, поскольку он отслеживает цены на все, что производится в экономике.Это делает дефлятор ВВП более «текущим», чем в основном фиксированная корзина ИПЦ, но в то же время дефлятор включает непотребительские статьи (например, военные расходы) и, следовательно, не является хорошим показателем стоимости жизни.

Хорошее и плохое

В той мере, в какой номинальный доход домашних хозяйств, который они получают в текущих деньгах, не увеличивается так сильно, как цены, они находятся в худшем положении, потому что они могут позволить себе покупать меньше. Другими словами, их покупательная способность, или реальных (с поправкой на инфляцию) дохода падает.Реальный доход — это показатель уровня жизни. Когда реальные доходы растут, растет и уровень жизни, и наоборот.

На самом деле цены меняются разными темпами. Некоторые из них, например, цены на торгуемые товары, меняются каждый день; другие, например, заработная плата, устанавливаемая контрактами, требуют больше времени для корректировки (или, говоря экономическим языком, являются «жесткими»). В условиях инфляции неравномерный рост цен неизбежно снижает покупательную способность некоторых потребителей, и это снижение реальных доходов является самой большой ценой инфляции.

Инфляция также может со временем искажать покупательную способность получателей и плательщиков фиксированных процентных ставок. Возьмем пенсионеров, получающих фиксированную 5-процентную ежегодную прибавку к своей пенсии. Если инфляция выше 5 процентов, покупательная способность пенсионера падает. С другой стороны, заемщик, выплачивающий ипотечный кредит с фиксированной ставкой в ​​размере 5 процентов, получит выгоду от 5-процентной инфляции, потому что реальная процентная ставка (номинальная ставка минус уровень инфляции) будет равна нулю; обслуживать этот долг было бы еще проще, если бы инфляция была выше, пока доход заемщика не отставал от инфляции.Конечно, страдает реальный доход кредитора. В той степени, в которой инфляция не учитывается в номинальных процентных ставках , некоторые выигрывают, а некоторые теряют покупательную способность.

Действительно, многие страны боролись с высокой инфляцией — и в некоторых случаях гиперинфляцией , 1000 процентов или более высокой инфляции в год. В 2008 году Зимбабве пережила один из худших случаев гиперинфляции за всю историю, когда годовая инфляция оценивалась в 500 миллиардов процентов. Такой высокий уровень инфляции был катастрофическим, и странам пришлось принимать сложные и болезненные меры политики, чтобы вернуть инфляцию до разумного уровня, иногда отказываясь от своей национальной валюты, как это произошло в Зимбабве.

Если быстро растущие цены вредны для экономики, хорошо ли обратное или падающие цены? Получается, что дефляция тоже нежелательна. Когда цены падают, потребители откладывают покупки, если могут, ожидая снижения цен в будущем. Для экономики это означает меньшую экономическую активность, меньший доход, получаемый производителями, и более низкий экономический рост. Япония — это страна, в которой в течение длительного периода практически не наблюдался экономический рост, в основном из-за дефляции. Предотвращение дефляции во время недавнего глобального финансового кризиса — одна из причин, по которой U.S. Федеральная резервная система и другие центральные банки по всему миру поддерживали процентные ставки на низком уровне в течение длительного периода и ввели другие меры политики для обеспечения достаточной ликвидности финансовых систем.

Большинство экономистов теперь считают, что низкая, стабильная и, что самое главное, предсказуемая инфляция полезна для экономики. Если инфляция низкая и предсказуемая, ее легче зафиксировать в контрактах о корректировке цен и процентных ставках, уменьшив ее искажающее воздействие. Более того, знание того, что в будущем цены будут немного выше, дает потребителям стимул делать покупки раньше, что повышает экономическую активность.Многие руководители центральных банков поставили своей основной целью своей политики поддержание низкой и стабильной инфляции — политику, называемую таргетированием инфляции .

Что создает инфляцию?

Длительные эпизоды высокой инфляции часто являются результатом слабой денежно-кредитной политики. Если денежная масса становится слишком большой по сравнению с размером экономики, удельная стоимость валюты уменьшается; Другими словами, его покупательная способность падает, а цены растут. Эта взаимосвязь между денежной массой и размером экономики называется количественной теорией денег и является одной из старейших гипотез в экономике.

Давление на спрос или предложение в экономике также может быть инфляционным. Шоки предложения , которые нарушают производство, например, стихийные бедствия, или повышают производственные издержки, например высокие цены на нефть, могут снизить общее предложение и привести к инфляции, вызывающей рост издержек, при которой стимул для роста цен возникает из-за нарушения поставлять. Эпизоды продовольственной и топливной инфляции в 2008 и 2011 годах были такими случаями для мировой экономики — резкий рост цен на продукты питания и топливо передавался от страны к стране в результате торговли.Более бедные страны обычно пострадали сильнее, чем страны с развитой экономикой. И наоборот, шоки спроса , такие как ралли фондового рынка, или политика расширения , например, когда центральный банк снижает процентные ставки или правительство увеличивает расходы, могут временно повысить общий спрос и экономический рост. Если, однако, это увеличение спроса превышает производственные возможности экономики, возникающая в результате нагрузка на ресурсы создает инфляцию, вызывающую притяжение спроса. Политики должны найти правильный баланс между ускорением роста, когда это необходимо, без чрезмерной стимуляции экономики и инфляции.

Ожидания также играют ключевую роль в определении инфляции. Если люди или фирмы ожидают повышения цен, они закладывают эти ожидания в переговоры о заработной плате или договорные корректировки цен (например, автоматическое повышение арендной платы). Такое поведение частично определяет будущую инфляцию; как только контракты исполняются и заработная плата или цены повышаются согласно договоренности, ожидания становятся самореализующимися. И в той степени, в которой люди основывают свои ожидания на недавнем прошлом, инфляция со временем будет следовать аналогичным моделям, что приведет к инерции инфляции.

Как политики борются с инфляцией

Правильный набор антиинфляционных политик, направленных на снижение инфляции, зависит от причин инфляции. Если экономика перегрелась, центральные банки — если они привержены обеспечению стабильности цен — могут проводить политику сдерживания, сдерживающую совокупный спрос, обычно путем повышения процентных ставок. Некоторые руководители центральных банков с разной степенью успеха решили ввести денежно-кредитную дисциплину путем установления обменного курса — привязки своей валюты к другой валюте и, следовательно, своей денежно-кредитной политики к политике страны, с которой она связана.Однако, когда инфляция определяется глобальными, а не внутренними событиями, такая политика может не помочь. В 2008 году, а затем в 2011 году, когда инфляция во всем мире росла из-за высоких цен на продукты питания и топливо, многие страны позволили высоким мировым ценам отразиться на внутренней экономике. В некоторых случаях правительство может напрямую устанавливать цены (как некоторые сделали в 2008 году, чтобы не допустить повышения цен на продукты питания и топливо). Такие административные меры по установлению цен обычно приводят к тому, что правительство накапливает большие суммы субсидий для компенсации производителям упущенного дохода.

Центробанки все больше полагаются на свою способность повлиять на инфляционные ожидания как на инструмент снижения инфляции. Политики заявляют о своем намерении временно удерживать экономическую активность на низком уровне, чтобы снизить инфляцию, надеясь повлиять на ожидания и внутренний компонент инфляции. Чем выше доверие к центральным банкам, тем сильнее влияние их заявлений на инфляционные ожидания.

Джейда Онер — экономист Департамента стран Азии и Тихого океана МВФ.

Инфляция и занятость

Уровни безработицы увеличиваются в краткосрочной перспективе, когда денежно-кредитная политика используется для снижения инфляции. Это краткосрочный компромисс между безработицей и инфляцией. В 1958 году экономист А. В. Филипс опубликовал статью, показывающую, что когда инфляция высока, безработица низка, и наоборот. Это соотношение, когда оно построено на графике, стало известно как кривая Филлипса . Большая часть инфляции вызвана инфляцией спроса , когда совокупный спрос растет быстрее, чем совокупное предложение.Следовательно, предприятия нанимают больше рабочей силы для увеличения предложения, тем самым снижая уровень безработицы в краткосрочной перспективе.

Но когда денежно-кредитная политика используется для снижения инфляции путем сокращения денежной массы или повышения процентных ставок, это снижает совокупный спрос, в то время как совокупное предложение остается прежним. Когда совокупный спрос уменьшается, цены снижаются, но растет безработица, поскольку совокупное предложение также впоследствии сокращается.

Краткосрочное влияние инфляции на занятость — кривая Филлипса

Хотя уровень безработицы колеблется, он имеет тенденцию к естественному равновесию, известному как естественный уровень безработицы , то есть уровень безработицы, который будет преобладать, когда нет были любые недавние изменения в денежно-кредитной политике, когда объем производства является оптимальным.Естественный уровень безработицы включает фрикционную безработицу , которая является безработицей, которая возникает из-за того, что требуется время, чтобы найти другую работу или новую работу, и структурную безработицу , которая возникает в результате несоответствия навыков, которые предоставляет рабочая сила, и что требует рынок труда. Другой компонент безработицы — это циклическая безработица , которая является безработицей, которая возникает, когда рабочих мест меньше, чем членов рабочей силы.

Хотя естественный уровень безработицы нельзя снизить с помощью денежно-кредитной политики в долгосрочной перспективе, циклическую безработицу можно сократить, по крайней мере временно, с помощью денежно-кредитной политики.

Милтон Фридман и Эдмунд Фелпс показали, что зависимость Филлипса между безработицей и инфляцией действительна в краткосрочной перспективе, но не в долгосрочной. В долгосрочной перспективе цены не повлияют на естественный уровень безработицы. Это соответствует принципу монетарной нейтральности , который просто гласит, что номинальные количества, такие как цены, не могут влиять на реальные переменные, такие как объем производства и занятость.Если цены растут, как правило, следуют и доходы.

Следовательно, долгосрочная кривая Филлипса является вертикальной, что означает, что уровень безработицы не зависит от роста денежной массы или инфляции в долгосрочной перспективе; вместо этого он зависит от естественного уровня безработицы, который сам по себе может меняться со временем из-за изменений в законах о минимальной заработной плате, коллективных переговорах, страховании от безработицы, программах профессионального обучения и изменениях в технологиях.

График краткосрочной и долгосрочной кривых Филлипса, показывающий взаимосвязь между уровнем инфляции и уровнем безработицы.Когда объем экономического производства находится на уровне потенциального объема производства, долгосрочная кривая Филлипса отображает естественный уровень безработицы.

Если экономика находится на уровне своего естественного потенциального объема производства, то увеличение инфляции за счет увеличения денежной массы приведет к временному увеличению объема производства и занятости за счет увеличения совокупного спроса, но по мере того, как цены адаптируются к новому уровню денежной массы, объем производства и занятости в экономике будет увеличиваться. вернуться в свое естественное состояние.

Милтон Фридман утверждал, что если ожидается инфляция, рабочие будут просить повышения заработной платы соразмерно ожидаемой инфляции, поэтому уровень безработицы не изменится даже в краткосрочной перспективе.Если уровень инфляции устойчивый, то ожидаемая инфляция будет равна фактическому уровню инфляции, а уровень безработицы будет равен уровню естественной безработицы. В этом сценарии нет краткосрочной кривой Филлипса.

Ожидаемая инфляция заставляет людей требовать повышения заработной платы, чтобы их доходы соответствовали темпам инфляции. Повышая стоимость рабочей силы, краткосрочный рост занятости возвращается к естественному уровню безработицы. Эта взаимосвязь резюмируется в гипотезе естественного уровня , которая утверждает, что безработица в конечном итоге возвращается к своему нормальному, или естественному уровню, независимо от уровня инфляции.

Уровень краткосрочной безработицы можно аппроксимировать следующим уравнением, где p равно модифицирующему параметру:

Уровень безработицы = естественный уровень безработицы — p × (Фактическая инфляция — ожидаемая инфляция)

Фридман утверждал, что если если фактический уровень инфляции постоянный, тогда ожидаемая инфляция будет равна фактической инфляции, и в этом случае второй член приведенного выше уравнения станет 0, поэтому уровень безработицы будет просто равен естественному уровню безработицы.

Уровень безработицы = естественный уровень безработицы

Иногда рост цен является результатом увеличения затрат на производство, из-за так называемых шоков предложения , таких как повышение цен на нефть в 1974 году, когда Организация Страны-экспортеры нефти (ОПЕК) начали повышать цены за счет ограничения поставок. Это увеличило безработицу за счет сокращения предложения и, следовательно, спроса на рабочую силу. Когда цены растут из-за более высокой стоимости факторов производства, это иногда называют стагфляцией или инфляцией издержек , поскольку инфляция существует даже при сокращении объема производства.

Более высокие цены вызывают снижение совокупного спроса, что, в свою очередь, приводит к снижению совокупного предложения, уменьшая спрос на рабочую силу. Поскольку инфляция вызвана уменьшением совокупного предложения, а не увеличением совокупного спроса, как безработица, так и инфляция находятся на высоком уровне в стагфляции. Тем не менее естественный уровень безработицы со временем будет преобладать как в условиях стагфляции, так и в условиях инфляции спроса.

Коэффициент жертв

В начале 1980-х Пол Волкер, который был председателем Федеральной резервной системы, решил сократить денежную массу для борьбы с инфляцией, чтобы проводить политику дезинфляции , что означает снижение уровня инфляции. .(Обратите внимание, что это отличается от дефляции , когда цены на самом деле падают.) Однако он не был уверен в последствиях для безработицы.

Многие экономисты считали, что для снижения инфляции должна быть некоторая безработица. Количество процентных пунктов годового производства, которое было бы потеряно при снижении инфляции на 1%, стало известно как коэффициент жертв .

Коэффициент жертв = процентное сокращение объема производства на 1% снижения уровня инфляции

Многие экономисты считают, что безработица должна расти на 1% при каждом снижении уровня инфляции на 1%.Так, согласно закону Окуня, повышение уровня безработицы на 1% снижает объем производства на 2%. Таким образом, коэффициент жертв должен быть не менее 2.

Гипотеза рациональных ожиданий и критика Лукаса

Многие экономисты, такие как Роберт Лукас, Томас Сарджент и Роберт Барро, считали, что коэффициент жертв не будет таким высоким. потому что у людей были рациональные ожидания, которые правительство могло изменить, чтобы краткосрочный компромисс между безработицей и снижением инфляции не был таким серьезным.Гипотеза рациональных ожиданий просто утверждает, что люди будут использовать всю имеющуюся у них информацию, включая информацию о государственной политике, при прогнозировании будущего. Домохозяйства, фирмы и другие организации принимают решения, исходя из своих будущих ожиданий в отношении экономики. Следовательно, как скоро уровень безработицы вернется к своему естественному уровню, будет зависеть от того, насколько быстро люди изменят свои ожидания относительно будущей инфляции.

Статистические модели, которые использовались для прогнозирования последствий изменений денежно-кредитной политики, также пришлось модифицировать, поскольку они полагались на исторические данные, которые учитывали только то, как экономика реагировала на изменения денежно-кредитной политики в прошлом.В том, что стало известно как критика Лукаса , включения исторической информации об изменениях денежно-кредитной политики и их последствиях было недостаточно для прогнозирования последствий изменений для нынешней денежно-кредитной политики. Эконометрические модели должны учитывать изменения в поведении и ожиданиях экономических агентов , то есть потребителей и предприятий, в отношении изменений денежно-кредитной политики.

Следовательно, в течение 1970-х Лукас применил гипотезу рациональных ожиданий к эконометрике , которая представляет собой статистический анализ экономической политики, чтобы более точно предсказать реакцию экономики на изменения в денежно-кредитной политике.

Заключение

Волкеру удалось снизить инфляцию с 1981 по 1987 год; однако уровень безработицы достиг пика в 10%, с 7% в 1982 г. до 10% в 1983 г., затем упал до 7% в 1986 г., затем 6% в 1987 г.

По оценкам большинства экономистов, сокращение объема производства в это время дало коэффициент жертв, который составлял не менее 2,5, даже несмотря на то, что Пол Волкер четко объявил о своей политике дезинфляции перед ее реализацией, чтобы снизить ожидаемый уровень инфляции.

Несмотря на то, что безработица действительно выросла из-за сокращения денежной массы центральным банком, гипотеза рациональных ожиданий все еще имела сторонников как потому, что безработица не выросла так высоко, как некоторые предсказывали, так и потому, что общественность не верила в успех Волкера. в снижении уровня инфляции, поэтому их ожидания по инфляции не были снижены так сильно, как хотелось бы. Следовательно, многие экономисты пришли к выводу, что, проводя твердую политику сдерживания инфляции, население снизит ожидания в отношении будущей инфляции, что позволит достичь более благоприятного компромисса между безработицей и инфляцией.

Инфляция и занятость

• Центральные банки снижают инфляцию за счет снижения совокупного спроса, либо за счет сокращения денежной массы, либо за счет повышения процентных ставок.
• Предприятия в ответ сокращают совокупное предложение, что увеличивает безработицу.
• В 1958 году экономист А. В. Филлипс заметил обратную зависимость между безработицей и инфляцией: когда одно высокое, другое низкое. Эта обратная зависимость, изображенная на графике, стала известна как кривая Филлипса .
• Таким образом, денежно-кредитная политика, снижающая инфляцию, вызывает рост безработицы.
• Уровень безработицы стремится к естественному равновесию, известному как естественный уровень безработицы, который включает фрикционную и структурную безработицу, но не циклическую безработицу.
• Фрикционная безработица возникает из-за того, что работники теряют работу или увольняются, что приводит к их безработице до тех пор, пока они не найдут новую работу.
• Структурная безработица возникает в результате несоответствия навыков, которыми обладают работники, и навыков, которые требуются работодателям.
• Циклическая безработица возникает, когда рабочих мест меньше, чем работающих.
• Денежно-кредитная политика может использоваться для смягчения циклической безработицы, но не фрикционной или структурной безработицы.
• Инфляция спроса снижает уровень безработицы, но инфляция затрат увеличивает уровень безработицы за счет сокращения совокупного спроса.
• В долгосрочной перспективе безработица не зависит от роста денежной массы или инфляции, что объясняется принципом монетарной нейтральности : номинальные количества, такие как цены, не могут влиять на реальные переменные, такие как объем производства или занятость.
• В долгосрочной перспективе инфляция не влияет на уровень занятости, поскольку экономика компенсирует текущую и ожидаемую инфляцию за счет увеличения оплаты труда рабочих, в результате чего уровень безработицы приближается к естественному уровню.
• Некоторое сокращение объемов производства, сопровождающееся ростом безработицы, должно быть допущено для снижения инфляции. Процентное снижение годового объема производства на каждый 1% снижения уровня инфляции называется коэффициентом жертв .
• Выбор между безработицей и снижением инфляции происходит в краткосрочной перспективе, но не в долгосрочной перспективе, потому что людям нужно время, чтобы приспособиться к изменяющимся темпам инфляции.Гипотеза рациональных ожиданий утверждает, что компромисс между безработицей и инфляцией можно было бы смягчить, если бы люди имели лучшую информацию о будущей инфляции, чтобы они могли быстрее компенсировать изменения инфляции. Поскольку центральные банки пытаются контролировать инфляцию с помощью денежно-кредитной политики, они могут сообщать о своих намерениях общественности, тем самым сокращая время в краткосрочной перспективе, тем самым сокращая время, необходимое для того, чтобы уровень безработицы достиг естественного уровня.
• Критика Лукаса представляла собой критическую оценку экономических моделей, основанную исключительно на исторической информации, которая не учитывала изменения в поведении экономических агентов в ответ на изменения в денежно-кредитной политике. Включение такого поведения в экономические модели повысило бы их надежность.

Инфляция и долг | Национальные дела

Джон Х.Кокрейн

Осень 2011

В течение нескольких лет среди экономистов и политиков бушевали жаркие споры о том, сталкиваемся ли мы с серьезным риском инфляции. Эти дебаты были сосредоточены в основном на Федеральной резервной системе — особенно на том, был ли ФРС слишком агрессивен в увеличении денежной массы, удерживал ли он процентные ставки слишком низкими и можно ли рассчитывать на то, что он изменит курс в случае появления признаков инфляции.

Но эти вопросы упускают из виду серьезную опасность. В результате огромного долга и дефицита федерального правительства в Америке может разразиться значительная инфляция в ближайшие несколько лет. Если люди будут убеждены, что наше правительство в конечном итоге будет печатать деньги для покрытия неизлечимого дефицита, они увидят инфляцию в будущем и поэтому попытаются избавиться от долларов сегодня, что приведет к росту цен на товары, услуги и, в конечном итоге, заработной платы во всем мире. экономия. Это будет равносильно «бегству» по доллару.Как и в случае банкротства, мы не сможем заранее предсказать, когда такое событие произойдет. Но наша экономика будет нацелена на это, пока наша фискальная траектория будет неустойчивой.

Излишне говорить, что такой рост вызовет финансовый хаос и возобновит рецессию. Это приведет к стагфляции, а не к подпитываемому инфляцией буму, на который надеются некоторые экономисты. И Федеральный резерв практически ничего не мог бы сделать, чтобы остановить это.

Это беспокойство, подробно описанное ниже, вряд ли является общепринятым.Многие экономисты и комментаторы не думают, что сейчас есть смысл беспокоиться об инфляции. В конце концов, инфляция снизилась во время финансового кризиса и последующей рецессии и остается низкой по послевоенным стандартам. Доходность долгосрочных казначейских облигаций, которая должна вырасти, когда инвесторы предвидят инфляцию, находится на минимальных отметках за полвека. И Федеральная резервная система говорит нам не беспокоиться: например, в заявлении в августе прошлого года Федеральный комитет по открытым рынкам отметил, что «показатели базовой инфляции имели тенденцию к снижению в последние кварталы, и при значительном нехватке ресурсов продолжает сдерживать давление затрат и дольше. -срочные инфляционные ожидания стабильны, инфляция, вероятно, будет сдерживаться на некоторое время.«

Но точка зрения ФРС о том, что инфляция происходит только во время бума, слишком узка и основана только на одной интерпретации исключительного послевоенного опыта Америки. В нем не учитывается, например, стагфляция 1970-х годов, когда инфляция разразилась, несмотря на «нехватку ресурсов» и очевидную «стабильность» ожиданий. В 1977 году экономика также восстанавливалась после рецессии, и всего за два года инфляция упала с 12% до 5%. ФРС ожидала дальнейшего сдерживания, а опросы и долгосрочные процентные ставки не указывали на ожидания более высокой инфляции.Уровень безработицы медленно снизился с 9% до 7%, а затем, как и сейчас, согласно общепринятому мнению, его можно было снизить еще больше за счет дополнительных «стимулов». К 1980 году, однако, инфляция снова выросла до 14,5%, в то время как безработица также выросла, достигнув пика в 11%.

На протяжении всей истории серьезная инфляция чаще всего является четвертым всадником экономического апокалипсиса, сопровождающего застой, безработицу и финансовый хаос. Вспомните Зимбабве в 2008 году, Аргентину в 1990 году или Германию после мировых войн.

Основная причина, по которой серьезная инфляция часто сопровождает серьезные экономические трудности, проста: инфляция — это форма суверенного дефолта. Выплата по облигациям валютой, которая стоит вдвое меньше, чем раньше, — все равно что не выплачивать половину долга. И суверенный дефолт случается не во времена бума, а когда экономика и правительства находятся в затруднительном положении.

Большинство аналитиков сегодня — даже те, кто действительно беспокоится об инфляции — игнорируют прямую связь между долгом, надвигающимся дефицитом и инфляцией.«Монетаристы» сосредотачиваются на связи между инфляцией и деньгами и поэтому опасаются, что недавнее резкое увеличение денежной массы ФРС вызовет такую ​​же массовую инфляцию. Взгляды самого ФРС в значительной степени «кейнсианские», сосредотачиваясь на процентных ставках и вышеупомянутой «слабости» как факторах инфляции или дефляции. Инфляционные «ястребы» ФРС опасаются, что центральный банк будет слишком долго удерживать процентные ставки на слишком низком уровне и что, как только инфляция вспыхнет, ее будет трудно приручить. Между тем «голуби» ФРС считают, что центральный банк может и будет повышать ставки достаточно быстро, если произойдет инфляция, так что сейчас никому не нужно беспокоиться об инфляции.

Все стороны традиционных дебатов по инфляции считают, что Федеральная резервная система может остановить любую вспыхивающую инфляцию. Единственный вопрос в их головах: будет ли на самом деле — или же страх перед более высокими процентными ставками, безработицей и политической реакцией приведет к тому, что ФРС позволит инфляции выйти из-под контроля. Они предполагают, что у правительства всегда будут финансовые ресурсы для поддержки любой денежно-кредитной политики — например, для выпуска облигаций, обеспеченных налоговыми поступлениями, которые могут поглотить любые излишки денег в экономике.Это предположение явно выражено в сегодняшних академических теориях.

В то время как предположение о финансовой платежеспособности могло иметь смысл в Америке на протяжении большей части послевоенной эпохи, размер государственного долга и неприемлемый будущий дефицит ставят нас в незнакомую опасную зону, выходящую за рамки традиционных американских макроэкономических идей. . И серьезная инфляция часто возникает, когда события подавляют идеи — когда внезапно возникают факторы, которые экономисты и политики не понимают или о которых забыли.Это риск, с которым мы сталкиваемся сегодня. Чтобы правильно понять этот риск, мы должны сначала понять идеи, лежащие в основе наших дебатов об инфляции.

ДОВЕРИЕ КЕЙНЕЗИАНЦЕВ

Федеральная резервная система и большинство ученых-экономистов, высказывающих свое мнение о политике, придерживаются в основном кейнсианского мышления. С этой точки зрения ФРС управляет денежно-кредитной политикой, изменяя межбанковские процентные ставки «овернайт». Эти ставки влияют на долгосрочные процентные ставки, а затем и на ипотечные, ссудные и другие ставки, с которыми сталкиваются потребители и бизнес-заемщики.Более низкие процентные ставки приводят к более высокому «спросу», а более высокий спрос сокращает «вялость» на рынках. В конечном итоге эти «более жесткие» рынки оказали повышательное давление на цены и заработную плату, увеличивая инфляцию. Более высокие ставки имеют противоположный эффект.

Миссия ФРС — контролировать процентные ставки, чтобы обеспечить необходимый уровень спроса, чтобы экономика не росла слишком быстро и не вызывала чрезмерную инфляцию, а также чтобы она не росла слишком медленно и не погружалась в рецессию. Другие «потрясения» — такие как изменение цен на нефть или стихийные бедствия, влияющие на предложение или спрос, — могут повлиять на «напряженность» или «вялость» на рынках, поэтому ФРС приходится их отслеживать и искусно компенсировать.По этой причине большинство отчетов ФРС и заявлений Комитета по открытым рынкам начинаются с пространных описаний тенденций в реальной экономике. Это тяжелая работа: даже советские плановики, которые никогда не могли правильно определить цену на кофе, не сталкивались с такой сложной задачей, как поиск «правильной» процентной ставки для такой сложной и динамичной экономики, как наша.

ФРС описывает свои недавние «нетрадиционные» меры политики, используя ту же общую схему. Например, недавнее «количественное смягчение», в ходе которого ФРС покупала долгосрочные облигации, было описано как альтернативный способ снизить долгосрочные процентные ставки, учитывая, что краткосрочные ставки не могли снижаться дальше.

Одна серьезная проблема с этой точкой зрения состоит в том, что корреляция между безработицей (или другими показателями экономического «спада») и инфляцией на самом деле очень слабая. На графиках ниже показаны инфляция и безработица в США за последние несколько десятилетий. Если «слабость» и «стесненность» привели к инфляции, мы увидим четкую линию с отрицательным наклоном: более высокая инфляция будет соответствовать более низкой безработице, и наоборот. Но графики почти не показывают связи между инфляцией и безработицей.С 1992 по 2001 год инфляция и безработица снижались одновременно. Что еще более тревожно, с 1973 по 1975 год и снова с 1978 по 1981 год инфляция резко выросла, несмотря на высокий и растущий уровень безработицы и другие меры «спада».

Это отсутствие корреляции не должно вызывать удивления. Если бы инфляция была связана только с быстро развивающейся экономикой, Зимбабве, в которой в последние годы наблюдалась инфляция примерно 11 000 000%, была бы самой богатой страной на Земле.Если девальвация валюты дала стимул и повысила конкурентоспособность, то многочисленные девальвации Греции за десятилетия до ее присоединения к евро должны были сделать ее предметом зависти для Европы, а не ее корзиной.

Более того, корреляция не является причинно-следственной связью. По мнению ФРС, слабость и нехватка вызывают инфляцию и дефляцию . Эта точка зрения пользуется даже меньшей поддержкой, чем идея о том, что слабость или ее отсутствие могут надежно прогнозировать инфляцию.

Кейнсианцы, конечно, осознают эти трудности, и у них есть ответ: ожидания.По сути, они утверждают, что бум может произойти, если публика будет удивлена ​​инфляцией. Если люди будут думать, что более высокие цены реальны, они будут работать усерднее. Однако, если люди знают, что приближается инфляция, они просто поднимут цены и заработную плату, не меняя своих экономических планов или деятельности. Они утверждают, что на графиках действительно есть кривая с отрицательным наклоном, но увеличение ожидаемой инфляции сдвигает всю кривую вверх. Поскольку ожидания трудно измерить независимо, эту точку зрения трудно опровергнуть, но это также означает, что ее трудно использовать для чего-либо, кроме рассказывания историй постфактум.

В этом анализе стагфляции 1973-75 и 1978-81 годов представляли увеличение ожидаемой инфляции, в то время как снижение инфляции с 1980-х по 2000 год, которое произошло без существенного увеличения безработицы, представляло собой победу ФРС в убеждении людей, что они должны ожидайте более низкой инфляции.

Эти взгляды очевидны в показаниях председателя ФРС Бена Бернанке 13 июля перед комитетом Палаты представителей по финансовым услугам:

Причины, по которым ожидается умеренная инфляция, включают очевидную стабилизацию цен на нефть и другие сырьевые товары, которая уже проявляется в розничных ценах на бензин и продукты питания; все еще значительный провал в U.S. рынки труда и товаров, которые затрудняют получение работниками прироста заработной платы, а фирмам — нести более высокие издержки; и стабильность долгосрочных инфляционных ожиданий, измеряемых обследованиями домашних хозяйств, прогнозами профессиональных экономистов из частного сектора и индикаторами финансового рынка.

По мнению Бернанке, издержки, спад и ожидания определяют инфляцию, а не денежная масса или государственный долг. С этой точки зрения, мониторинг «стабильности» долгосрочных ожиданий жизненно важен, как и обеспечение того, чтобы ожидания оставались «закрепленными на якоре».«Мы не хотим, чтобы люди реагировали на небольшие всплески инфляции страхом, что долгосрочная инфляция вот-вот разразится.

Итак, как ФРС узнает, стабильны ли ожидания? Более подробные отчеты центрального банка отражают логику приведенной выше цитаты: они указывают на опросы, прогнозы и низкие долгосрочные процентные ставки. Но проблема в том, что обзоры, прогнозы и долгосрочные процентные ставки не учитывали инфляцию 1970-х годов. Например, на диаграмме ниже показана процентная ставка по десятилетним казначейским облигациям и уровень инфляции за последние четыре десятилетия.Если бы долгосрочные процентные ставки давали надежные предупреждения об инфляции, мы бы увидели, что процентные ставки вырастут на до повышения инфляции. Так не бывает. Очевидно, что «якоря» могут быстро открепиться, и инфляция может удивить рынок облигаций, а также ФРС.

Следовательно, чтобы верить в то, что стагфляция не разразится, нам нужно некоторое понимание , почему ожидания могут быть «закреплены». По мнению многих ученых-экономистов и представителей ФРС, «якорь» — это вера в фундаментальную стойкость ФРС и ее приверженность борьбе с инфляцией.Сегодня с этой точки зрения люди считают, что ФРС ответит на любую значимую инфляцию повышением процентных ставок гораздо быстрее и резче, чем это было в 1970-х годах, независимо от того, насколько высока безработица или насколько громко Конгресс и президент кричат, что ФРС душит экономику с помощью скудных денег, или насколько толпы «кредитных ограничений» и «спасения банков» настаивают на том, что ФРС убивает банковскую систему, или сколько «временных факторов», «стоимостных потрясений» или других оправданий аналитики могут придумать объяснение возникающей инфляции.

Ожидания занимают еще более важное место в «новокейнсианских» теориях, популярных среди ученых и исследователей центральных банков по всему миру. Согласно этим теориям, объявления ФРС о своем целевом показателе инфляции должно быть достаточно , чтобы «согласовать ожидания» и заставить экономику перейти к одному из многих возможных «множественных равновесий».

Это направление академической теории проникает в анализ политики. Например, главный экономист Международного валютного фонда Оливье Бланшар рекомендовал в прошлом году, чтобы ФРС увеличила инфляцию, чтобы стимулировать экономику, и утверждал, что для этого ФРС нужно просто объявить более высокий целевой показатель.Эта точка зрения также помогает объяснить растущее стремление ФРС сообщать о своих намерениях. Например, основным «стимулирующим» действием ФРС в течение лета было объявление о том, что процентные ставки в будущем останутся низкими в течение длительного времени; он не сделал никаких конкретных политических шагов.

Этот взгляд во многом напоминает мышление о «спирали заработной платы и цен» 1940-х годов или даже кнопки «Взбить инфляцию сейчас», которые чиновники администрации Форда носили на своих лацканах. Если мы просто говорим о более низкой инфляции, будет более низкая инфляция.

Но действительно ли инфляционные ожидания «закреплены», потому что все думают, что в ФРС полно ястребов, которые резко поднимут ставки при первых признаках инфляции? Действительно ли среднестатистический человек обращает какое-то внимание на обещания и цели ФРС, чтобы инфляционные ожидания «согласовывались» с тем, чего хочет ФРС?

И все же, если ни широко распространенная вера в жесткость ФРС, ни «координирующие» действия заявлений ФРС не являются ключом к стабильным ожиданиям, которые мы наблюдаем в течение последних 20 лет, чем они объясняются? Один вероятный ответ — разумная бюджетная политика, которая является основным условием стабильной инфляции.Крупные взрывы инфляции во всем мире в конечном итоге были вызваны финансовыми проблемами, и трудно представить себе финансово стабильную страну, которая когда-либо испытывала бы серьезную инфляцию. Пока фискальный дом правительства в порядке, люди, естественно, будут предполагать, что центральный банк должен быть в состоянии остановить небольшой всплеск инфляции. И наоборот, когда государственные финансы находятся в упадке, ожидания могут очень быстро стать «необоснованными». Но эта связь между фискальными и монетарными ожиданиями слишком часто не признается в наших обычных дебатах об инфляции — и не только кейнсианцы игнорируют ее.

Недоверие монетаристов

На протяжении 50 лет монетаризм был главной альтернативой кейнсианству как средству понимания инфляции. Монетаристы считают, что инфляция возникает из-за слишком большого количества денег в погоне за слишком малым количеством товаров, а не из-за процентных ставок, спроса и слабости или ограниченности рынков.

Сегодня у монетаристов есть множество причин для беспокойства, поскольку денежная масса постоянно растет. До финансового кризиса 2008 года у банков было около 50 миллиардов долларов обязательных резервов и около 6 миллиардов долларов избыточных резервов.(Резервы — это счета, которые банки держат в ФРС; они являются наиболее важным компонентом денежной массы и напрямую контролируется ФРС.) Сегодня эти резервы составляют 1,6 триллиона долларов. Денежная база, которая включает эти резервы плюс наличные деньги, увеличилась более чем на вдвое за последние три года в результате попыток Федеральной резервной системы отреагировать на финансовый кризис и рецессию.

Монетаристы опасаются, что такое увеличение количества денег предвещает инфляцию аналогичного размера.Например, в статье « Wall Street Journal » за 2009 год экономист Артур Лаффер предупредил:

Будьте готовы к инфляции и повышенным процентным ставкам. . . Беспрецедентный рост денежной массы может сделать 70-е благоприятными. . . . Мы можем ожидать быстрого роста цен и гораздо более высоких процентных ставок в течение следующих четырех или пяти лет. . . .

В интервью Wall Street Journal ранее в этом году президент ФРС Филадельфии Чарльз Плоссер сделал более приглушенное (но похожее) предупреждение:

У нас есть все эти избыточные резервы в банковской системе, более триллиона избыточных резервов.. . . Пока [избыточные резервы] просто остаются там, они являются лишь топливом для инфляции, они фактически не вызывают инфляцию. . . если они будут вытекать слишком быстро, мы потенциально столкнемся с серьезным инфляционным давлением.

Хотя меня тоже беспокоит инфляция, я не думаю, что денежная масса является источником опасности. На самом деле корреляция между инфляцией и денежной массой в лучшем случае слабая. На приведенной ниже диаграмме показаны два наиболее распространенных показателя денежной массы с 1990 года, а также изменения в номинальном валовом внутреннем продукте.(M1 состоит из наличных денег, банковских резервов и текущих счетов. M2 включает сберегательные счета и счета денежного рынка. Номинальный ВВП — это объем производства в текущих ценах, который, следовательно, включает инфляцию.) Как видно из диаграммы, показатели денежной массы плохо коррелированы. с номинальным ВВП; они также не прогнозируют изменения инфляции. Соотношение не лучше, чем между безработицей и инфляцией.

Почему корреляция между деньгами и инфляцией такая слабая? Мнение о том, что деньги являются движущей силой инфляции, основано на предположении, что спрос на деньги более или менее постоянен.Но на самом деле спрос на деньги сильно разнится. Во время недавнего финансового кризиса и рецессии люди и компании внезапно захотели иметь гораздо больше денежных средств и гораздо меньше любых других активов. Таким образом, резкий рост M1 и M2, видимый на графике, нельзя лучше всего понимать как показ того, что ФРС навязала деньги не желающей публике. Скорее, это показывает, что люди требуют от ФРС обменять их рискованные ценные бумаги на деньги, а ФРС удовлетворяет это требование.

Спрос на деньги вырос по второй причине: после финансового кризиса процентные ставки были практически нулевыми, и ФРС также начала выплачивать проценты по банковским резервам.Если люди и предприятия могут зарабатывать 10%, держась за государственные облигации, они устраивают свои дела так, чтобы иметь небольшую наличность. Но если облигации приносят столько же, сколько наличные, имеет смысл держать много наличных или иметь высокий баланс на текущем счете, поскольку наличные деньги обеспечивают большую ликвидность и не требуют финансовых затрат. Опасения по поводу скоплений резервов, которые вот-вот будут обрушены на экономику, упускают из виду этот основной момент, равно как и критика компаний, «непатриотично» сидящих на кучах наличных денег. Прямо сейчас имеет смысл держать наличные деньги.

Современные монетаристы, конечно, это знают.Старое мнение о том, что спрос на деньги постоянен и поэтому инфляция неизбежно следует за ростом денежной массы, больше не поддерживается. Напротив, сегодняшние монетаристы знают, что огромный спрос на деньги скоро утихнет, и беспокоятся о том, сможет ли Федеральная резервная система приспособиться. Лаффер продолжает:

. . . панический спрос на деньги начал снижаться и должен продолжать снижаться. . . . Снижение спроса на деньги в сочетании с быстрым ростом денег — верный рецепт инфляции и повышения процентных ставок.

Лаффера беспокоит только то, что «быстрый рост» денег не прекратится, когда прекратится «панический спрос». Плоссер пишет аналогично

Некоторые люди сомневаются в том, есть ли у Федеральной резервной системы инструменты для выхода со своих необычных позиций. Мы делаем. Но вопрос для ФРС и других центральных банков не в том, сможем ли мы это сделать, а в том, сделаем ли мы это в нужное время и в нужном темпе.

ФРС может немедленно повысить процентную ставку по резервам, тем самым фактически превратив резервы из «наличных», по которым не начисляются проценты, в «овернайт» государственный долг с плавающей ставкой.«И у ФРС по-прежнему есть огромный портфель облигаций, который он может быстро продать. Современные монетаристы поэтому признают, что ФРС может отменить денежно-кредитную экспансию и избежать инфляции; они просто беспокоятся о том, сможет ли она сделать это со временем. Это серьезное беспокойство. Но это далеко от веры в то, что поразительный рост денежной массы делает столь же поразительный рост инфляции просто неизбежным.

И, как кейнсианцы, монетаристы не принимают во внимание наш дефицит и долг, когда думают об инфляции.Их формальные теории, как и кейнсианские, в сносках предполагают, что правительство является платежеспособным, поэтому на ФРС никогда не оказывается давления, чтобы монетизировать трудноразрешимый дефицит. Но что, если наши огромные долги и надвигающийся дефицит означают, что фискальная поддержка денежно-кредитной политики вот-вот ослабнет?

ФИНАНСОВЫЙ ПРОГНОЗ

Вам не нужно посещать сайты правых, чтобы знать, что наша финансовая ситуация ужасна. Годовой отчет Бюджетного управления Конгресса США на Долгосрочный бюджет достаточно пугающий.Годовой дефицит в настоящее время составляет около 1,5 триллиона долларов, или 10% ВВП. Около половины всех федеральных расходов заемные. К концу 2011 года федеральный долг, принадлежащий населению, составит 70% ВВП, а общий федеральный долг (который включает долг, находящийся в государственных целевых фондах) составит 100% ВВП. CBO прогнозирует снижение дефицита вместе с его прогнозом сильного восстановления экономики, но прогнозирует, что задолженность населения по-прежнему быстро вырастет до 100% ВВП и выше только в ближайшее десятилетие.Затем, когда бэби-бумеры выйдут на пенсию, размер пособий по медицинскому обслуживанию и обязательствам по социальному обеспечению резко возрастет, а долги и дефицит резко увеличатся. И CBO настроен оптимистично. В недавней статье, метко названной «Искушение судьбы», Алан Ауэрбах (из Калифорнийского университета в Беркли) и Дуглас Гейл (из Брукингского института) прогнозируют «долгосрочный дефицит бюджета в размере от 5 до 6 процентов ВВП».

Три фактора делают нашу ситуацию еще более опасной, чем предполагают эти мрачные цифры. Во-первых, отношение долга к ВВП — статистика, вводящая в заблуждение.Многие комментаторы говорят нам, что коэффициенты ниже 100% безопасны, и отмечают, что в конце Второй мировой войны мы выжили при соотношении долга к ВВП 140%. Но безопасного отношения долга к ВВП не существует. Существует только «безопасное» соотношение между долгом страны и ее способностью погасить этот долг. Если страна имеет высокие темпы роста, стабильные расходы, согласованную налоговую систему и твердые ожидания в отношении профицита бюджета в будущем, она может иметь большие заимствования. В 1947 году все понимали, что военные расходы были временными, что огромный дефицит закончится и что Соединенные Штаты имеют возможность расплатиться со своим долгом и вырасти из него.Сегодня ни одно из этих условий не выполняется.

Во-вторых, официальный федеральный долг — это только часть дела. Наше правительство давало всевозможные «забалансовые» обещания. Правительство гарантировало около 5 триллионов долларов ипотечных ценных бумаг через Fannie Mae и Freddie Mac. Правительство явно считает, что крупные банки слишком важны, чтобы обанкротиться, и возьмет на себя их долги, если они снова столкнутся с проблемами, точно так же, как Европа уже спасает свои банки от потерь по ставкам Греции. Проблемы испытывают органы государственного управления и местного самоуправления, равно как и многие государственные и частные пенсии с установленными выплатами.Федеральное правительство вряд ли позволит им потерпеть неудачу. Каждое из этих обязательств может внезапно обрушить огромные новые долги на федеральное казначейство и может стать спусковым крючком для своего рода «бегства по доллару», описанного здесь.

В-третьих, в основе проблемы Америки лежит будущих дефицитов , возникающих в основном из-за растущих выплат, а не текущий долг, возникший в результате прошлых расходов. Мы могли бы погасить 100% -ное соотношение долга к ВВП без инфляции, по крайней мере, если бы мы быстро вернулись к росту и сначала не накапливали намного больше долга.Но даже если Соединенные Штаты сегодня ликвидируют всех непогашенных долгов, мы все равно столкнемся с ужасными прогнозами будущего дефицита. В некотором смысле этот факт ставит нас в худшее положение, чем Ирландия или Греция. У этих стран накопились огромные долги, но они были бы в хорошей форме (Ирландия) или, по крайней мере, в стабильной корзине (Греция), если бы они могли погасить свои текущие долги. Не нам.

Обещанные выплаты по программе Medicare, пенсии и социальному обеспечению (известные как «нефинансированные обязательства») можно рассматривать как «долги» точно так же, как обещанные купонные выплаты по государственным облигациям являются долгами.Чтобы получить представление о масштабах этой проблемы, мы можем попытаться перевести прогнозы дефицита в наших программах выплаты льгот в текущую стоимость. Эти оценки, конечно, приблизительны, но типичные цифры составляют 60 триллионов долларов или более, что составляет 14 триллионов долларов фактического федерального долга.

Идея о том, что эти финансовые проблемы могут привести к долговому кризису, вряд ли является радикальной идеей. Как предупреждало даже осторожное бюджетное управление Конгресса в начале этого года:

.. . Растущий уровень федерального долга также увеличит вероятность внезапного финансового кризиса, во время которого инвесторы потеряют уверенность в способности правительства управлять своим бюджетом, а правительство, таким образом, потеряет способность брать займы по доступным ставкам. Возможно, что процентные ставки будут постепенно расти по мере снижения доверия инвесторов, что даст законодателям заблаговременное предупреждение об ухудшении ситуации и даст достаточно времени для принятия политических решений, которые могли бы предотвратить кризис. Но, как показывает опыт других стран, также возможно, что инвесторы внезапно потеряют доверие, и процентные ставки по государственному долгу резко возрастут.Точная точка, в которой такой кризис может произойти для Соединенных Штатов, неизвестна, отчасти потому, что отношение федерального долга к ВВП растет на незнакомой территории, а отчасти потому, что на риск кризиса влияет ряд других факторов, включая долгосрочную перспективу государственного бюджета, его краткосрочные потребности в заимствованиях и состояние экономики. Когда фискальные кризисы действительно случаются, они часто случаются во время экономического спада, что усугубляет трудности корректировки налогово-бюджетной политики в ответ.

Бернанке повторил это предупреждение с некоторой резкостью, весьма необычной для председателя ФРС. В показаниях перед бюджетным комитетом палаты представителей в начале этого года он сказал:

Вопрос в том, будут ли эти [фискальные] корректировки проводиться в рамках тщательного и взвешенного процесса. . . или будут ли необходимые фискальные корректировки быстрым и болезненным ответом на надвигающийся или реальный финансовый кризис. . . . если государственный долг и дефицит действительно будут расти ожидаемыми темпами, экономические и финансовые последствия будут серьезными.

Ни CBO, ни председатель Бернанке не упомянули инфляцию в этих предупреждениях. Но именно та ситуация, о которой они предупреждают, несет в себе значительный риск инфляции на фоне ослабления экономики — инфляции, с которой ФРС мало что может сделать.

ФИСКАЛЬНАЯ ИНФЛЯЦИЯ

Чтобы понять почему, начните с основного экономического вопроса: почему бумажные деньги вообще имеют какую-то ценность? В нашей экономике основной ответ заключается в том, что она имеет ценность, потому что правительство принимает доллары и только доллары при уплате налогов.Мясник берет у своего покупателя доллар, потому что ему нужны доллары для уплаты налогов. Или, возможно, ему нужно заплатить фермеру, но фермер берет доллар у мясника, потому что ему нужны доллары для уплаты налогов. Как писал Адам Смит в книге «Богатство народов »: «Принц, который должен постановить, что определенная часть его налогов должна выплачиваться бумажными деньгами определенного вида, может тем самым придать определенную ценность этим бумажным деньгам».

Инфляция возникает, когда правительство печатает больше долларов, чем государство в конечном итоге поглощает налоговые платежи.Если это произойдет, люди коллективно попытаются избавиться от лишних денег. Мы стараемся покупать вещи. Но есть только что купить, а лишние деньги похожи на горячую картошку — кто-то всегда должен их держать. Поэтому в итоге мы просто поднимаем цены и зарплаты.

Правительство также может получать доллары, продавая облигации. Он делает это, когда хочет временно потратить больше (раздавая доллары), чем поднимает налоги (поглощает доллары). Но государственные облигации сами по себе являются лишь обещанием выплатить больше долларов в будущем.В какой-то момент правительство должно поглотить дополнительные доллары (сверх того, что люди готовы держать для совершения транзакций) за счет налоговых поступлений, превышающих расходы, то есть за счет создания профицита. Если нет, мы получаем инфляцию.

Если люди поверит, что облигации, хранящиеся сегодня, будут выплачены в будущем путем печатания денег, а не накопления излишков, то большой долг и надвигающийся будущий дефицит будут подвергать риску будущую инфляцию. И это то, что предполагает большинство наблюдателей. На самом деле, однако, опасения по поводу будущего дефицита также могут вызвать инфляцию , сегодня .

Основная причина заключается в том, что наше правительство в настоящее время финансируется в основном за счет пролонгации относительно краткосрочного долга, а не за счет продажи долгосрочных облигаций, срок погашения которых наступит в будущем при прогнозируемом профиците бюджета. Половина всех текущих непогашенных долгов будет погашена менее чем за два с половиной года, а третья — менее чем за год. Грубо говоря, федеральное правительство каждый год должно брать 6,5 триллиона долларов в виде новых займов для выплаты 5 триллионов долларов погашения долга и 1,5 триллиона долларов или около того текущего дефицита.

По мере того как правительство выплачивает долг с наступающим сроком погашения, держатели этого долга получают большие деньги. Обычно эти деньги используются для покупки нового долга. Но если инвесторы начнут опасаться инфляции, которая снизит доходность государственных облигаций, они не станут покупать новый долг. Вместо этого они будут пытаться покупать акции, недвижимость, товары или другие активы, которые менее чувствительны к инфляции. Но реальных активов не так много, и кому-то приходится держать запасы денег и государственного долга.Так что цены на реальные активы вырастут. Затем, когда «бумажное» богатство будет высоким, а ожидаемая прибыль от этих инвестиций снизится, люди начнут тратить больше на товары и услуги. Но их тоже так много, поэтому общий уровень цен должен вырасти. Таким образом, когда краткосрочный долг должен быть пролонгирован, опасения по поводу будущей инфляции приводят к инфляции сегодня — и потенциально довольно большой инфляции.

Стоит взглянуть на этот процесс через призму нынешних ценностей. Реальная стоимость государственного долга должна равняться текущей стоимости ожиданий инвесторов относительно будущих профицитов, которые правительство в конечном итоге использует для выплаты долга.Если инвесторы думают, что эти излишки будут намного ниже — это правительство либо объявит дефолт, либо раздувает, скажем, половину их будущих выплат, — тогда стоимость государственного долга сегодня составит всего 7 триллионов долларов, а не 14 триллионов долларов. Поэтому держатели облигаций будут пытаться продать свой долг до того, как его стоимость упадет.

Если бы только долгосрочный долг оставался непогашенным, эти инвесторы могли бы попытаться продать долгосрочный долг и купить краткосрочный долг. Цена долгосрочного долга может упасть вдвое (таким образом, вырастут долгосрочные процентные ставки), так что стоимость долга снова станет приведенной стоимостью ожидаемого профицита.Но если непогашенной является только краткосрочная задолженность, инвесторы должны пытаться покупать товары и услуги при продаже государственного долга. Единственный способ снизить реальную стоимость государственного долга вдвое в этой ситуации — это удвоить уровень цен.

В некотором смысле это подтверждает точку зрения кейнсианцев о том, что ожидания имеют значение, но не их взгляд на источники этих ожиданий. Фискальная инфляция случится сегодня, потому что люди ожидают инфляции в будущем. Таким образом, «потеря якоря», используя кейнсианский термин, скорее всего, приведет к стагфляции, а не к буму роста.

Казначейство, вероятно, заимствует краткосрочные облигации, потому что краткосрочные процентные ставки ниже долгосрочных. Таким образом, правительство считает, что экономит нам деньги. Но долгосрочные ставки выше не зря: долгосрочная задолженность включает страховку от кризисов. Это вынуждает держателей облигаций нести риски, которые в противном случае ложились бы на государство и, в конечном итоге, на налогоплательщиков и пользователей долларов. Как и любое другое страхование, премия, которая кажется обременительной, если не происходит катастрофы, в ретроспективе может показаться чрезвычайно маленькой, если она есть.И, к сожалению, сам факт того, что большая часть нашего долга является краткосрочным, делает такую ​​катастрофу более вероятной.

ИНФЛЯЦИЯ И ПРОЦЕНТНЫЕ СТАВКИ

Процентные ставки очень низкие, но они могут вырасти. Повышение процентных ставок может также вызвать инфляцию сегодня, усугубляя инфляционный эффект потенциального долгового кризиса через очень похожий механизм.

Насколько низки сегодняшние ставки? Годовая ставка сейчас составляет 0,2%; 10-летняя ставка составляет около 2%, а 30-летняя ставка составляет всего 4%.Мы не видели столь низких ставок в послевоенное время. Более того, инфляция по-прежнему составляет около 2-3%, в зависимости от того, какой именно показатель инфляции мы выберем. Если инвестор ссужает деньги под 0,2%, а инфляция составляет 2%, он теряет 1,8% стоимости своих денег каждый год. Таким образом, такие низкие ставки вряд ли продолжатся. Рано или поздно люди найдут, чем заняться со своими деньгами получше, и потребуют более высокой доходности, чтобы держать долг Казначейства.

Низкие процентные ставки частично являются результатом преднамеренных усилий ФРС.В течение прошедшего года «количественного смягчения» на сумму 600 миллиардов долларов ФРС по сути выкупила около трети выпусков облигаций Казначейства в попытке поднять цены на облигации и тем самым снизить процентные ставки. Но как желание ФРС удерживать ставки на таком низком уровне, так и его способность делать это, безусловно, временны.

Низкие процентные ставки также частично являются отражением «бегства инвесторов к качеству», поскольку они искали убежище в американских долговых обязательствах в условиях финансового кризиса и развивающегося европейского долгового кризиса.Долг США долгое время воспринимался как последняя надежная гавань: инвесторы верят, что Соединенные Штаты никогда не объявят дефолт и не пропустят выплату процентов, и что неожиданная инфляция не сможет съесть большую часть реальной стоимости краткосрочного долга за год. Краткосрочный долг США также очень ликвиден, а это означает, что его легко продать и легко получить взаймы. Люди готовы держать их, несмотря на низкие процентные ставки, почти по той же причине, по которой они хотят держать деньги, несмотря на процентную ставку и .

Но этот особый статус тоже может измениться. Прошлым летом в ходе переговоров об ограничении долга стало ясно, что федеральное правительство менее привержено выплате процентов по своему долгу, чем думали многие наблюдатели. Например, во время июльского завтрака с репортерами Bloomberg главный политический советник президента Обамы Дэвид Плафф официально заявил, что «представление о том, что мы просто будем платить держателям облигаций Уолл-стрит и правительству Китая и не будем выполнять наши обязательства по социальному обеспечению и ветеранов» это безумие, и этого не произойдет.«Ни один официальный представитель администрации или заявление Конгресса не исправили или не опровергли это удивительное заявление. Отсутствие процентных платежей немедленно означало бы потерю ликвидности американского долга, даже если бы долгосрочный бюджет не был проблемой — что, конечно, очень важно. Понижение рейтингов S&P — это только первый предупреждающий знак.

«Нормальная» реальная процентная ставка по государственному долгу составляет не менее 1-2%, что означает годовую ставку 4-5%, даже если инфляция остается на уровне 2-3%. Потеря специальной скидки за безопасность и ликвидность, которой сейчас пользуется американский долг, может добавить два-три процентных пункта.Повышение премии за риск повлечет за собой еще более высокие ставки. И, конечно, если рынки начнут ожидать инфляции или фактического дефолта, ставки могут вырасти еще больше. Как поняли Греция и Испания, низкие процентные ставки могут расти быстро и неожиданно.

Повышение процентных ставок может привести к текущей инфляции точно так же, как изменение взглядов инвесторов на долгосрочный дефицит. Каждый процентный пункт, на который повышаются процентные ставки, примерно означает, что правительство США должно платить на 140 миллиардов долларов больше в год по долгу на 14 триллионов долларов, что напрямую увеличивает дефицит примерно на 10%.Если мы вернемся к нормальной процентной ставке в 5%, это будет означать около 800 миллиардов долларов дополнительных финансовых затрат в год — это примерно половина недавнего (и уже «неустойчивого») годового дефицита. И это число является кумулятивным, поскольку больший дефицит означает все больше и больше непогашенного долга.

Опять же, настоящие значения могут помочь прояснить ситуацию. Норма прибыли, которую требуют инвесторы в обмен на ссуду правительству, так же важна для текущей стоимости будущих профицитов, как и размер будущих излишков, которых ожидают инвесторы.Если бы инвесторы решили, что они больше не рады зарабатывать 1% (не говоря уже о -1%) в реальном выражении при кредитовании государству, то реальная стоимость долга сегодня должна была бы упасть, как если бы инвесторы решили, что правительство раздует или дефолт по части долга. А поскольку такой долг является краткосрочным, падение реальной стоимости долга должно подтолкнуть уровень цен вверх.

Эти два фактора — ожидания будущих профицитов и дефицитов и повышения процентных ставок — могут усиливать друг друга.Если инвесторы в облигации решат, что правительство может раздувать или дефолт по части долга, инвесторы, вероятно, одновременно потребуют более высокую премию за риск для удержания долга. Эти две силы объединятся, чтобы оказать еще большее давление на инфляцию.

НАБЕГ ДОЛЛАРА

Эта динамика по существу составляет «бегство» доллара — точно так же, как бегство из банка — от американского государственного долга. Однако, в отличие от бегства из банка, он будет разворачиваться в замедленном темпе.

До финансового кризиса Bear Stearns и Lehman Brothers ежедневно пролонгировали задолженность, чтобы инвестировать в ценные бумаги с ипотечным покрытием и другие долгосрочные неликвидные активы. Каждый день им приходилось занимать новые деньги, чтобы вернуть старые. Когда рынок потерял веру в долгосрочную стоимость своих инвестиций, рынок отказался пролонгировать ссуды, и две компании сразу же потерпели крах.

Соединенные Штаты пролонгируют свой долг в течение нескольких лет, а не каждый день.Так что «бегство на доллар» разыграется в течение года или двух, а не в одночасье. Более того, я описал для ясности внезапную однократную потерю уверенности. Однако фактический процесс ухода от доллара, вероятно, займет больше времени, так как европейский долговой кризис длится уже больше года. Кроме того, поскольку цены обычно изменяются относительно медленно, измеренная инфляция может вырасти через год или два после долгового кризиса.

Как и все прогоны, этот был бы непредсказуем.В конце концов, если люди могли предсказать, что забег случится завтра, то они побежали бы сегодня. Инвесторы бегут не тогда, когда видят очень плохие новости, а когда у них возникает ощущение, что все остальные вот-вот сбегут. Вот почему так мало новостей, порождающих кризис, почему политики склонны обвинять «спекулянтов» или «заражение», почему академические комментаторы винят «иррациональные» рынки и «зверское настроение», и почему ФРС может оплакивать загадочные «потеря якоря» инфляционных ожиданий.«

По этой причине я не утверждаю, что предсказывает , что инфляция произойдет или когда. Этот сценарий является предупреждением, а не прогнозом. Чрезвычайно низкие процентные ставки по долгосрочным государственным облигациям США позволяют предположить, что рынок в целом по-прежнему верит в то, что Соединенные Штаты найдут способы решения своих проблем. Если бы рынки интерпретировали прогнозы CBO как прогноз, а не предупреждение, бегство уже произошло бы. А наши проблемы с долгами и дефицитом относительно легко решить с точки зрения экономики (если не сказать политики).

Но мы готовы к такому забегу. Все стороны в текущих политических дебатах называют нашу долгосрочную фискальную траекторию «неустойчивой». Крупные игроки рынка, такие как Pimco, которая управляет крупнейшим в мире взаимным фондом, публично заявляют о том, что они выходят из казначейских облигаций США и даже сокращают их, поскольку такие крупные игроки, как Goldman Sachs, перед этим крахом, как известно, шортили ценные бумаги с ипотечным покрытием.

Как и во всех случаях, когда рост доллара начался, было бы слишком поздно его останавливать.Утерянную уверенность трудно вернуть. Недостаточно убедить заемщиков этого года в том, что проблема долгосрочного бюджета решена; их нужно убедить, что заемщики в следующем году поверят в то же самое. Было бы гораздо лучше найти способы предотвратить такой кризис, чем искать пути выхода из него.

ВАЖНЫЙ ЦЕНТРАЛЬНЫЙ БАНК

ФРС заметно отсутствует в этом ужасающем сценарии. Мы пришли к выводу, что центральные банки контролируют инфляцию.Фактически, способность ФРС контролировать инфляцию ограничена — и банк будет особенно бессилен в случае фискальной инфляции или инфляции, вызванной «бегством за доллар».

Основным инструментом политики ФРС является «операция на открытом рынке»: он может покупать государственные облигации в обмен на наличные или продавать государственные облигации, чтобы получить немного денег. Таким образом, ФРС может изменить состав государственного долга, но не общую сумму. В конце концов, деньги — это просто другой вид государственного долга, который бывает небольшого номинала и не приносит процентов.Банковские резервы, по которым сейчас выплачиваются проценты, — это просто очень ликвидная задолженность с однодневным сроком погашения и плавающей ставкой. Таким образом, ФРС может повлиять на финансовые дела и, в конечном счете, на уровень цен только тогда, когда людей волнуют вида государственного долга, который они держат — резервы или наличные деньги против казначейских векселей.

Но в сценарии «бегства от доллара» люди хотят избавиться от всех форм государственного долга, включая деньги. В этой ситуации ФРС по сути ничего не может сделать. Когда общий долг слишком велик, изменение его состава не имеет большого значения.

ФРС сейчас особенно бессильна, поскольку краткосрочные процентные ставки практически равны нулю, а банки держат 1,5 триллиона долларов избыточных резервов. В этой ситуации деньги и краткосрочный государственный долг — это одно и то же. Денежно-кредитная политика сегодня похожа на то, что у человека отнимают красные M & M, дают ему зеленые M & M и ожидают, что это изменение повлияет на его рацион.

Как может ФРС быть бессильным? Милтон Фридман сказал, что правительство всегда может вызвать инфляцию, фактически сбрасывая деньги с вертолетов.Это кажется разумным. Но по закону ФРС не может сбрасывать деньги с вертолетов. ФРС всегда должна возвращать государственный долг на доллар за каждый выпущенный им доллар, а ФРС должна возвращать государственную облигацию за каждый доллар, который она изымает из обращения. Хотя легко представить, что раздача каждому только что напечатанной банкноты в 100 долларов может вызвать инфляцию, гораздо менее очевидно, что раздача каждому счету и одновременное изъятие 100 долларов из государственных облигаций каждого имеет какой-либо эффект.

Есть веская причина, по которой ФРС не позволяет использовать этот наиболее эффективный инструмент контроля уровня цен. Выписка человеческих чеков (наш эквивалент сбрасывания денег с вертолетов) — это фискальная операция ; это считается государственными расходами. Напротив, налогообложение. В условиях демократии независимое учреждение, такое как центральный банк, не может выписывать чеки избирателям и предприятиям и не может взимать налоги.

Более того, способность ФРС контролировать инфляцию всегда зависит от способности и желания Казначейства подтверждать действия ФРС.Если ФРС хочет замедлить инфляцию за счет повышения процентных ставок, Казначейство должно увеличить дополнительные доходы, необходимые для выплаты, следовательно, более крупных выплат по государственному долгу. Например, в 1980-х годах снижение инфляции, по-видимому, вызванное ужесточением денежно-кредитной политики, было успешным (в то время как попытки сделать то же самое в Латинской Америке потерпели неудачу) только потому, что правительство США действительно выплачивало выплаты держателям облигаций по более высоким ставкам. Денежные теории, в которых ФРС контролирует уровень цен, включая кейнсианские и монетаристские взгляды, обрисованные выше, всегда предполагают эту «координацию денежно-кредитной политики».«Проблема, с которой мы сталкиваемся, заключается в том, что этот предполагаемый бюджетный баланс может испариться. Казначейство может просто не производить необходимый доход для подтверждения денежно-кредитной политики. В этом случае Федеральная резервная система не будет центральным игроком. Стандартные теории терпят неудачу, потому что одна из их центральных предположения не верны. И снова события опережают идеи.

Можно представить себе решительный центральный банк, пытающийся остановить фискальную инфляцию, говоря: «Мы никогда не будем монетизировать долг. Пусть остальная часть правительства сократит расходы, повысит налоги или объявит дефолт.«В этом случае люди могут скрыться от государственного долга, предвидя наступление дефолта, но они не будут отказываться от валюты, потому что они не увидят приближения инфляции.

Но такое поведение нашего Федерального резерва кажется маловероятным. Представьте себе, что «бегство за долларом» или «долговой кризис» будет ощущаться чиновниками центрального банка. Они увидят скачок процентных ставок и провал казначейских аукционов. Они увидят в воздухе «неликвидность», «рыночные дислокации», «сегментацию рынка», «спекуляции» и «панику» — все термины, используемые для описания кризиса 2008 года в том виде, в каком он произошел.Во время финансового кризиса ФРС удвоила свой баланс, выпустив деньги на покупку активов. В 2010 и 2011 годах он купил еще 600 миллиардов долларов долгосрочного долга в надежде снизить процентные ставки на две десятых процентного пункта. Было бы замечательно, если бы ФРС не «обеспечила ликвидность» и не «стабилизировала рынки» с помощью массовых покупок в условиях кризиса государственного долга.

Мы можем получить предварительный обзор этого сценария благодаря Европе, где Европейский центральный банк — в ответ на подобное давление — уже покупает греческие, португальские и ирландские долги.ЕЦБ также ссужает крупные суммы банкам, чьи основные инвестиции и обеспечение состоят из долгов этих стран. Если случится крупный дефолт по суверенному долгу, у ЕЦБ не останется активов для выкупа евро. Как и в сценарии, описанном выше в контексте доллара, «бегство» по евро может привести к неудержимой инфляции.

Таким образом, ни причина, ни решение проблемы «бегства по доллару» и связанной с ним инфляции не будет вопросом денежно-кредитной политики, с которой ФРС могла бы многое сделать.Наша проблема — финансовая проблема — проблема неконтролируемого дефицита и растущего долга. Сегодняшние дебаты об инфляции в основном упускают из виду эту проблему и, следовательно, не в состоянии бороться с величайшей инфляционной опасностью, с которой мы сталкиваемся.

ИЗБЕЖАНИЕ КРИЗИСА

Американского долгового кризиса и последующей стагфляции не должно быть. Решение простое с точки зрения экономики. Вот почему все различные фискальные и бюджетные комиссии за последние несколько лет, независимо от того, какая партия их назначила, пришли к одним и тем же основным ответам.

Наша самая большая проблема с долгосрочными расходами — это неконтролируемые выплаты. Наши программы социальных льгот требуют фундаментальных структурных реформ, а не просто обещаний когда-нибудь потратить меньше денег при существующей системе. План конгрессмена Пола Райана по существу превратить Medicare в систему ваучеров для приобретения частных страховок является примером первого. Примером последнего является ежегодно откладываемое «исправление документации» по сокращению ставок возмещения расходов по программе Medicare. Райан и администрация Обамы фактически планируют потратить примерно одинаковую сумму денег на Medicare в долгосрочной перспективе; разница в том, что рынки облигаций с гораздо большей вероятностью будут убеждены структурными изменениями, чем таблицей обещаний.

Прежде всего, нам нужно вернуться к долгосрочному росту. Налоговые поступления равны ставке налога, умноженной на доход, поэтому нет ничего лучше, чем увеличение дохода для увеличения государственных доходов. А небольшие изменения в темпах роста означают резкие изменения доходов, если они увеличиваются в течение нескольких десятилетий. И наоборот, консенсус в отношении того, что мы вступаем в потерянное десятилетие отсутствия или низкого роста, может стать катастрофической новостью для бюджета, которая подтолкнет нас к кризису.

Большая часть текущих политических дебатов сосредоточена на увеличении ВВП всего на год или два — на такие вещи, на которые (возможно) могут повлиять «стимулы» или другие краткосрочные программы.Но даже в самом безумном кейнсианском воображении такая политика не приводит к росту на протяжении десятилетий.

На протяжении десятилетий рост происходит только за счет большего количества людей и большей производительности — большей производительности на человека. Рост производительности в основном происходит за счет новых идей и их реализации в новых продуктах, предприятиях и процессах. Этот факт должен нас утешить: мы все еще как сумасшедшие разрабатываем и применяем компьютерные и интернет-технологии, а биотехнологии и другие инновационные области только начали приносить плоды.Мы по-прежнему остаемся инновационной страной в инновационной глобальной экономике. Идеи у нас не закончились. Но у правительств есть большие возможности остановить или замедлить рост. Посмотрите на Грецию. Свидетель Куба.

Наши налоговые ставки слишком высоки, а доходы слишком низки. Мы должны стремиться к системе, которая делает примерно противоположное — повышение необходимых налоговых поступлений с минимально возможными налоговыми ставками, особенно в тех областях, в которых высокие ставки создают препятствия для работы, сбережений, инвестирования и содействия экономическому росту.Сдерживающие факторы, связанные с более высокими налоговыми ставками, могут не проявиться в течение года или двух, поскольку требуется время, чтобы препятствовать росту. Но когда небольшие эффекты накапливаются в течение десятилетий, они особенно пагубно сказываются на росте.

Нормативные и правовые препятствия могут нанести даже больший ущерб росту, чем высокие налоговые ставки, налоговые расходы и расходы. Неопределенная угроза визита представителей Агентства по охране окружающей среды, Национального совета по трудовым отношениям, Комиссии по равным возможностям трудоустройства, Комиссии по ценным бумагам и биржам или нового Бюро финансовой защиты потребителей может стать большим сдерживающим фактором для найма людей и инвестирования в бизнес, чем простой и исчисляемый налог.

Мы стоим на грани катастрофы. Сегодня мы сталкиваемся с возможностью долгового кризиса с последующим финансовым хаосом и инфляцией, которые ФРС не может контролировать. Чтобы устранить эту опасность, мы должны сосредоточиться на ее истинной природе и причинах. Текущие дебаты по инфляции, сосредоточенные на изменении процентных ставок и заявлениях ФРС, полностью не соответствуют действительности. Наше желание избежать опасной инфляции должно указывать нам в том же направлении, что и любой другой экономический индикатор и беспокойство: оно должно указывать нам на то, чтобы наконец взять под контроль наш дефицит и долг и стимулировать долгосрочный рост.

Джон Х. Кокрейн — заслуженный профессор финансов AQR Capital Management в Школе бизнеса Бута Чикагского университета, научный сотрудник Национального бюро экономических исследований и научный сотрудник Института Катона.

Что вы можете с этим поделать?

Как и многие консультанты, вас, вероятно, беспокоит возможность более высокой инфляции, и вы рассматриваете варианты, которые помогут сохранить реальную стоимость или доходность ваших клиентских портфелей.

Нетрудно понять почему. Количество вакцинаций от COVID-19 в США увеличивается, что вселяет надежду на устойчивую постпандемическую экономику. Председатель Федеральной резервной системы Джером Пауэлл заявил, что центральный банк будет терпеть временные всплески инфляции, превышающие долгосрочный целевой показатель инфляции, который ФРС составляет 2%. Правительство США только что предоставило стимулы на 1,9 триллиона долларов, и сейчас обсуждается еще один раунд стимулов.

Возникает вопрос: будет ли инфляция устойчивым движением вверх или только временным ростом? В любом случае, что вы можете сделать, чтобы помочь своим клиентам?

Долгосрочные тенденции

Мы считаем, что долгосрочная инфляция по-прежнему определяется устоявшимися структурными тенденциями.Эти тенденции включают демографию населения, неравенство доходов, глобализацию и развитие технологий. Эти силы создавались десятилетиями, и их нелегко обратить. Чтобы узнать больше, прочтите отчет Vanguard «Мегатренды: экономика седеющего мира» (требуется вход в систему).

Последние меры, принятые в рамках налогово-бюджетной и денежно-кредитной политики, призваны ликвидировать разрыв выпуска, вызванный пандемией. Устойчиво более высокая инфляция должна быть достигнута за счет дополнительных мер и более высоких темпов роста.Однако мы полагаем, что, несмотря на то, что будут циклические всплески инфляции, в ближайшее время мы не увидим стремительной инфляции.

Инфляция в краткосрочной и среднесрочной перспективе

Мы уже видели рыночную цену в более высоких инфляционных ожиданиях. Рыночные цены на инфляцию близки к верхней границе исторического диапазона, но мы полагаем, что краткосрочные риски по-прежнему смещены в сторону повышения.

Вероятность краткосрочного превышения инфляции реальна, поскольку макроэкономические факторы, более высокие цены на сырьевые товары и базовые эффекты очень низкой инфляции в 2020 году могут постепенно повышать рыночные ожидания.

Кроме того, любые более слабые, чем ожидалось, данные будут служить только для усиления приспособительной позиции ФРС.

Как TIPS могут помочь стратегически

Вы можете использовать TIPS, чтобы помочь защитить стоимость портфелей с фиксированным доходом ваших клиентов и доходы от них. Основная сумма облигации TIPS растет — и падает — с учетом несезонно скорректированного индекса потребительских цен, и купонная выплата также пересчитывается из этой скорректированной основной суммы. Таким образом TIPS может обеспечить защиту от инфляции и получить реальную прибыль.С другой стороны, номинальные казначейские облигации обеспечивают фиксированную сумму купона, поэтому инфляция может снизить реальную доходность номинальной облигации.

Для ваших клиентов, которые могут быть более чувствительны к потенциальному росту инфляции из-за краткосрочных потребностей в доходах — особенно для тех, кто выходит на пенсию или с известными обязательствами — размещение в TIPS может быть полезным хеджированием от инфляционных рисков. Кроме того, TIPS не включены в агрегированный индекс облигаций США Bloomberg Barclays, и, таким образом, размещение в TIPS может обеспечить дополнительные преимущества диверсификации, которых нельзя добиться за счет инвестирования в стандартные рыночные индексы.

Как TIPS могут помочь тактически

Если вы подумываете о более тактическом распределении по TIPS, сравните свои инфляционные ожидания с теми, которые уже были учтены на рынке.

Именно здесь уровень безубыточной инфляции (BEI) критически важен для инвесторов TIPS. Формула проста: возьмите доходность номинальной казначейской облигации США и вычтите доходность облигации TIPS с одинаковым сроком погашения. Результирующая ставка представляет собой взгляд рынка на средний уровень инфляции на этом временном горизонте.Например, по состоянию на 19 марта 2021 года ставка 10-летнего BEI составляла 2,31%, что означает, что инвесторы ожидают, что уровень инфляции составит 2,31% в годовом исчислении в течение следующих 10 лет.

Эта ставка помогает принять решение об относительной стоимости между номинальными казначейскими облигациями с одинаковым сроком погашения и TIPS. Если вы считаете, что инфляция с большей вероятностью будет выше 2,31% в течение следующих 10 лет, тогда вам лучше держать TIPS, чем номинальные, чтобы вы могли извлечь выгоду из более высокой, чем ожидалось, инфляции. И наоборот, если вы думаете, что инфляция может разочаровать рыночные ожидания, тогда вам лучше держать номиналы, чем TIPS.Если вы думаете, что уровень инфляции в 2,31% звучит примерно так, то вам безразлично, какие два сектора находятся в этих двух секторах. Вот почему этот уровень называется уровнем безубыточности — это уровень инфляции, при котором вам безразлично владение казначейскими облигациями по сравнению с TIPS.

Другие ключевые факторы риска: Срок действия и кредит

Многие инвесторы покупают TIPS для защиты от инфляции, но не принимают во внимание другие важные факторы риска, связанные с фиксированным доходом. Широкий рынок TIPS имел номинальную дюрацию 7.98 лет по состоянию на 19 марта 2021 г. и отсутствие кредитного риска, поскольку эмитентом является Казначейство США. Если вы рассматриваете возможность покупки фонда TIPS или ETF для клиентского портфеля, важно решить, как вы будете финансировать распределение и как может измениться общая продолжительность или кредитный риск их портфеля с фиксированным доходом.

Например, если у вашего клиента есть наличные деньги, и он просто заинтересован в защите от инфляции без значительного изменения общей продолжительности портфеля, распределение на краткосрочные TIPS может иметь смысл.Если клиент рассматривает возможность финансирования распределения TIPS из портфеля, который отражает широкий рынок с фиксированным доходом, или из широкого распределения казначейства, и хочет поддерживать постоянный уровень дюрации, может быть подходящим более широкое распределение TIPS. Если вы рассматриваете возможность отчисления в TIPS из других кредитных секторов, таких как корпоративные облигации, то кредитный риск портфеля может снизиться, что приведет к более широким последствиям для долгосрочной доходности.

Тогда ваше следующее решение — использовать ли индексный фонд, ETF или активно управляемый фонд.

В Vanguard вы найдете высококвалифицированных трейдеров TIPS, аналитиков и менеджеров портфелей из группы фиксированного дохода, как в активных командах, так и в командах управления индексами. У нас также есть специальная группа специалистов по казначейству и инфляции, которая отвечает за оценку активных возможностей в этой сфере. Сектор TIPS имеет множество нюансов, и менеджер с фиксированным доходом, обладающий значительным опытом и знаниями, может иметь возможность извлекать дополнительную ценность из этого рынка в форме сделок с относительной стоимостью, кривой доходности или активных альфа-сделок, в зависимости от мандата. продукта.

Продукты Vanguard, ориентированные на TIPS

Vanguard Inflation-Protected Securities Fund Admiral ™ Shares

Vanguard Краткосрочные ценные бумаги с защитой от инфляции ETF

Инфляция сломлена — Mauldin Economics

Я много лет писал, что США в частности и западный «развитый» мир в целом приближаются к тому времени, когда ни один из наших вариантов не будет правильным.

Мы приехали. Любой выбор правительства и центральных банков США и остального мира в конечном итоге приведет к кризису.Подобно тому, как выбор, сделанный Гринспеном и Бернанке в отношении денежно-кредитной политики, привел к Великой рецессии, выбор Йеллен и Пауэлла в конечном итоге приведет нас к следующему кризису и, в конечном итоге, к тому, что я называю Великой перезагрузкой.

Я считаю, что мы прошли точку невозврата. Изменение политики сейчас привело бы к рецессии, такой же большой, как у Пола Волкера в начале 80-х. К этому просто нет аппетита. Кроме того, государственный долг и продолжающийся ежегодный дефицит вынуждают денежно-кредитную политику оставаться гибкой.

Сегодня мы посмотрим на эти проблемы через призму инфляции. В целом потребители согласны с тем, что инфляция нежелательна. Они не хотят, чтобы цены на вещи, которые они покупают, росли.

Но давайте поговорим об ученых и руководителей центральных банков. С их точки зрения, небольшая инфляция имеет смысл. Они хотят, чтобы всегда было место для снижения процентных ставок, если экономика пошатнется. Они предпочли бы избежать отрицательных процентных ставок. Им нужны «нормальные» процентные ставки на комфортном расстоянии выше нуля.Это трудно поддерживать, если в экономике не будет инфляции. Таким образом, они терпят небольшую инфляцию и, когда необходимо, фактически поощряют ее.

Но это поднимает другой вопрос: откуда центральные банкиры или кто-либо другой, , на самом деле знают , сколько существует инфляции? Они зависят от данных, и данные могут быть искажены, неверно истолкованы или просто неверны. Иногда все сразу.

Я затронул эту проблему на прошлой неделе в «Все сломано». Большая часть нашей сломанной экономики является результатом неправильной денежно-кредитной политики в результате неправильных данных.Это влияет на на все . Если чиновники Федеральной резервной системы считают, что инфляция низкая, хотя на самом деле она высока, или наоборот, они установят слишком высокие или низкие процентные ставки. Правительства, предприятия и потребители будут принимать одинаково неверные решения, и все это в конечном итоге приведет к катастрофе, подобной Великой рецессии. И все это ведет к проблеме с данными.

Инфляция — далеко не единственная проблема с данными, но, вероятно, самая серьезная проблема. Итак, сегодня мы углубимся в эту тему.Наши искаженные данные по инфляции во многом связаны с «ценами» на жилье. Я использую там кавычки, потому что, как вы увидите, цена может быть неподходящим словом.

Мы должны начать с вопроса определения. Для большинства людей жилье является серьезной статьей расходов, а зачастую и самой крупной статьей расходов. Следовательно, это по праву большая часть индекса потребительских цен (CPI) и личных расходов потребления (PCE).

Федеральная резервная система поддерживает показатель PCE, в то время как по какой-то причине деловые СМИ, похоже, сосредотачиваются на CPI.Обычно основные CPI и PCE движутся более или менее в тандеме. Но обратите внимание, что оба показателя используют жилье как самый большой компонент. В этой таблице показаны веса.

Источник: Википедия

Обратите внимание, что эквивалентная арендная плата собственника (OER) в ИПЦ составляет 23,4%, но общие расходы на жилье взвешены на уровне 42,4%. BLS пытается учесть, сколько людей владеют своим домом, арендуют его, а затем каковы другие расходы на жилье.Некоторые люди полностью владеют своим домом, а другие имеют большие ипотечные ссуды. Как вы увидите, здесь нужно много догадок.

Во-первых, вы действительно «потребляете» жилье? В каком-то смысле нет. Дом все еще там, после того как вы в нем спите, только слегка использованный. Вы не поглотили сам дом. Вы использовали приют , который он предоставил вам на эту ночь. Я знаю, различие тонкое. Но это имеет значение для ученых и того, как мы измеряем инфляцию жилья / жилья.

Убежище — это услуга; дом — это капитальный товар.Когда вы покупаете один, вы не потребляете; вы инвестируете. С 1981 года ориентиры инфляции не измеряли цены на жилье напрямую. Они измеряют так называемую «эквивалентную ренту собственника» (OER).

Итак, где тесты берут этот номер OER? Они проводят ежемесячный телефонный опрос. Респондентов спрашивают, владеют ли они домом или арендуют его. Арендаторы указывают, сколько они платят. Достаточно просто. Домовладельцев спрашивают, сколько они «взяли бы» за проживание в их доме, если бы он был пуст и без мебели.

Обнаружили проблему? Это совершенно субъективно. Провели ли вы маркетинговые исследования, чтобы узнать, сколько вы будете платить за аренду дома? Вы действительно пробовали сдавать его по такой цене? Возможно нет. Так что OER с самого начала — это неосведомленные догадки. Тем не менее, ответы на опрос складываются в гигантскую формулу, которая выглядит так…

Источник: BLS

…, из которого они получают ежемесячное изменение ООР для данной области. «Шестой корень» этого относительного числа — это изменение ООР за один месяц.Просто, если у вас нет бассейна или других осложнений, и в этом случае они вносят коррективы.

Я считаю, что чудаки, которые все это вычисляют, — умные, преданные своему делу государственные служащие. Они хотят сделать все правильно. К сожалению, перед ними стояла трудная и, возможно, невыполнимая задача. Скорректированные субъективные мнения о том, сколько арендной платы будет приносить данное жилище в данном месте в конкретный месяц, являются огромной частью наших показателей инфляции.

Кроме того, BLS обычно рассылает счетчиков цен для проверки цен на различные товары, которые они измеряют.Но в последнее время из-за COVID они не отправляли людей, а вместо этого полагались на телефонные звонки и оценки, как отмечалось в их февральском выпуске. Насколько велико это искажение? На самом деле никто не знает.

Нет причин полагать, что эти данные отражают реальность, и есть много причин подозревать, что это не так. Это имеет последствия.

Цены на жилье не имеют прямого влияния на наши показатели инфляции. Они действительно имеют косвенное влияние через методологию вмененной субъективной оценки «эквивалентной арендной платы собственника».Его точность в лучшем случае сомнительна.

Что не вызывает сомнений, так это то, что цены на жилье напрямую влияют на покупательную способность домовладельца. Выплата по ипотеке зависит от покупной цены дома и, если она выше, уменьшает сумму, которую домовладелец может потратить на другие товары и услуги. Конечно, влияние бывает разным. Может быть, много лет назад вы приобрели дом по выгодной цене, а затем цены в вашем районе еще больше выросли. У вас большой капитал, который увеличивает вашу чистую стоимость и, вероятно, дает вам достаточно уверенности, чтобы увеличить другие расходы.Но может быть и обратное.

В любом случае размер вашего платежа по ипотеке (даже если он равен нулю, потому что у вас его нет) определенно влияет на сумму, которую вы хотели бы сдать в аренду кому-то другому. То же самое и с другими факторами: налогами на недвижимость, ожидаемыми расходами на обслуживание, налоговыми последствиями получения дохода от аренды. Кроме того, ваш платеж по ипотеке может быть движущейся целью, если у вас переменная ставка.

Есть еще кое-что. Если, гипотетически, вы собираетесь съехать из своего дома и сдать его в аренду кому-то другому, куда вы пойдете? Сколько это будет стоить? Вы когда-нибудь задумывались об этом? Возможно, нет.Но вам придется учесть все эти факторы, чтобы правильно оценить свою ООР.

Econ 101 также сообщает нам, что цена не определяет цену. Цены, установленные спросом и предложением. В этом случае, однако, вам предлагается просто предположить, что вы будете сдавать свой дом в аренду, и оценить цену, по которой вы это сделаете. Реальная жизнь устроена не так. Нельзя учить людей воображать, что они делают что-то непостижимое, и рассчитывать на какой-либо надежный ответ.

Тем не менее, именно так мы приходим к числу, которое является самым большим отдельным входом (возможно) в самую важную точку экономических данных, которую комитет ФРС рассматривает при установлении единой наиболее важной цены в мире.Видите проблему?

Центральные банки всего мира, включая Федеральный резерв, ставят перед собой амбициозную цель — 2% инфляции. Если вам 30–40 лет, это означает, что каждый доллар, который вы сэкономите сегодня, потеряет половину своей стоимости к тому времени, когда он понадобится вам для выхода на пенсию . И это то, что считается планированием комитетом. Они буквально планируют подорвать стоимость вашего доллара. Единственный настоящий спор идет о том, как быстро его уничтожить.

Но забудьте об этом на мгновение.Проблема в том, что у уже была бы инфляция 2%, а возможно, и больше, если бы мы правильно измерили жилье в PCE и CPI с фактической стоимостью домовладения вместо того, чтобы вменять ее через OER, как это делается как в CPI, так и в PCE.

Несмотря на все проблемы, описанные выше, цены на жилье и OER фактически оставались довольно близкими в течение многих лет. Я помню, как писал об ООР в 2005 году, когда это было намного ближе к приемлемому показателю инфляции цен на жилье. Примерно до 2000 года цены на жилье и OER большую часть времени двигались более или менее синхронно, хотя при этом OER был гораздо менее волатильным.

Тогда я утверждал, что не имеет значения, какую меру вы использовали, если вы были последовательны. Это уже не так, потому что цены на ООР и жилье больше не соответствуют друг другу. И они разошлись, потому что цены на жилье взлетели вверх, когда Гринспен удерживал ставки на искусственно низком уровне, создавая пузырь на рынке жилья, который привел к пузырю субстандартного кредитования. Бернанке навалился (помните, субстандартный кредит находится под контролем?), Затем Йеллен и теперь Пауэлл.

Mish Shedlock имеет отличную диаграмму, показывающую несоответствие между CPI, OER и ценами на жилье.

Источник: MishTalk

Начиная примерно с 2000 года и становясь все более серьезным, наблюдались огромные расхождения между ценами на жилье и OER. Разрыв сокращался по мере развертывания Великой рецессии, но снова увеличился, когда стало ясно, что ФРС не будет ужесточать политику. «Taper Tantrum» 2013 года выглядит поворотным моментом в этом отношении.

И вот мы. OER — самый крупный компонент ИПЦ — 24%. За последний год он вырос на 2%.Индекс цен на жилье Case Shiller за тот же период вырос более чем на 10%. Подстановка индекса Кейса Шиллера на ООР, как это сделал Миш на следующем графике, показывает общую инфляцию 3,5%, а не 1,4%, как предполагает ИПЦ, и которая даже меньше в измерении PCE.

Источник: MishTalk

А теперь представьте себе альтернативную вселенную, в которой перед Великой рецессией ФРС рассматривала инфляцию на основе цен на жилье, а не подразумеваемых ООР.Вместо того, чтобы снижать ставки для стимулирования роста, они, вероятно, повысили бы ставки на , чтобы бороться с очевидной инфляцией.

Вы можете вернуться еще дальше. Если бы Гринспен повысил ставки из-за роста инфляции, начиная примерно с 2003–2004 годов, не было бы жилищного пузыря, кризиса субстандартного кредитования, перегретого фондового рынка и краха фондового рынка. У нас не было бы худших показателей безработицы со времен Великой депрессии. Пенсионеры и все остальные могли бы получать разумную доходность по инструментам с фиксированным доходом.

Разве более высокие ставки не убили фондовый рынок? Я так не думаю. Он мог бы подняться меньше, но основывался на производительности и прибыли, а не на иррациональном изобилии. Я думаю, что большинство инвесторов предпочли бы разумный рост и отсутствие рыночных обвалов.

Люди приветствуют Гринспена и Бернанке как неких маэстро, устроивших экономическую симфонию. Я не согласен. Я думаю, что их действия были первопричиной причины Великой рецессии, точно так же, как Йеллен, а теперь и Пауэлл и его преемник вызовут следующий кризис.Искусственно заниженные контрольные показатели инфляции, в значительной степени (хотя и не исключительно) из-за неправильного измерения жилья, дают им необходимое оправдание для того, чтобы дать Уолл-стрит (и все чаще и чаще Мэйн-стрит) то, что она хочет.

Данные очень ясны для всех, кто хочет их посмотреть, и особенно для ФРС. Они просто отказываются обращать внимание, потому что это не соответствует повествованию, в которое, по их мнению, все поверили.

Вы можете возразить, что ФРС должна нормализовать ставки на основе вышеуказанного измерения.Пол Волкер в 1970-х годах был последним председателем ФРС, который согласился на это. Ни в одном центральном банке мира нет желания принять такую ​​философию.

Благодаря многолетним ошибкам Пауэлл оказался на траектории политики, которая ни к чему хорошему не ведет, но также не может быть изменена без огромной боли.

Инфляция в феврале была благоприятной. Но начиная с марта из-за эффекта COVID сравнения за год начнут показывать более высокую инфляцию. Если вы вернетесь на два года назад, инфляция все равно будет выглядеть благоприятной, но это не то, что будет делать BLS или СМИ.Они сосредоточатся только на изменении на один год. А с марта по июнь / июль сравнения, вероятно, покажут уровень инфляции значительно выше 2%. К концу лета, в сочетании с недавним пакетом стимулов, он может приблизиться к 3%.

Я считаю, что это будет временно, но рынки облигаций увидят эти цифры и захотят поднять процентные ставки. ФРС будет терпеть до определенного момента более высокие процентные ставки по 10-летним облигациям. Они сказали, что на время готовы согласиться с 3% -ной инфляцией, но они также хотят удерживать процентные ставки на низком уровне.Фактически не внедряя Контроль кривой доходности, они могут просто изменить свои покупки облигаций, включив в них более длительные сроки погашения, и / или увеличить объем покупаемых государственных облигаций США.

Предыдущая администрация, безусловно, была готова увеличить дефицит. Нынешняя администрация собирается сделать это на стероидах с инфраструктурой и другими программами, в дополнение к только что пройденному облегчению от COVID. Баланс Федеральной резервной системы сейчас составляет около 7,5 триллионов долларов, и растет примерно на 120 миллиардов долларов в месяц.

Источник: Федеральный резерв

В 2021 финансовом году дефицит США, безусловно, составит более 4 триллионов долларов и приблизится к 5 триллионам долларов, а у Казначейства есть еще больше долгов, которые необходимо пролонгировать. Правительство США просто не может позволить себе более высокие процентные ставки. Затраты на финансирование превышают бюджет. Кроме того, мы начинаем видеть «слабые» аукционы казначейских облигаций, что означает, что инвесторы требуют более высокой доходности.

Федеральная резервная система собирается стать покупателем последней инстанции, точно так же, как центральные банки Японии, ЕЦБ и, в некоторой степени, Великобритании.Я ожидаю, что последствия будут примерно такими же: снижение темпов роста ВВП.

Меня все время спрашивают, как долго это может продолжаться? Наверное, дольше, чем мы можем себе представить. Это будет продолжаться до тех пор, пока этого не произойдет. Федеральная резервная система продолжит сдерживать ставки, наказывая вкладчиков и пенсионеров. Их политика усугубит разницу в богатстве и доходах, но никто не будет заниматься устранением реальных причин.

Таким образом, на самом деле ничего не изменится с точки зрения политики Федеральной резервной системы. Он будет продолжать использовать неверные данные для оправдания своей мягкой денежно-кредитной политики, гигантский дефицит потребует от них покупки еще большего количества казначейских облигаций, и, учитывая их предположения, у них действительно нет выбора.

Они будут продолжать этот курс до тех пор, пока не разовьется кризис, а затем удвоятся. Нет абсолютно никакого способа узнать, когда это произойдет. Япония и Европа существуют уже давно. Нет причин думать, что США не могут. Пауэлл и тот, кто его сменит, будут повторять фразу Марио Драги «Все, что нужно».

Я не хочу, чтобы вы дрались с ФРС, но в то же время вам не нужно играть в эту игру. У вас есть альтернативы. Подумайте о стратегии абсолютной доходности в сочетании с ориентированными на стоимость компаниями и более активным менеджментом.Друзья не позволяют друзьям покупать пассивные индексные фонды. Не сейчас.

По этому поводу небольшой рекламный ролик. Что делает инвестор в мире высоких оценок, нулевых ставок казначейства и бросовых облигаций с доходностью 4,1%? Вы ищете новые ингредиенты для портфолио. В CMG и наших партнерах (таких как мои старые друзья из Alphacore, которые присоединились к команде Mauldin) теперь есть множество предложений, разработанных, чтобы помочь вам достичь ваших личных целей. Стратегии денежного потока / дохода с однозначными числами от среднего до высокого, стратегии абсолютной доходности, не коррелирующие с колебаниями рынка, целевые стратегии дивидендов и захватывающие возможности роста из моей сети отношений.Мы начали называть все вышеперечисленное «Кухней Маулдина». Чтобы показать вам, что у нас на кухне, нужна ли вам закуска (отдельная идея) или полноценный обед из портфолио, я подготовил небольшой специальный отчет под названием «Что на вашей инвестиционной кухне?» Просто нажмите на ссылку, чтобы получить копию. Я был бы очень удивлен, если бы некоторые из идей на моей кухне не соблазнили ваше инвестиционное небо. И я сам сделаю несколько звонков, чтобы понять, о чем вы действительно думаете, что для вас важно и что вам нужно.Так что не удивляйтесь, если я вам позвоню.

Я все еще здесь, в Пуэрто-Рико, наслаждаюсь тренажерным залом и пляжами, и своими необычными исследованиями / писательством, навещаю друзей, но я так готов вернуться в самолет и немного попутешествовать. Ключевые слова в последнем предложении — «немного». Я разговаривал со многими друзьями, которые до пандемии много путешествовали как по делам, так и для удовольствия. Все без исключения говорят, что, хотя они хотят путешествовать ради удовольствия, они ожидают значительно меньшего количества деловых поездок.

В то время как все «футуристы» говорили нам, что мы будем проводить больше видеоконференций вместо путешествий, в 2019 году предсказывалось, что это будущее наступит где-то в середине 2020-х годов. Мы постепенно к этому привыкли. Пандемия ускорила это нас. И реальность такова, что если раньше вы могли пойти к клиенту и поговорить с 10 людьми, то теперь вы, вероятно, найдете троих в офисе, а остальные исправлены с помощью видео. Вы также можете снять видео, если не требуется личная встреча.

Я полностью намерен снова отправиться в путешествие после моей второй прививки и SIC. В первую очередь, скорее всего, будет поездка в Нью-Йорк, как по работе, так и для удовольствия. У меня там так много друзей, и я наслаждаюсь разговорами за обеденным столом. Плюс СМИ и бизнес. За последнее десятилетие я в среднем проезжал около 200 000 миль в год. Готов поспорить, что в будущем мне будет сложно заработать 100000 долларов. Пройдет много времени, прежде чем я поеду на личные конференции в Европу и Азию. То же самое и с моими друзьями, хотя я думаю, что поездки на отдых могут действительно увеличиться в течение нескольких лет.Люди готовы выйти.

Я потратил много времени на заполнение заключительных сессий Конференции по стратегическим инвестициям. Это явно будет лучшим из когда-либо существовавших. Если вы уже посещали SIC раньше, вы понимаете, о чем я. Конечно, он будет виртуальным, и вы можете зарегистрироваться здесь. Это будет пять дней с 5 по 14 мая, с самым мощным составом и панелями, которые у нас когда-либо были. Вы захотите присоединиться к нам. Вы можете посмотреть его в прямом эфире или в удобное для вас время, а также получить стенограммы и бонусы.Мы делаем это правильно.

На этом позвольте мне нажать кнопку отправки и пожелать вам удачной недели.

Ваш с оптимизмом смотрим в будущее, аналитик,

Джон Молдин

Способствует ли стабилизация инфляции стабилизации экономической активности?

Конечной целью центрального банка должно быть содействие общественному благу посредством политики, способствующей экономическому процветанию.В исследованиях в области денежно-кредитной экономики эта цель описывается путем определения целей денежно-кредитной политики с точки зрения стабилизации как инфляции, так и экономической активности. В самом деле, эта конкретизация целей денежно-кредитной политики — это именно то, что предполагает двойной мандат, который Конгресс предоставил Федеральной резервной системе для обеспечения как стабильности цен, так и максимальной занятости. ¹

Мы можем опасаться, что при некоторых обстоятельствах цели стабилизации инфляции и экономической активности могут вступить в противоречие, особенно в краткосрочной перспективе.Однако экономические исследования за последние три десятилетия показывают, что такие конфликты на самом деле могут быть не такими серьезными. Действительно, стабилизация инфляции и стабилизации экономической активности взаимно усиливают друг друга не только в долгосрочной, но и в краткосрочной перспективе. В своем сегодняшнем выступлении я хотел бы обрисовать, как исследователи-экономисты пришли к такому выводу, и тем самым объяснить, почему так важно достичь и поддерживать стабильность цен. ²

Долгосрочная перспектива
Как экономическая теория, так и эмпирические данные показывают, что стабилизация инфляции способствует повышению экономической активности в долгосрочной перспективе. ³ В основе этого вывода лежат два принципа. Первый принцип заключается в том, что низкая инфляция благоприятна для экономического благосостояния. Темпы инфляции, значительно превышающие низкие уровни последних лет, могут иметь серьезные неблагоприятные последствия для экономической эффективности и, следовательно, для производства в долгосрочной перспективе. Отклонений от умеренного до высокого уровня долгосрочной инфляции много. Высокая инфляция может вызвать замешательство среди домашних хозяйств и фирм, искажая тем самым решения о сбережениях и инвестициях (Lucas, 1972; Briault, 1995; Shafir, Diamond, and Tversky, 1997).Взаимодействие инфляции и налогового кодекса, который часто применяется к номинальному доходу, может иметь неблагоприятные последствия, особенно на стимулы компаний вкладывать средства в производственный капитал (Feldstein, 1997). Редкая корректировка номинальных цен означает, что высокая инфляция приводит к искажению относительных цен, что приводит к неэффективному распределению ресурсов (Woodford, 2003). А высокая инфляция искажает финансовый сектор, поскольку фирмы и домохозяйства требуют большей защиты от инфляционной эрозии стоимости денежных авуаров (English, 1999).

Второй принцип — отсутствие долгосрочного компромисса между безработицей и уровнем инфляции. Скорее, долгосрочная кривая Филлипса является вертикальной, что означает, что экономика тяготеет к некоторому естественному уровню безработицы в долгосрочной перспективе независимо от уровня инфляции (Friedman, 1968; Phelps, 1968). ⁴ Естественная норма, в свою очередь, определяется структурой рынков труда и продуктов, включая такие элементы, как легкость, с которой люди, потерявшие работу, могут найти новую работу и скорость, с которой технический прогресс создает новые отрасли и профессии. при сокращении или устранении других.Важно отметить, что эти структурные особенности экономики находятся вне контроля денежно-кредитной политики. В результате любая попытка центрального банка удержать безработицу ниже естественного уровня окажется бесплодной. Такая стратегия приведет только к более высокой инфляции, которая, как предполагает первый принцип, снизит экономическую активность и благосостояние домохозяйств в долгосрочной перспективе.

Эмпирические данные убедительно продемонстрировали отрицательные последствия высокой инфляции (например, см. Обзоры в Fischer, 1993 и Anderson and Gruen, 1995).В большинстве промышленно развитых стран конец 1960-х — начало 1980-х годов был периодом, когда инфляция достигла высокого уровня, а экономическая активность стагнировала. Хотя многие факторы способствовали улучшению экономических показателей в последние десятилетия, внимание политиков к низкой и стабильной инфляции, вероятно, было важным фактором. ⁵

Краткосрочная перспектива
Хотя в долгосрочной перспективе нет компромисса между безработицей и инфляцией, в краткосрочной перспективе экспансионистская денежно-кредитная политика, повышающая инфляцию , может снизить безработицу и повысить занятость.То есть краткосрочная кривая Филлипса находится на , а не на вертикали. Этот факт, казалось бы, наводит на мысль о том, что достижение двойной цели — стабильности цен и максимальной устойчивой занятости — иногда может противоречить друг другу. Однако несколько направлений исследований подтверждают мнение о том, что стабилизация инфляции и экономической активности могут дополнять друг друга, а не противоречить друг другу.

Экономисты давно признали, что некоторые источники экономических колебаний подразумевают, что стабильность выпуска и стабильность инфляции взаимно усиливают друг друга.Рассмотрим отрицательный шок для совокупного спроса (например, снижение доверия потребителей), который заставляет домохозяйства сокращать расходы. Падение спроса, в свою очередь, приводит к снижению фактического выпуска по сравнению с его потенциалом, то есть уровня выпуска, который экономика может производить при максимально устойчивом уровне занятости. В результате усиления спада в экономике будущая инфляция упадет ниже уровней, соответствующих стабильности цен, и центральный банк будет проводить экспансионистскую политику, чтобы не допустить падения инфляции.Экспансионистская политика затем приведет к увеличению спроса, что повысит объем производства до его потенциала, чтобы вернуть инфляцию к уровню, соответствующему стабильности цен. Таким образом, стабилизация выпуска стабилизирует инфляцию и наоборот в этих условиях.

Например, Федеральная резервная система снизила целевую ставку по федеральным фондам в общей сложности на 5-1 / 2 процентных пункта во время рецессии 2001 года; этот стимул не только способствовал восстановлению экономики, но и помог избежать нежелательного снижения инфляции ниже ее и без того низкого уровня.В других случаях ужесточение денежно-кредитной политики предотвратило перегрев экономики и порождение цикла подъема-спада в уровне занятости, а также нежелательный всплеск инфляции.

Одним из важнейших предварительных условий для эффективного смягчения мер со стороны центрального банка в ответ на неблагоприятные шоки спроса являются закрепленные долгосрочные инфляционные ожидания. В противном случае снижение краткосрочных процентных ставок может повысить инфляционные ожидания, что может привести к более высоким, а не более низким долгосрочным процентным ставкам, тем самым лишив денежно-кредитную политику одного из ключевых каналов передачи стимулов для экономики.Роль ожиданий иллюстрирует два дополнительных основных принципа денежно-кредитной политики, которые помогают объяснить, почему стабилизация инфляции помогает стабилизировать экономическую активность: во-первых, ожидания в отношении будущих мер политики и сопутствующие экономические условия играют решающую роль в определении воздействия текущих мер политики на экономику. Во-вторых, денежно-кредитная политика наиболее эффективна, когда центральный банк своими действиями и заявлениями твердо привержен «номинальной привязке» — например, поддержанию инфляции на низком и стабильном уровне.Твердая приверженность стабилизации инфляции помогает закрепить инфляционные ожидания, так что центральному банку не придется беспокоиться о том, что экспансионистская политика, направленная на противодействие отрицательному шоку спроса, приведет к резкому росту ожидаемой инфляции — так называемой инфляционной панике (Goodfriend, 1993). , 2005). Такой страх не только ослабит влияние более низких краткосрочных процентных ставок на реальную активность, но и приведет к росту фактической инфляции в будущем. Таким образом, твердая приверженность номинальной привязке позволяет центральному банку более агрессивно реагировать на негативные шоки спроса и, следовательно, предотвращать быстрое снижение занятости или объема производства.

В отличие от шоков спроса, которые толкают инфляцию и экономическую активность в одном направлении и, таким образом, дают политикам четкий сигнал о том, как скорректировать политику, шоки предложения, такие как повышение цен на энергию, которое мы испытываем в последнее время, вызывают инфляцию и выводить в противоположных направлениях. В этом случае, поскольку ужесточение денежно-кредитной политики для снижения инфляции может привести к снижению объема производства, цель стабилизации инфляции может вступить в противоречие с целью стабилизации экономической активности.

И здесь твердое, ранее установленное обязательство по стабилизации инфляции может помочь стабилизировать экономическую активность, поскольку шоки предложения, такие как рост относительных цен на энергоносители, вероятно, будут иметь лишь временное влияние на инфляцию в таких обстоятельствах. Когда инфляционные ожидания надежно закреплены, центральному банку не обязательно агрессивно повышать процентные ставки, чтобы держать инфляцию под контролем после совокупного шока предложения. Следовательно, приверженность ценовой стабильности может помочь избежать ненужных трудностей для работников и экономики в целом.

Опыт последних десятилетий подтверждает мнение о том, что существенного конфликта между стабилизацией инфляции и стабилизацией производства в ответ на шоки предложения не возникает, если инфляционные ожидания надежно закреплены. Нефтяные шоки 1970-х годов вызвали значительный рост инфляции не только из-за их прямого воздействия на цены на энергоносители для домашних хозяйств, но и из-за своего «второго раунда» воздействия на цены на другие товары, которое отчасти отражало ожидания более высокой инфляции в будущем.Последовали резкие экономические спады, частично вызванные ограничительными мерами денежно-кредитной политики, принятыми в ответ на вспышки инфляции. Напротив, рост цен на энергоносители с 2003 года оказал лишь умеренное влияние на инфляцию по другим товарам; в результате денежно-кредитная политика смогла избежать резкой реакции на повышение цен на нефть. В более общем плане период с середины 1960-х до начала 1980-х годов был периодом относительно высокой и нестабильной инфляции; в то же время реальная активность была очень нестабильной.С начала 1980-х годов центральные банки уделяли больше внимания достижению низкой и стабильной инфляции, в то время как за тот же период реальная активность заметно стабилизировалась. Скорее всего, действовали многие факторы, но этот опыт показывает, что стабилизация инфляции не должна происходить за счет большей нестабильности реальной активности; фактически, это предполагает, что, закрепляя инфляционные ожидания, низкая и стабильная инфляция является важным предварительным условием макроэкономической стабильности.

Исследования последнего десятилетия с использованием так называемых новых кейнсианских моделей добавили дополнительную поддержку предположению о том, что стабилизация инфляции может способствовать стабилизации занятости и производства на их максимально устойчивых уровнях.Это исследование также привело к более глубокому пониманию преимуществ стабильности цен и определения денежно-кредитной политики в ответ на изменения экономической активности и инфляции.

В частности, исследование подчеркнуло взаимосвязь между стабилизацией инфляции и экономической активностью и обнаружило, что стабильность цен может способствовать общей экономической стабильности в целом ряде обстоятельств. Интуиция, которая приводит к выводу о том, что стабилизация инфляции способствует максимальному устойчивому производству и занятости, проста и выполняется в целом ряде экономических моделей, политические предписания которых были названы Новым неоклассическим синтезом.Начнем с того, что цены на многие товары и услуги корректируются нечасто. Соответственно, при общей инфляции цен цены на одни товары и услуги меняются, а на другие — нет, что искажает относительно цен между различными товарами и услугами. Как следствие, прибыльность производства различных товаров и услуг больше не отражает относительные социальные издержки их производства, что, в свою очередь, приводит к неэффективному распределению ресурсов. Политика ценовой стабильности сводит к минимуму эту неэффективность (Goodfriend and King, 1997; Rotemberg and Woodford, 1997; Woodford, 2003).

Здесь есть несколько тонкостей. Во-первых, при некоторых обстоятельствах относительные цены должны измениться на . Например, быстрый технологический прогресс в производстве товаров информационных технологий, наблюдавшийся в последние десятилетия, означает, что цены на эти товары по сравнению с другими товарами и услугами должны снизиться, поскольку для их производства требуется меньше экономических ресурсов. И наоборот, сдвиги в балансе между глобальным спросом на нефть и ее предложением требуют изменения относительных цен для достижения надлежащего перераспределения ресурсов — в данном случае сокращения использования дорогостоящей энергии.Таким образом, политический рецепт относится к стабильности уровня цен в целом, а не к стабильности каждой отдельной цены.

Во-вторых, Новый неоклассический синтез предполагает, что следует стабилизировать только те цены, которые медленно движутся, называемые «липкими» ценами. Действительно, эти модели показывают, что денежно-кредитная политика должна пытаться заставить экономику работать на том же уровне, который преобладал бы, если бы все цены были гибкими, то есть при так называемой естественной норме выпуска или занятости.Стабилизация «жестких» цен помогает экономике приблизиться к теоретическому равновесию гибких цен, поскольку удерживает «жесткие» цены от их надлежащего относительного уровня, в то время как гибкие цены приспосабливаются к своему собственному соответствующему относительному уровню. Таким образом, «Новый неоклассический синтез» не предполагает стабилизации общей инфляции, при которой вес гибких цен больше. Например, в той степени, в которой домохозяйства напрямую потребляют энергоносители с гибкими ценами, такие как бензин, общий уровень инфляции должен возрасти в ответ на шок цен на нефть.В то же время, поскольку энергия используется в качестве сырья для производства товаров, цены на которые являются жесткими, стабилизация уровня жестких цен потребует, чтобы рост цен на энергоемкие товары компенсировался снижением цен на другие товары.

Это рассуждение предполагает, что денежно-кредитная политика должна быть сосредоточена на стабилизации показателя «базовой» инфляции, которая состоит в основном из жестких цен. Моделирование с использованием FRB / US, модели экономики США, созданной и поддерживаемой сотрудниками Совета Федеральной резервной системы (Mishkin, 2007b), иллюстрирует этот момент.Чтобы моделирование было как можно более простым, я предположил, что экономика начинается с полной занятости с желаемым уровнем как общей, так и базовой инфляции. Затем предполагается, что экономика испытает шок, в результате которого мировая цена на нефть повысится примерно на 30 долларов за баррель в течение двух лет; предполагается, что после этого ударная волна медленно рассеивается. В каждом из двух сценариев предполагается, что правило Тейлора регулирует реакцию ставки по федеральным фондам; Единственное различие между этими двумя сценариями состоит в том, что в одном из них ставка по федеральным фондам реагирует на инфляцию основных расходов на личное потребление (PCE), а в другом — на общую инфляцию PCE. ⁶ На рисунке 1 показаны результаты этих двух сценариев. Ставка по федеральным фондам подскакивает все выше и быстрее, когда центральный банк реагирует на общую инфляцию, а не на базовую инфляцию, как можно было бы ожидать (верхняя левая панель). Точно так же реакция на общую инфляцию толкает уровень безработицы заметно выше, чем в противном случае на начальном этапе (верхняя правая панель), и дает уровень инфляции, который немного ниже, чем в противном случае, независимо от того, измеряется ли она базовыми или общими индексами (нижние панели).Что еще более важно, даже для такого стойкого шока, как этот, политическая реакция на общую инфляцию должна быть ослаблена в том смысле, что ставка по федеральным фондам должна упасть существенно ниже базового уровня, как только эффекты первого раунда шока исчезнут из инфляции. данные. ⁷

Основной вывод этих имитаций заключается в том, что денежно-кредитная политика, которая реагирует на общую инфляцию, а не на базовую инфляцию в ответ на шок цен на нефть, толкает безработицу заметно выше, чем денежно-кредитная политика, которая реагирует на базовую инфляцию.Кроме того, поскольку эта политика приводит к более сильным колебаниям ставки по федеральным фондам, которые необходимо изменить, это приводит к более выраженным колебаниям безработицы. С другой стороны, денежно-кредитная политика, реагирующая на базовую инфляцию, не приводит к заметно худшим результатам по стабилизации инфляции, чем денежно-кредитная политика, реагирующая на общую инфляцию. Таким образом, стабилизация базовой инфляции приводит к лучшим экономическим результатам, чем стабилизация общей инфляции.

Хотя простейшие модели жестких цен подразумевают, что стабилизация инфляции жестких цен и экономической активности являются двумя сторонами одной медали, наличие других препятствий, помимо жестких цен, может привести к случаям, в которых полная стабилизация инфляции жестких цен не будет означать стабилизации. занятость (или объем производства) около их естественного уровня.Например, в ответ на рост производительности (положительный технологический шок) реальная заработная плата должна вырасти, чтобы отразить более высокий предельный продукт затрат труда, что требует либо снижения цен, либо повышения номинальной заработной платы, чтобы занятость достигла своего естественного уровня. показатель. Если и номинальная заработная плата, и цены являются жесткими, политика полной стабилизации цен заставит необходимую корректировку реальной заработной платы полностью произойти за счет корректировки номинальной заработной платы, тем самым препятствуя корректировке занятости до ее эффективного уровня (Blanchard, 1997; Erceg, Henderson, and Левин, 2000).Действительно, если заработная плата намного более жесткая, чем цены, лучшая стратегия — стабилизировать инфляцию номинальной заработной платы, а не инфляцию цен, тем самым позволяя инфляции цен снизиться для достижения необходимого увеличения реальной заработной платы.

Колебания инфляции и экономической активности, вызванные изменением во времени источников экономической неэффективности, таких как изменения наценок на рынках товаров и труда или неэффективность поиска на рынке труда, также могут вбить клин между целями стабилизации инфляции и экономической активности. (Бланшар и Гали, 2006; Гали, Гертлер и Лопес-Салидо, 2007).Например, в секторах экономики, подверженных незначительному конкурентному давлению, цены, устанавливаемые фирмами, обычно выше, а объем производства ниже, чем в условиях более сильной конкуренции. Денежно-кредитная политика, конечно, не способна компенсировать постоянно высокие надбавки из-за упомянутого ранее принципа, согласно которому кривая Филлипса в долгосрочной перспективе является вертикальной. Однако временное усиление монопольной власти, приводящее к увеличению наценок, окажет повышательное давление на цены, не уменьшая в то же время производственного потенциала экономики.Это действительно было бы случаем компромисса между стабилизацией инфляции и стабилизацией производства.

Эти примеры сужают степень, в которой недавние выводы о соответствии между стабилизацией инфляции и экономической активностью применимы во всех случаях, но они не обязательно опровергают выводы. Пример жесткой заработной платы не отменяет мнение о том, что стабилизация инфляции стабилизирует экономическую активность, если заработная плата остается неизменной, например, потому что она остается постоянной, чтобы действовать как «страховой» договор между работодателями и работниками (Goodfriend and King, 2001). .И для многих неэффективных потрясений, которые вбивают клин между устойчивым уровнем выпуска и уровнем выпуска, связанным со стабильностью цен, денежно-кредитная политика может быть неправильным инструментом для компенсации их последствий (Blanchard, 2005).

Конечно, центральные банки временами все еще будут сталкиваться с трудными решениями относительно краткосрочного компромисса между стабилизацией инфляции и объемом производства. Например, судя по аппроксимации новых кейнсианских кривых Филлипса, значительная часть общей изменчивости инфляции, по-видимому, связана с шоками со стороны предложения, которые создают компромисс между инфляцией и стабилизацией разрыва выпуска (Kiley, 2007b).Но ключевой вывод недавнего исследования о том, что взаимодействие между колебаниями инфляции и относительными искажениями цен должно привести к сосредоточению внимания на стабильности номинальных цен, которые медленно корректируются, вероятно, будет иметь важные практические последствия, которые могут способствовать инфляции и стабилизация занятости.

Стабилизация инфляции как надежная политика в условиях неопределенности
До сих пор обсуждение основывалось на предпосылке, что центральный банк знает эффективный или естественный уровень производства или занятости.Однако естественные уровни занятости и выпуска нельзя наблюдать напрямую, и они подвержены значительной неопределенности, особенно в режиме реального времени. Более того, экономисты не согласны даже с экономической теорией или эконометрическими методами, которые следует использовать для измерения этих показателей. Эти опасения, возможно, еще более серьезны в самых последних моделях, где колебания естественных темпов выпуска или занятости могут быть очень значительными (например, Rotemberg and Woodford, 1997; Edge, Kiley, and Laforte, готовится к печати).Более того, поскольку естественные ставки в самых последних моделях определяются как контрфактические уровни выпуска и занятости, которые были бы получены, если бы цены и заработная плата были полностью гибкими, расчетные колебания естественных ставок, полученные в результате исследования, очень чувствительны к спецификации модели.

Если центральный банк ошибается при измерении естественных темпов производства и занятости, его попытки стабилизировать экономическую активность на этих неправильно измеренных естественных нормах могут привести к очень плохим результатам.Например, большинство экономистов сейчас согласны с тем, что уровень естественной безработицы сдвигался вверх в течение многих лет, начиная с конца 1960-х годов, и что рост потенциального объема производства сдвигался вниз на значительное время после 1970 года. Однако, возможно, потому, что эти сдвиги не были общепризнанными до тех пор. позднее (Орфанидес и ван Норден, 2002; Орфанидес, 2003) денежно-кредитная политика в 1970-х годах, по-видимому, была нацелена на достижение неустойчивых уровней производства и занятости. Следовательно, политики могли невольно способствовать ускорению инфляции, которая к концу десятилетия достигла двузначных цифр, а также нежелательным колебаниям безработицы.И хотя последующее ужесточение денежно-кредитной политики помогло восстановить контроль над инфляцией, в 1981–1982 годах нанесла серьезная рецессия, в результате чего уровень безработицы поднялся примерно до 10 процентов.

Неопределенность в отношении естественных темпов экономической активности означает, что, возможно, придется придавать меньшее значение стабилизации производства или занятости вокруг того, что, вероятно, будет неправильно измеренным естественным уровнем (Orphanides and Williams, 2002). Более того, исследование с использованием новых кейнсианских моделей показало, что общие экономические показатели могут быть наиболее эффективно достигнуты с помощью политики, в которой большое внимание уделяется стабилизации инфляции (например, Schmitt-Grohé and Uribe, 2007).

Заключение
Поскольку денежно-кредитная политика преследует не одну, а две цели — стабилизацию инфляции и стабилизацию экономической активности, может показаться очевидным, что эти цели обычно, если не всегда, противоречат друг другу. Однако, как это часто бывает с «очевидным», впечатление оказывается неверным. Экономическое исследование, которое я обсуждал сегодня, скорее демонстрирует, что цели обеспечения стабильности цен и стабилизации экономической активности часто могут быть взаимно усиливающими.Таким образом, ответ на заголовок этого выступления — «Способствует ли стабилизация инфляции стабилизации экономической активности?» — по большей части положительный.

Ключевая политическая рекомендация, сделанная за последние три десятилетия исследований в области денежно-кредитной экономики, заключается в том, что лица, определяющие денежно-кредитную политику, всегда должны следить за инфляцией и подчеркивать важность стабильности цен в своих действиях и коммуникациях. Это не означает, что лица, определяющие денежно-кредитную политику, меньше озабочены стабилизацией экономической активности.Скорее, если надлежащим образом сосредоточить внимание на стабилизации инфляции в соответствии с изложенными мною здесь направлениями, денежно-кредитная политика с большей вероятностью сможет лучше стабилизировать экономическую активность.

Ссылки
Андерсон, Палле и Дэвид Груэн (1995). «Макроэкономическая политика и рост», Палле Андерсон, Жаклин Дуайер и Дэвид Груэн, ред., Производительность и рост: материалы конференции, состоявшейся в Университете Х.К. Центр финансовых исследований Кумбса, Киррибилли, Австралия, 10-11 июля .Сидней: Резервный банк Австралии, стр. 279-319.

Бланшар, Оливье (1997). «Комментарий к« Новому неоклассическому синтезу и роли денежно-кредитной политики »» в Бен С. Бернанке и Хулио Дж. Ротемберг, ред., NBER Macroeconomics Annual , vol. 12. Кембридж, Массачусетс: MIT Press, стр. 289-93.

Бланшар, Оливье (2005). «Комментарий к« Таргетированию инфляции в странах с переходной экономикой: опыт и перспективы »» в Бен С. Бернанке и Майкле Вудфорде, ред. Дебаты о таргетировании инфляции .Чикаго: Издательство Чикагского университета, стр. 413-21.

Бланшар, Оливье и Жорди Гали (2006). «Новая кейнсианская модель с безработицей», неопубликованная статья, Университет Помпеу Фабра.

Боденштейн, Мартин, Кристофер Эрцег и Лука Герриери (2007). «Оптимальная денежно-кредитная политика в модели с четко выраженными базовыми и общими темпами инфляции», неопубликованный документ, Совет управляющих Федеральной резервной системы.

Бойвин, Жан и Марк П. Джаннони (2006). «Стала ли денежно-кредитная политика более эффективной?» Обзор экономики и статистики , т.88 (август), стр. 445-62.

Брио, Клайв (1995). «Издержки инфляции (59 КБ PDF)», Bank of England Quarterly Bulletin , vol. 35 (февраль), стр. 33-45.

Когли, Тимоти и Томас Дж. Сарджент (2001). «Эволюция динамики инфляции в США после Второй мировой войны», Бен С. Бернанке и Кеннет Рогофф, ред., NBER Macroeconomics Annual , vol. 16. Кембридж, Массачусетс: MIT Press, стр. 331-73.

Когли, Тимоти и Томас Дж.Сарджент (2005). «Дрейфы и волатильность: денежно-кредитная политика и результаты в США после Второй мировой войны», Review of Economic Dynamics , vol. 8 (апрель, денежно-кредитная политика и обучение), стр. 262-302.

Эдж, Рошель М., Майкл Т. Кили и Жан-Филипп Лафорте (готовится к печати). «Меры естественной ставки в оценочной модели DSGE экономики США», Journal of Economic Dynamics and Control .

Эрцег, Кристофер Дж., Дейл В. Хендерсон и Эндрю Т. Левин (2000).«Оптимальная денежно-кредитная политика с дифференцированной заработной платой и ценовыми контрактами», Journal of Monetary Economics, vol. 46 (октябрь), стр. 281-313.

Английский, Уильям Б. (1999). «Инфляция и размер финансового сектора», Журнал денежно-кредитной экономики , вып. 44 (декабрь), стр. 379-400.

Фельдштейн, Мартин (1997). «Издержки и выгоды перехода от низкой инфляции к стабильности цен», Кристина Д. Ромер и Дэвид Х. Ромер, ред., Снижение инфляции: Мотивация и стратегия .Чикаго: Издательство Чикагского университета, стр. 123-66.

Фишер, Стэнли (1993). «Роль макроэкономических факторов в росте», Журнал денежно-кредитной экономики , вып. 32 (декабрь), стр. 485-512.

Фридман, Милтон (1968). «Роль денежно-кредитной политики», American Economic Review , vol. 58 (март), стр. 1-17.

Гали, Хорди, Марк Гертлер и Х. Давид Лопес-Салидо (2007). «Наценки, разрывы и издержки благосостояния из-за колебаний бизнеса», Review of Economics and Statistics , vol.89 (февраль), стр. 44-59.

Добрый друг, Марвин (1993). «Политика процентных ставок и проблема инфляции: 1979–1992 (636 КБ PDF)», Федеральный резервный банк Ричмонда, Economic Quarterly , vol. 79 (Зима), стр. 1-23.

Добрый друг, Марвин (2005). «Таргетирование инфляции в США?» в Бен С. Бернанке и Майкл Вудфорд, ред., The Inflation-Targeting Debate . Чикаго: Издательство Чикагского университета, стр. 311-37.

Добрый друг, Марвин и Роберт Г.Король (1997). «Новый неоклассический синтез и роль денежно-кредитной политики», Бен С. Бернанке и Хулио Дж. Ротемберг, ред., NBER Macroeconomics Annual , vol. 12. Кембридж, Массачусетс: MIT Press, стр. 231-83.

Добрый друг, Марвин и Роберт Г. Кинг (2001). «Аргументы в пользу стабильности цен (477 КБ PDF)», А. Гарсиа-Эрреро, В. Гаспар, Л. Хугдуин, Дж. Морган и Б. Винклер, ред., Почему стабильность цен? Труды Первой конференции центральных банков ЕЦБ .Франкфурт: Европейский центральный банк, стр. 53-94.

Кили, Майкл Т. (2007a). «Является ли умеренная или высокая инфляция нестабильной по своей природе? (390 КБ PDF)» International Journal of Central Banking , vol. 3 (июнь), стр. 173-201.

Кили, Майкл Т. (2007b). «Количественное сравнение моделей ценообразования с фиксированной ценой и с фиксированной информацией», Journal of Money, Credit and Banking , vol. 39 (февраль, S1), стр. 101-25.

Лукас, Роберт Э. (1972).«Ожидания и нейтральность денег», , Журнал экономической теории, , вып. 4 (апрель), стр. 103-24.

Мишкин, Фредерик С. (2007a). «Денежно-кредитная политика и двойной мандат», речь, произнесенная в Бриджуотер-колледже, Бриджуотер, Вирджиния, 10 апреля.

Мишкин, Фредерик С. (2007b). «Заголовок против базовой инфляции при проведении денежно-кредитной политики», речь, произнесенная на конференции по циклам деловой активности, международной передаче и макроэкономической политике, HEC Montreal, Монреаль, 20 октября.

Мишкин, Фредерик С. (2007c). «Станет ли денежно-кредитная политика больше наукой?» Серия дискуссий по финансам и экономике 2007-44. Вашингтон: Совет управляющих Федеральной резервной системы, сентябрь.

Орфанид, Афанасиос (2003). «Оценка денежно-кредитной политики с использованием зашумленной информации», Journal of Monetary Economics , vol. 50 (апрель, Швейцарский национальный банк / Конференция исследовательского центра Gerzensee по денежно-кредитной политике при неполной информации), стр. 605–31.

Орфанид, Афанасиос и Симон ван Норден (2002).«Ненадежность оценок разрыва выпуска в реальном времени», Review of Economics and Statistics , vol. 84 (ноябрь), стр. 569-83.

Орфанидес, Афанасиос и Джон К. Уильямс (2002). «Надежные правила денежно-кредитной политики с неизвестными естественными ставками», Brookings Papers on Economic Activity , vol. 2002 (декабрь), стр. 63-145.

Фелпс, Эдмунд С. (1968). «Динамика заработной платы и равновесия на рынке труда», , Журнал политической экономии, , вып. 76 (июль / август, часть 2), стр.678-711.

Primiceri, Джорджио (2005). «Изменяющиеся во времени структурные векторные авторегрессии и денежно-кредитная политика», Обзор экономических исследований , вып. 72 (июль), стр. 821-52.

Ротемберг, Хулио Дж. И Майкл Вудфорд (1997). «Эконометрическая основа для оценки денежно-кредитной политики, основанная на оптимизации», в работе Бен С. Бернанке и Хулио Дж. Ротемберг, ред., NBER Macroeconomics Annual , vol. 12. Кембридж, Массачусетс: MIT Press, стр. 297-346.

Шмитт-Гроэ, Стефани и Мартин Урибе (2007).«Оптимальные простые и реализуемые денежно-кредитные и фискальные правила», Journal of Monetary Economics , vol. 54 (сентябрь), стр. 1702-25.

Шафир, Эльдар, Питер Даймонд и Амос Тверски (1997). «Денежная иллюзия», Ежеквартальный экономический журнал , вып. 112 (май), стр. 341-74.

Sims, Кристофер А. и Тао Чжа (2006). «Были ли изменения в денежно-кредитной политике США?» Американский экономический обзор , т. 96 (март), стр. 54-81.

Вудфорд, Майкл (2003). Проценты и цены: основы теории денежно-кредитной политики. Princeton: Princeton University Press.

---

Сноски

1. Полномочия Федеральной резервной системы в Конгрессе фактически сформулированы в терминах целей максимальной занятости, стабильных цен и умеренных долгосрочных процентных ставок. Однако, как я обсуждал в Мишкине (2007a), мандат более уместно интерпретировать с точки зрения двойной цели — стабильности цен и максимальной устойчивой занятости , и эта формулировка является тем, что согласуется со стабилизацией как инфляции, так и экономической активности.Вернуться к тексту

2. Я благодарю Майкла Кили и Томаса Лаубаха за их помощь и полезные комментарии. Обратите внимание, что эти замечания отражают только мои собственные взгляды и не обязательно точки зрения других членов Совета управляющих или Федерального комитета открытого рынка. Вернуться к тексту

3. Мишкин (2007c) описывает набор принципов, которые составляют основу науки о денежно-кредитной политике, которая практикуется в настоящее время. Вернуться к тексту

4. Пагубное влияние инфляции на экономическую эффективность подразумевает, что уровень устойчивой занятости может быть даже выше при более низких темпах инфляции.Таким образом, цели стабильности цен и высокой занятости, скорее всего, будут дополнять друг друга, а не конкурировать, и поэтому нет политического компромисса между целями стабильности цен и максимальной устойчивой занятости. Еще одна возможность состоит в том, что низкая инфляция может даже способствовать увеличению темпов экономического роста. Хотя исследования временных рядов отдельных стран и межнациональные сравнения темпов роста не достигли полного согласия (Anderson and Gruen, 1995), был достигнут консенсус в отношении того, что инфляция пагубно сказывается на экономическом росте, особенно при высоких темпах инфляции.Вернуться к тексту

5. Когли и Сарджент (2001, 2005), Бойвин и Джаннони (2006) и Кили (2007a) приводят доказательства того, что денежно-кредитная политика, стабилизировавшая инфляцию, сыграла важную роль в стабилизации реальной активности. Однако Primiceri (2005) и Sims and Zha (2006) утверждают, что «удача» от снижения волатильности шоков была более важной для стабилизации производства. Вернуться к тексту

6. Правило Тейлора записывается следующим образом:, где R — номинальная учетная ставка; r * — равновесная реальная краткосрочная ставка; — уровень инфляции за четыре квартала, базовый или общий; — целевой показатель инфляции, принимаемый за базовый уровень инфляции; и — разрыв выпуска.В соответствии с этой спецификацией коэффициент отклика для каждой переменной пробела равен 1. Вернуться к тексту

7. Сценарии были построены с правилом, которое предполагает отсутствие информации о том, как долго продлится шок цен на нефть. Исследования, проведенные сотрудниками Совета управляющих Федеральной резервной системы с использованием других типов моделей, также показывают, что, когда устойчивость шоков является неопределенной, использование базовой инфляции, а не общей инфляции в функциях реагирования центрального банка может улучшить результаты политики (Bodenstein, Erceg, и Guerrieri, 2007).